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主要观点
◇股权分置改革试点将给中国股市带来革命性的变化；
◇如何平衡利益博弈、完善法制、加强监管，是改革试点能否成功的关键；◇股指可能大幅震荡；市场在恢复平静后将走出探底回升走势，出现明显的系统性机会；◇持续四年的震荡下行格局有望被震荡平衡格局所取代；
◇蓝筹股获益最大，与试点公司相关联的个股可能成为市场短期追捧的热点；期望不要过高，应以平常心态看待试点；坚持价值投资应该是不可动摇的投资策略。
跌势终止 逐步上升
股权分置改革试点的启动，将对市场产生怎样的影响？我们认为，短期来看，股指可能在“五一”节后一周内大幅剧烈震荡；中期而言，市场在五、六月中存在着明显的系统性机会；长期来看，市场持续近五年之久的震荡下行格局有望被震荡平衡格局所取代。
股权分置改革试点的启动，引起了投资者的广泛关注。我们先来看一个网上调查。截止到５月６日下午，累计有５７５９２人参与了“新浪网”上关于股权分置改革试点之市场影响的调查。
调查结果显示，２４．９７％的投资者（１４３８２票）认为是大利好，股市将大涨；２０．５３％的投资者（１１８２２票）认为股指将剧烈震荡；４０．８７％的投资者（２３５３７票）认为是大利空，股市将大跌。
可以看出，正是源于各种信息传播的滞后性和理解的差异性，市场对股权分置试点的看法迥异，多空分歧严重。我们认为，短期内股指会大幅剧烈震荡，市场可能会被盲目乐观或恐慌情绪交替左右。但我们相信，在经过短期的剧烈震荡后，市场会迅速平静下来，充分消化股权分置改革试点的积极内涵和正面信息，股指会逐渐减小波动。
从中期走势看，随着股权分置改革试点的推出，市场将可能出现两个月左右的活跃期。在五、六月份，Ａ股市场将出现显著的探底回升走势，市场可能会相对偏暖。
我们为什么会有这种预期？第一，对投资者关心的补偿问题，我们认为最后会在这几家试点公司形成的改革方案中得到明确体现。由于《通知》中不可能将补偿条款具体化，部分投资者将其偏激地理解为没有补偿。但最后当补偿在试点公司方案中体现出来时，投资者的预期将发生一个重要转折。
第二，“五一”节后可能出现“散户卖，机构买”的格局。机构投资者获得信息更加快捷，而一般投资者往往滞后。如果网上调查反映出来的投资者情绪是真实的，那么，“五一”节后开盘市场将面临较大卖压，但这种卖压将会被具有信息优势的机构投资者化解，他们可能反而会主动买货。
我们判断，如果市场出现更大的卖压，管理层可能会随时出手。在如此重大的政策后面，稳定市场的力量应该会早有预备。所以即便“五一”后市场出现短期大挫，其持续时间也应当很短，可能最多只有几个交易日。
第三，经过短期的大幅震荡后，市场将开始为期一个月左右的震荡走高行情。“五一”节后的市场将体现出“在犹豫中逐步上升”的特征。不过，在试点公司改革方案出台后，市场反而可能因高潮的出现而进入新一轮的休整。
从长期走势看，我们认为，股权分置改革试点将会是中国资本市场一个转折性的事件，由此Ａ股市场走势也将迎来一个新的转折。
我国股市将由近五年来的下跌走势进入到一个新的平衡市中，市场新的平衡点大致期间在沪综指１１５０点到１５００点之间，Ａ股市场将出现大的“Ｕ”型转折。之所以会出现大的“Ｕ”型转折，而非“Ｖ”型反转，是因为当前Ａ股市场的结构性问题并没有解决好，数量巨大的微利股、垃圾股仍然以较高的市盈率在市场交易，这部分股票是难以出现转折的，股权分置改革试点也救不了它们。
当然，为数不少的蓝筹股目前已经进入投资区域，近期沪深３００指数市盈率已经降至１５倍的水平，它们存在上涨的动力，进而形成市场的上拉动力。蓝筹股的上拉动力与垃圾股的下拉动力将形成市场新的平衡，进而使得两市综合指数产生阶段性的上涨、下跌，但整体维持在一个大的箱体空间里。这是今后市场一个大的、基本性的趋势。
制度变革 影响深远
股权分置作为历史遗留问题，影响证券市场预期的稳定，使公司治理缺乏共同的利益基础，也不利于国有资产管理体制改革的深化，“已经成为完善资本市场基础制度的一个重大障碍，需要积极稳妥地加以解决”（《国九条》）。早在上个世纪末段，中国证券市场已经开始进行股权分置改革的尝试。
１９９９年９月，中共十五届四次会议通过《关于国有企业改革和发展若干问题的决定》，明确提出“在不影响国家控股的前提下，适当减持部分国有股”。同年１２月，中国嘉陵、黔轮胎等公司国有股配售试点启动。同月，云天化、申能股份实施国有股回购方案。由于配售定价不当，两个方案最终未能大规模实施。
２００１年６月国务院发布《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》，通过国有股存量发行的方式开始实施“国有股减持”。这一方式对流通股股东利益保护不力，对市场冲击过大，遭到了市场的拒绝。１０月，证监会宣布暂停实施“国有股减持”，２００２年６月，国务院正式叫停。
２００４年７月和１２月，“以股抵债”试点和“Ｃ股市场”先后推出。由于方案设计不合理，对中小投资者利益缺乏必要保护，两方案均告搁浅。
数次努力尝试，最终都没有取得成功。股权分置问题迟迟得不到解决，弊端不断暴露，严重影响到了证券市场进一步发展。２００４年２月，国务院颁布《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》，明确提出“积极稳妥解决股权分置问题”，“在解决这一问题时要尊重市场规律，有利于市场的稳定和发展，切实保护投资者特别是公众投资者的合法权益”，确定了解决股权分置问题的目标和指导原则。至此，股权分置改革试点推出已经水到渠成。
股权分置改革试点正式启动，迈出了市场化改革的重要一步。１９９９年以来，解决股权分置问题的过程一波三折，历经坎坷。在此过程之中，市场认识逐步得到统一，改革的方式手段也逐步由行政式向市场化过渡。这一点在市场对股权分置问题的三个提法先后演变中得到了鲜明的体现。这三个提法，第一个叫国有股减持，第二个叫全流通，第三个就是解决股权分置问题。“国有股减持”包含的是通过证券市场变现和国有资本退出的概念，其初衷是要通过市场为社保资金筹资。由于这一做法没有顾及流通股股东的利益，最终“叫停”。“全流通”包含了不可流通股份的流通变现概念，但是，非流通股转为流通股的简单做法使得流通股股东的利益与包括国有股东在内的非流通股股东利益难以统一，市场也难以承受，这一做法缺乏现实操作性，最终也难以实现。
“解决股权分置问题”是一个改革的概念，其本质是真正实现同股同权，这是资本市场基本制度建设的重要内容。这个概念的提出是与“尊重市场规律”、“市场的稳定和发展”、“切实保护投资者特别是公众投资者的合法权益”等联系在一起的，强调的是在既有利益格局下处理利益机制问题，不是一个简单“让利”或“补偿”的概念，而是兼顾到市场各方的利益，是一个“利益机制的平衡”概念。从《通知》的精神来看，此次股权分置改革试点不是单纯或者主要依赖行政管理和行政审批，而是各市场主体遵守法律法规和市场基本规则，各司其职，各行其权，各取其利，在公平统一的原则之下，以市场化方式自主形成、选择、决定股权分置问题解决方案，最终解决股权分置问题。
在尊重市场规律的同时，《通知》也兼顾了改革力度、发展速度和市场可承受程度的统一。《通知》再次强调了分类表决机制，并详细规定了非流通股股东在获得流通权之后交易的时间和数量限制，要求非流通股股东在获得流通权后一年内不能出售股份，三年内只能少量出售股份，并强调了有关的信息披露以及股票停复牌规定，这有利于减少由于非流通股股东减持股票引起的对市场的冲击。没有流通股股东的同意，股权分置问题无从解决；解决股权分置问题后，可流通的股份也不一定就要实际进入流通，这样的解决方案不同于此前的“国有股减持”和“全流通”，与市场扩容也没有必然联系。明确了这一点，有利于稳定市场预期，并在保持市场稳定的前提下解决股权分置问题。
《通知》体现了管理层在呵护市场、保护投资者利益方面的良苦用心。当然，任何一项规章制度都不可能面面俱到、十全十美，尤其是解决股权分置问题需要平衡各方利益，又无任何历史经验可资借鉴，其难度极大。我们认为，在股权分置改革试点的执行过程中，还存在一些不确定性和需要完善的地方。
首先，“新老划断”悬而未决。《通知》指出，实行“新老划断”需要具备一定的市场条件和相对稳定的定价环境，要通过改革试点积极创造条件加以解决。我们相信，暂不实施“新老划断”是管理层从稳定市场角度出发而采取的临时性措施，“划断”的时间还是早定为好。
第二，流通股股东的权利维护须更加强。《通知》明确了非流通股股东与流通股股东在相对公正、公平的基础上讨论、选择改革方案，但由于非流通股股东与流通股股东在各个方面都存在极大差距，两者平等对待在操作上还有一定难度。未来在执行《通知》的过程中，诸如中小流通股股东是否有向临时股东代表大会提交股权分置改革方案的权利；在方案的确定过程之中，中小股东如何与大股东进行磋商、谈判；在保荐机构尽职调查，出具保荐意见之外，是否需要独立第三方出具财务顾问报告等等问题，都需要管理层作出更加明确的规定。
第三，配套措施亟待完善。由于股权分置试点改革刚刚起步，《通知》在执行过程中难免出现偏差，甚至被一些利益集团利用，市场对于个别非流通股股东勾结庄家、操纵股权分置改革具体方案，或制造市场炒作题材以及一些针对持有较大流通股股份机构的寻租行为非常担心，管理层如何加强监管是投资者格外关注的重点。
坚定信心 价值投资
面对《通知》公布后的市场，投资者应该采取怎样的投资策略？
首先，我们认为，既然是试点，其过程也将是一个反复试错的过程，投资者对此要有充分的心理准备。更重要的是，股权分置问题的解决是参与各方进行利益博弈的过程，试点方案要得到各方的一致认同绝非易事。非流通股股东与流通股股东都希望自己获得的利益越多越好，国资委则一方面要考虑国有资产保值增值的责任，另一方面也要考虑证券市场的发展，监管部门则要考虑稳定市场与平衡各方的利益等。虽然管理层反复强调要把保护公众投资者利益放在突出的位置，但试点方案不可能只考虑到流通股东的利益，否则就是从一个极端走到另一个极端，无益于问题的解决。而且１４００多家上市公司的情况千差万别，即使某些公司推出的方案给了公众投资者丰厚的补偿，也并不代表其他公司也会推出同样的补偿方案。
从根本上说，股权分置问题的解决只是牛市到来的必要条件，但不是充分条件，其促进证券市场制度和上市公司治理结构改善、优化市场资源配置的作用显现也将是一个长期过程。因此，投资者对股权分置改革试点应保持平稳心态。在试点初期，市场一方面可能会对未来补偿产生不合理的高估预期；另一方面也可能对未来补偿产生不合理的低估预期，从而对试点方案产生过度反应，导致市场出现较大幅度的震荡。
其次，始终坚持价值投资理念不动摇。股权分置改革试点启动预示着全流通时代的到来，与国际接轨的脚步也会越来越快。全流通后中国证券市场将会形成更加成熟的价值投资理念，并逐渐与国际成熟股市的标准接轨。在这种情况下，寻找价值低估和成长性高的个股仍然是在市场中获得稳定收益的关键所在。
与国际市场比较，国内股市的高成长蓝筹股有被低估的情况，目前上证１８０指数样本股市盈率在１７倍左右，而香港恒生指数、国企指数、美国道琼斯指数、标准普尔指数的市盈率分别为１６．４倍、１５．５倍、１７．８倍、２０．５倍左右，所以即使在考虑国际接轨和全流通的情况下，我国的蓝筹股的市盈率也已经达到了一个合理的水平。
从另一个角度看，全流通无论采取何种方法给予流通股以补偿，垃圾股价格会因为流通股数量的增加变得越来越不值钱，其下跌趋势不会改变。今后市场内绝大多数的资金将流向少数的优质公司，而多数缺乏盈利前景的公司将会越来越边缘化。可以预见的是，深沪股市在全流通后会涌现出大批几角钱、甚至几分钱的股票，两极分化得令人瞠目，就如目前的香港股市一样。事实上，长期以来，我们一直建议投资者远离垃圾股、微利股，并进而在去年年中开始，向市场推广新核心资产股票。９·１４以来，新核心股指数最大上涨５０％，目前涨幅仍然高达４３．６３％。在目前情况下，我们认为公众股东更应坚持价值判断，继续持有优势企业股票，持有新核心资产股票，这是在股权分置消息明朗之前的理性选择。
第三，提高警惕，注意不要落入部分操纵者布下的二级市场陷阱。股权分置改革试点是一个重大题材，庄家一定会利用各种途径来制造消息、散布谣言，引诱投资者进入其圈套。在波谲云诡的股市，投资者要始终注意把防范风险放在首位，时刻保持清醒的头脑。
股权分置问题，被普遍认为是阻碍我国股市发展的头号难题。如今，管理层顺应广大投资者的呼声，果断启动股权分置改革试点进程，充分体现了管理层对历史负责的精神。试点有反复，方案有瑕疵，市场有波动，这都是非常正常的，而管理层敢于探索、勇于担当的态度给予了我们很大的信心。我们相信，只要管理者真正脚踏实地干事情，切切实实为普通投资者想办法，这个市场终究会好起来的。
“风物长宜放眼量”，给市场一分信心，给自己一个机会，任何时候都不要被非理性情绪所左右，这就是投资者在股权分置改革试点启动后唯一正确的应对之道。
四浪近尾 五月变盘
从技术分析的角度观察市场，今年五月份股指完成探底的可能性也很大。
根据波浪理论，对上证综指的波浪形态目前主要有两种划分方法：第一种认为自２００１年６月开始的大调整浪是第四浪，其余３浪具体划分为：第一大浪至１９９２年５月，第二大浪至１９９４年７月，第三大浪至２００１年６月；第二种波浪形态认为自２００１年６月开始的大调整浪是第三大浪的第二浪，其余三浪具体划分为：第一大浪至１９９２年５月，第二大浪至１９９４年７月，第三大浪的第一浪至２００１年６月。二者的分歧就在于第三大浪是否为更加复杂的延长浪。
我们倾向认为，第一种波浪形态划分更为可靠，因为根据我们对美国股市的研究，中国股市运行至今与美国股市的初期（１９世纪末到２０世纪２０年代）颇具相似之处。目前来看，美国股市自１９世纪末至２０世纪３０年代的运行显然是超级循环的第一大浪，中国股市也可能正在运行超级循环第一大浪的第四浪。
但从实际操作的角度分析，不论哪一种波浪形态划分，自２００１年６月份开始的大调整浪都已接近尾声。因为无论是第四大浪还是第三大浪的第二浪，都会表现为三浪形态，而自２００１年６月开始的大调整浪运行至今，已呈现出较为完美的三浪结构。Ａ浪为下跌ａ－ｂ－ｃ型，其子浪又可划分为５－３－５，自２００１年６月运行至２００３年１月。Ｂ浪为反弹ａ－ｂ－ｃ的扩散平台型，其子浪又可划分为３－３－５，自２００３年１月运行至２００４年４月。Ｃ浪为下跌ａ－ｂ－ｃ－ ｄ －ｅ五浪型，目前正运行ｅ浪的第三小浪或者第五小浪。我们之所以确认ｃ浪即将运行完毕，是因为ｃ浪的形态为终结倾斜三角形，并且其子浪之间的比率也接近黄金分割率。
波浪理论认为，调整浪通常会在次级浪的第二浪或者第四浪附近结束，如果调整浪是第四浪，那么其最大可能的下跌区域就是次级浪的第四浪底。这是因为：一，自１９９４年７月运行至２００１年６月的推动浪的第４浪的底部区域在１０５０点左右；二，自１９９４年７月运行至２００１年６月的推动浪的黄金分割点也在１０５０点左右。
根据江恩理论的四方形分析，１０４５点位于上证综指的起点９５．８点的９０°轴上，１１４６点位于上证综指的起点９５．８点的１８０°轴上，这两个点位都对上证综指有较大的支撑力，２２４５点的１／２（即１１２０点）将是强大的支撑区域，因而１１２０点有可能成为底部区域的标志。
根据江恩的时间周期理论分析，上证综指年ｋ线和季ｋ线都面临１６这个重要的时间周期，１６之所以是重要的时间周期，因为它是２的４次方，４的２次方。江恩理论认为，在自然数的平方有着重要的支撑或阻力意义。
根据菲波纳茨周期分析，今年是上证综指年ｋ线两个菲波纳茨周期（５，１３）的重聚体；今年第二季度是上证综指季ｋ线一个菲波纳茨周期（８）；今年５月是上证综指月ｋ线两个菲波纳茨周期（１３，３４）的重聚体；今年５月的第一个交易周，是上证综指周ｋ线三个菲波纳茨周期（１３，３４，５５）的重聚体。众多菲波纳茨周期聚焦于今年及今年５月份，表明今年５月份中国股市的运行格局会发生重大变化。
从市场螺旋周期分析，今年５月是上证综指月ｋ线二个市场螺旋周期（３０，８３）的重聚体，市场螺旋周期与菲波纳茨周期有异曲同工之妙，亦说明今年５月是上证综指的变盘之月。
综上所述，可以确知中国股市已经运行到时空关系的一个敏感期。技术分析理论认为，时间和空间是决定市场运行最根本的两大因素，当时空共振要求市场发生变革时，任何外在因素都有可能成为市场变革的导火索。股权分置试点正式启动，有望对股市产生转折性的影响。
试点推出 热点纷呈
首先，与股权分置改革试点公司相关联的个股，可能会成为市场短线追捧的新热点。中国证监会今日公布了首批进行股权分置改革试点的四家上市公司，它们分别是清华同方、金牛能源、三一重工和紫江企业。仔细分析，这四家公司具有以下共同特征：１，管理规范、没有任何违纪违规行为；２，主业突出，经营业绩较好，连续三年盈利；３，这四家公司都不含有Ｂ股和Ｈ股；４，非流通股股东都比较单一；５，总股本在２０亿以下，紫江企业总股本最大为１４亿多，其他三家都在７亿以下，其中三一重工总股本仅有２４０００万股；６，非流通股占总股本的比例都在５０％以上，其中比例最大的三一重工占７５％，最小的是清华同方占５２．４８％；７，２００５年一季报显示，这四家公司的十大流通股股东都是基金、社保和ＱＦＩＩ等机构投资者，具有典型的“三线蓝筹”概念。
股权分置改革试点的正式启动，为市场提供了想象空间，尤其是中国证监会负责人就股权分置问题发表谈话中指出，保护投资者特别是公众投资者合法权益，是股权分置改革试点工作的重要指导原则，也是改革能否得到公众投资者普遍拥护的关键。这段话蕴含了对流通股股东的“权益保护”，进一步提升了广大投资者对股权分置改革试点公司的良好预期。
结合对首批试点公司的分析，根据以往市场的“炒新”潮流，我们认为，股权分置改革试点公司停牌以后，其相关公司和板块将受到市场短线资金的向往和追捧，成为５月市场的一道亮丽风景线。具体来看，一是科技板块。对比清华同方，我们发现以下个股可能会成为市场热点，如东软股份、清华紫光和亿阳信通等；二是煤炭板块。在煤电油运处于“瓶颈”的状态下，煤炭类上市公司经营业绩突出，持续增长动力强劲，其所属股票都比较符合试点公司类型，如西山煤电、兖州煤业和神火股份等；三是民营板块。三一重工属于境内法人控股、国家参股的上市企业，紫江企业更是没有国家股、完全被社会法人控股的上市公司。在沪深两市中，符合这种情况的上市公司主要有雅戈尔、红豆股份和新希望等。
第二，人民币升值预期可能引发节后市场炒作“升值”概念股。最近，国际上对人民币升值的压力重新增强，在离岸市场交易中，美元／人民币一年期不可交割远期的贴水已扩大至一年多来的最高水平。诸多人民币升值因素，给证券市场带来了遐想和预期。
众所周知，人民币升值将直接导致资产价格的变化，升值有助于从国外进口原材料的行业提升企业利润，同样，人民币升值可以降低高外汇负债的负债成本，如南方航空、东方航空和上海航空等。而对于一些销售产品主要依赖国际市场的行业来说，由于升值推动出口价格上升，将减少销售数量，减少企业利润。造纸业因进口原材料与机械设备的成本下降，将提升相关公司如博汇纸业等的利润；同样，石化行业将因进口原油价格和设备成本的下降而增加企业的收益。
第三、在宏观调控的背景下，“非周期性”行业，可能会成为防御和投资并重的热点和板块。
在沪深上市公司中，部分高速公路上市公司并不受宏观调控、产品销售、技术更新和季节变换等因素的影响，具有持续稳定发展的趋势。皖通高速、赣粤高速和现代投资等个股由于具有防御和投资的双重特征，被众多基金等机构投资者看好并重仓持有。食品饮料行业由于消费需求弹性小，即使在宏观调控的背景下也能保持良好的销售态势。同时，其产业结构也相对分散，所以具有寡头垄断、行业集中度高的上市公司均能得到投资者的青睐。尤其像贵州茅台这样的消费类公司，既具有品牌效应，又具有资源垄断特征，更容易受到机构投资者的重仓持有。
有资料显示，２００５年中成药的增长速度将超过同行业平均水平，达到２０％以上，特别是云南白药等因品牌和秘方的原因，拥有较强的核心竞争力和自主定价权，公司业绩将继续保持稳定的增长。
２００５年我国对大宗原材料的进口需求和加工产品的出口需求仍将在去年的高水平位运行，虽然主要港口能力紧张状况有所缓解，但供不应求的状况可能会在未来３－５年内延续。中国进出口贸易的强劲增长和世界海运量的旺盛需求，将带动航运类上市公司如中远航运、中海发展等的持续增长。
最后，严重透支的超跌低价股，可能会在弱市中成为盘中反弹的热点和板块。随着股价结构的进一步调整，市场上屡屡见到跌破净资产的个股和一元以下的“仙股”。虽然此类公司的基本面出现了变化，但“起死回生”和“绝地反击”往往在国内上市公司中不断上演，而随之在二级市场上，不断演绎出“丑小鸭变白天鹅”的故事。再加上股权分置试点的启动，这无疑给严重透支超跌低价股带来巨大的想象空间。尤其是主营业务突出，至今还在亏损边缘挣扎的超跌低价股，可能会成为盘中反弹的热点。（中证网）
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