[摘要]

　　报告要点燃料乙醇行业迎来政策、市场双重利好1）政策面：农业供给侧改革和“十三五”能源规划推动燃料乙醇发展提速，燃料乙醇行业将成为后期玉米消费主要需求增长来源。2）市场面：油价上涨预计推高燃料乙醇价格和盈利。OPEC和非OPEC国家达成减产协议，协议落实有望推高2017年油价，在原油价格上涨预期下，燃料乙醇价格后期预计也将迎来上涨，燃料乙醇行业有望进入盈利提升期。

　　中粮生化燃料乙醇生产兼具产能与原料协同优势产能方面，公司现有燃料乙醇生产线2条，年产能51万吨，产能利用较为充分；2015年燃料乙醇产量为48.85万吨，产能利用率达95.78%。除自产外，公司还拥有进口燃料乙醇指标，可依据自身生产经营状况选择是否进口。燃料乙醇产品占全年营收比重达56.2%，2015年全年销售60.98万吨，2016年拟销售65万吨。2）原料方面，玉米为公司燃料乙醇的主要原料。由于其实际控制人中粮集团在国内外拥有丰富的产业布局，中粮生化能够实现原料在国内和国外市场的协同，保障原料供应的稳定。

　　中粮生化燃料乙醇业务已进入盈利期价格方面，我国燃料乙醇价格形成机制是以93#汽油价格乘以0.9111作为燃料乙醇生产企业与石油、石化企业的结算价格，此外在生产燃料乙醇过程中生产一吨燃料乙醇所产生的DDGS、玉米毛油，CO2等副产品收入约为1700元/吨。2）成本方面，燃料乙醇80%成本由玉米构成，按公司3.1吨陈玉米生产1吨燃料乙醇，三项费用2400元/吨计算，在当前90#汽油的储备价格为7020元/吨、玉米现货价约为1700元/吨价格水平下公司燃料乙醇吨净利为359元/吨。

　　玉米和原油价格双双上行背景下公司乙醇业绩仍具有高弹性我们预计2017年玉米价格将见底回升，原油价格也将上行，在成本和燃料乙醇价格双双上行背景下公司盈利状况将如何变化呢？我们经过弹性测试分析认为，不仅燃料乙醇价格的上涨对公司乙醇收入提升幅度将跑赢玉米价格上涨带来的成本涨幅，中粮生化燃料乙醇吨盈利将上行，而且公司业绩具备高弹性，保守估计公司2017年燃料乙醇销量为70万吨，当90#汽油价格上涨20%、玉米现货价上涨10%时，公司燃料乙醇业务对应的EPS为0.85元，涨幅227%。