众合科技：自研订单+PPP将推动业绩反转 买入评级

　　[摘要]

　　未来5年轨交信号系统对应市场空间超过千亿，公司具备国产化实力公司是轨交信号国产化领域的龙头企业，其自研产品分别在地铁、云轨、有轨电车三大领域实现了重大突破。自研BiTRACON型CBTC系统通过德国莱茵认证和杭州四号线全系统的功能测试，且近期中标重庆轨交4号线；CBTCUTO无人驾驶信号控制系统应用于比亚迪坪山园区云轨示范线；BiTRACON500有轨电车信号系统完成首条交付，我们预期公司自研信号系统将得到全面商业化推广，从而提升公司现有市占率。根据相关规划，我们预计轨交信号系统行业未来5年的市场空间为1000亿，其中浙江省空间约为70亿；在信号系统集成领域，公司目前处在第二阵营，市占率15%。

　　顺应PPP浪潮或承接机电总包，大幅提升业绩弹性截至2016年9月，财政部PPP项目库中轨交项目多达88个，投资额达1.24万亿元，其中技术专业性较强的机电总包等模块将大概率被外包。

　　公司已经获得商业化推广订单，具备承接轨道交通机电总包的实力。通过承接机电总包，一方面公司可以实现收入规模的快速提升（机电总包订单规模一般为信号系统5倍左右），另一方面将提升业绩弹性（若公司拿下机电总包，在信号系统模块使用利润水平高的自研产品的自主选择权更大）。

　　并购进入水处理领域，PPP基金加快环保业务发展公司收购海拓环境（主要面向重金属、印染行业）和苏州科环（主要面向石化行业，增发进程中），进入工业水处理治理领域。海拓环境16年利润承诺3744万元，苏州科环16-18年利润承诺5850/7312/9141万元。公司设立首期20亿专项基金开展PPP业务，投资静脉产业园的固废、危废、水处理等环保项目。公司向中国银行申请17.6亿元银行授信，资金充足。

　　轨交信号系统国产化迎来黄金时期，公司积极布局，给予“买入”评级不考虑增发，预计公司16-18年EPS分别为-0.32/0.48/0.74元，考虑增发，预计公司16-18年EPS分别为-0.32/0.52/0.82元。公司自主研发的信号系统逐步得到市场认可，期待更多国产化项目落地，带动轨交业务收入和利润率的同步提升；环保业务开拓PPP模式，成为支撑业绩快速成长另一极。大股东间股权划转，建议关注后续动作和增发进程，给予“买入”评级。

　　风险提示：轨交信号系统订单落地低于预期；增发不予通过的风险；16年业绩亏损的风险；合同执行不及预期；汇率变动风险。