中青旅：古北水镇维持高增长 买入评级

　　[摘要]

　　16年前三季度，公司实现营业收入77.35亿元，同比减少1.65%；实现归母净利润4.39亿元，同比增长53.15%；实现扣非后净利润3.35亿元，同比增长29.97%，实现每股收益0.6060元/股，同比增长53.15%。16年单3季度，公司实现营业收入27.59亿元，同比减少10.78%；实现归母净利润1.21亿元，同比减少0.30%；实现扣非后净利润1.15亿元，同比增长1.12%；实现每股收益0.1664元/股，同比减少0.36%。

　　支撑评级的要点受G20影响，乌镇单三季度客流略有下滑。乌镇前三季度接待游客705.60万人次，同比增长12.55%，其中东栅累计接待游客333.36万人次，同比增长6.43%，西栅累计接待游客372.24万人次，同比增长18.67%。前三季度乌镇实现营业收入10.28亿元，同比增长18.16%；实现净利润4.84亿元，同比增长46.67%（按照66%权益比例计算，乌镇贡献公司归母净利润的73%）；扣除今年乌镇超额补贴的影响，乌镇内生净利润增速约11.5%。

　　古北水镇客流维持高增长。古北水镇前三季度接待游客192.41万人次，同比增长76.52%，实现营业收入5.64亿元，同比增长64.43%，客单价293元，同比减少6.85%。单3季度接待游客98.9万人次，同比增长约67.6%；实现营业收入2.6亿元，同比增长约39.8%；客单价263元，同比减少约16.6%。

　　评级面临的主要风险旅游业系统性风险，客流增速不达预期。

　　估值古北水镇客流步入爆发期，预计全年客流接近250万人次，收入7-8亿元。

　　乌镇将持续受益于乌镇戏剧节、互联网大会带来的文化内涵提升，乌村以及筹划新建的互联网大会配套会展中心和酒店将持续提升乌镇整体接待能力，分流疏导旺季客流。调整2016-18年每股收益预测至0.73元、0.71元、0.81元（16年业绩预测包含补贴及古北房地产结算，暂不考虑17-18年补贴），目前股价相对16-18年估值32、33、29倍，维持买入评级。