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| 中国证券报首页 > 专题报道 > 公司专题 > 紧缩政策影响几何 |
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| 紧缩行业如何看（五）石化：行业发展出现变数 | ||||||||
| (2004-05-21 13:18:59) | ||||||||
| 西南证券 张鹏 国际油价突破40美元，石油化工毛利率走低，加上国内宏观紧缩，使近期石化行业不确定性增加 石化行业面临国际和国内双重因素的影响，出现了不确定性。 国际油价在一定幅度内的上涨对石化行业提高经营水平是有利的。从国际上来看，根据我们作的最近几年原油价格与乙烯价格的相关性分析，两者之间存在着“乘数”关系：油价上涨时，乙烯价格的上涨幅度更大；油价下跌时，乙烯价格的下跌幅度更大；从国内来看，根据我们作的石化产品价格与下游行业利润的数量化分析，石化产品的价格传导机制保持畅通，或者说下游欢迎一定程度的涨价，究其原因，主要是下游的行业集中度过低，以塑料加工业为例，前10名的公司仅占行业收入的8%和利润的10%，因此上游产品涨价，可以起到清理门户的作用。 可是，一旦油价突破40美元，一切都变得不再美妙。高油价对全球经济的消极影响主要体现在两个方面，即抑制经济增长和刺激通货膨胀。有关机构预测，如果国际油价保持在40美元左右，美国的经济增长速度将降低0.5个百分点，日本的经济增长速度将降低0.3个百分点，70%原油需要进口的欧盟也将难以达到今年预期的1.7%的经济增长率。经济增长速度放缓直接影响了下游石化产品的需求。从近期国际市场来看，化工毛利呈走低的趋势。 国内宏观紧缩政策的影响力开始显现。公允地说，与钢铁等行业截然不同的是，我国石化行业的供应量远远小于需求量，属于进口替代型，以核心石化产品———乙烯为例，2003年国内产量达到612万吨，而进口的乙烯衍生物折合为917万吨乙烯，进口依存度达60%，据权威人士预测，到2010年即使目前在建的所有乙烯项目均顺利投产，也仅能满足国内需要的50%左右，因此总体看我国不存在石化投资过热。近期国家有关部门出台的信贷控制项目，实际上是大大提高了进入门槛，特别是限制60万吨以下的乙烯装置、800万吨以下的炼油装置、20万吨PVC装置、20万吨苯乙烯装置、22.5万吨PTA装置等，实际上是对现有中国石化、中国石油现有和在建项目的保护，因此我们给予正面解读。 宏观紧缩政策对石化行业的负面影响，主要体现在石化下游对石化上游的需求方面。以氯碱行业为例，2003年12月21日，国家发改委下发《关于调整电价的通知》，从2004年1月1日起，电价统一提高0.008元/千瓦时，同时恢复对氯碱等高耗能企业征收0.02元/千瓦时的基金。按2002年的数据统计，氯碱行业的毛利为9.2亿元，如果用1998年350亿千瓦时的实际用电量测算，电价调整后，全行业将亏损55000万元。 强劲的需求支撑国际油价高企，而国内成品油中等幅度提价，国内炼油毛利将控制在一个“合理”水平上，6月份会否再度提价挺费思量 “解铃还需系铃人”，因此下一阶段石化行业投资仍需重点关注以上两点因素。 国际油价和化工毛利。目前国际市场的高油价，相对于政治因素和投机因素，供需因素更为重要。就需求而言，据欧佩克秘书处5月18日公布的最新石油月度报告，预计今年世界原油日均需求量为8040万桶，比去年增加了180万桶，增幅为近7年来最高，该数据与国际能源署、美国能源署的预测一致，反映了全球经济出乎意料的增长；就供给而言，2004年4月份除伊拉克外欧佩克10国的原油产量比日产量配额高218万桶，因此定于6月3日在贝鲁特举行的欧佩克成员国部长会议非常关键，如果仅按照沙特阿拉伯等国家的建议，将日产量配额提高150万桶，实际意义并不大。 需要指出的是，如果迫于政治因素和其它因素，而导致国际市场油价暴跌到30美元以下，对石化行业并无好处。以上海石化为例，从1998-2002年五年的经营情况看，根据我们的模型，如果剔除油价因素，公司的业绩基本稳定；但1998年和2001年油价发生剧烈逆向波动，特别是四季度油价“跳水”，分别影响公司利润总额91784万元和110556万元，对应的每股收益分别为0.13元和0.15元，公司业绩也出现很大波动。 国内政策影响。5月18日，国家发改委将柴油的零售中准价上调280元/吨，这其中释放了强烈的政策意图：其一，从国家的角度看，全社会的协调发展最重要，农业等基础行业最需要重点保护，而中国石化、中国石油两大集团今年的利润总额大幅度增长，边际效应并不明显，因此柴油提价要推迟到春耕结束和休渔期开始；其二，考虑到近期国际市场油价在40美元/桶附近的高位运行，国内成品油市场非常紧张，不提价将直接影响到经济的正常运行，另外，由于今年以来消费增长过快，原油进口量大增，前3个月进口量就达到3014万吨，同比增长35.7%，原油消费对外依存度同比提高了7个百分点，如果不抑制国内原油需求的过快增长，国家能源安全的隐患越来越大。因此，国家发改委在权衡利弊的情况下，考虑到各方面的利益，选择了成品油中等幅度提价。根据我们对相关政策的解读，我们认为国内炼油毛利将控制在一个“合理”水平上，这点与国际炼油毛利相关度不大，过高的期望是不现实的。 值得关注的是，由于5月份的国际油价环比提高5美元/桶以上，如果6月份不继续上调成品油价格，国内炼厂的成本压力巨大；如果继续提价，可能会刺激国内CPI水平，这显然也是大家所不愿见到的。国内成品油价格何去何从，我们将拭目以待。 中国石化的行业代表性最强，主动投资和被动投资皆宜，是最稳健的投资品种；上海石化和扬子石化的收入构成中，炼油占较高的权重，需要结合政策面进行跟踪；齐鲁石化面临较多的不确定性，投资时机尚不成熟。另外，海油工程具有较大潜力，建议重点关注；茂炼转债是目前市场上为数极少的“零风险”品种，也可作为一种防御性的选择。（中证网） |
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