岭南园林：现金流改善 买入评级

　　[摘要]

　　■业绩快速增长，PPP订单保障未来增长：公司公告1-9月收入16.44亿元，同比增长46.92%；归母净利润1.73亿元，同比增长47.60%。三季度单季收入5.80亿元，同比增长21.61%，归母净利润0.70亿元，同比增长48.04%。

　　公司预计2016年归母净利润同比增长30%至50%。公司去年以来累计公告PPP订单及框架协议约77亿元，为2015年收入的4.1倍，对园林业绩提供保障。

　　■项目回款良好，现金流明显改善。前三季度公司毛利率24.60%，同比降低6.22个pct，主要由于上半年分区激励骨干员工提高成本，三季度单季毛利率27.94%已恢复至接近去年同期水平。期间费用率15.50%，同比提高0.84个pct，其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.30/+1.34/-0.81个pct。资产减值损失减少64.15%，主要由于本期回款较好，计提坏账损失减少。所得税率提高0.50个pct，净利率基本持平，为10.52%。公司经营现金流净流入2846万元，与去年同期净流出2.2亿相比明显改善，主要由于BT项目进入回款期，收现比77.31%，提高29个pct。

　　■对标环球影城，核心IP通过VR主题乐园/线下衍生品等多渠道变现。公司对标的环球影城以经典影视IP导流客户，高科技主题乐园再现影视场景，打造影视娱乐、主题公园度假区和衍生消费品的一体化产业链；公司通过投资或授权布局盗墓笔记、暴走武林学园等IP，孵化成线下VR渠道的核心内容资源，并利用自身的创意设计和技术及施工能力，通过合资或运营分成植入泛VR主题公园，目前已在上海及南京摩登部落落地。此外也在探索VR内容平台及家用消费硬件等变现渠道：增资优土视真（曾为湖南卫视、SMG等提供VR直播），借助UtoVR内容平台及VR直播技术重点布局娱乐及教育领域；与成都虚拟世界在已量产VR一体机基础上定制化研制主题游乐、科普、院线、教育等领域硬件。

　　■文创板块贡献显著提升，VR产业链持续布局。公司以恒润科技为平台打造文化创意板块，近期再度斩获主题公园大单，未来业绩贡献占比有望持续提升。四季度起德玛吉将并表，借助其海外渠道加快开拓国际业务，并结合恒润的技术实现VR+展示的渠道变现。未来有望持续外延布局VR产业链，加码上游IP等，并有望结合园林景观业务优势，向下游旅游端延伸。

　　■投资建议：我们预计公司2016/2017年EPS分别为0.65/0.99元（增发摊薄后），考虑到文旅产业广阔前景、公司过往极强执行力及市场稀缺性，可以适当给予高估值，目标价41元，买入-A评级。

　　■风险提示：PPP落地低于预期风险、并购整合风险。