丰林集团：拐点向上新启航 买入评级

　　[摘要]

　　创始人实际控股，二十年历程筑人造板行业龙头。丰林集团成立于2000年，是国内最早从事人造板生产的企业之一，诞生了广西第一张人造中密度纤维板。2011年丰林集团上市，是广西林业行业唯一的上市企业。目前，丰林集团在广西南宁、百色、广东惠州拥有4家人造板企业、1家营林造林企业，年产纤维板、刨花板78万m，拥有产权林地20多万亩，是国内领先的林板一体化产业集团。创始人刘一川先生为公司实际控制人，通过直接与间接持股方式持有股份数达49.66%。

　　业绩拐点向上，毛利率逐步提高。（1）2014-2016Q1-Q3，公司实现营收11.99、11.56、8.95亿元，同比增32.81%、-3.61%、8.77%，实现归母净利润0.83、0.54、0.72亿元，同比增-7.99%、-35.35%、45.14%；（2）2015年因环保型刨花板投产，2016Q1-Q3因刨花板价格上涨，公司2014、2015年分别实现毛利率17.62%、20.77%。

　　人造板行业：增速整体放缓，行业整合、集中度提升带来机遇。（1）2009-2011年我国人造板产量经历了年增速30%左右的快速增长，2012年之后增速有所放缓，2015年人造板行业增速已低于5%，市场逐渐趋于饱和；（2）人造板可分胶合板、纤维板、刨花板，其中胶合板占比最大，2015年达57.69%，纤维板、刨花板分别为23.08%、7.08%，对比欧美人造板市场，刨花板发展空间广阔；（3）人造板行业竞争激烈，环保趋严，退税政策出现分化，行业洗牌整合，淘汰落后产能，强者愈强。

　　驱动一之产品：纤维板种类扩充，刨花板产能扩张助力发展。（1）纤维板技术持续创新，阻燃纤维板及其他特殊用途纤维板不断涌现，差异化市场已形成。丰林紧跟行业发展，扩充纤维板种类，推出轻质纤维板、高端镂铣板、防潮板、阻燃板等差异化、附加值较高的特种纤维板产品，为公司带来了广泛稳定的客户群体，目前公司纤维板产能达56万m2/年；（2）刨花板因具有防潮性能好、不容易变形、环保性能好、价格低等优势，市场供不应求。2013年公司完成对丰林亚创（惠州）人造板公司75％股权的收购，刨花板业务成为公司主营业务之一，2016年完成对惠州丰林剩余25％股权的收购，目前公司刨花板产能20万立方米。未来公司拟在南宁厂建设年产30万立方米均质刨花板生产线，满产后公司刨花板产能将达到50万立方米，为公司未来业绩提供新增量。

　　驱动二之生产：四大工厂设备领先，筑丰林精造路。（1）公司目前拥有明阳、南宁、百色、惠州4家人造板工厂，4家工厂设备领先，显现出公司雄厚的生产基础；（2）公司积极由制造业向上游造林延伸，拥有1家营林造林企业，业务包括速丰林种植、苗木培育及林木（苗木）产品的销售，可为纤维板、刨花板制造提供配套原材料。公司坚持“林板一体化”运营模式，逐步形成对林木资产的全面综合利用能力。

　　驱动三之外延：资本市场动作频繁，海外工业园建设推进国际化。

　　（1）2015年公司提出员工持股计划，虽受时间窗口和政策因素调整影响，未能实施，但是亦显示出公司基于建立长期有效的激励约束机制、充分调动员工积极性的作为；（2）2016年公司拟购买广东威华股份有限公司所持有子公司股权，加码人造板生产业务，交易双方未能达成一致意见而终止交易，但仍表明公司对优化布局，提升行业地位的决心；（3）2015年公司拟在新西兰投资建立木材加工工业园区，该项目的推进将扩大公司产能，丰富公司上游资源，为公司实现“世界一流”的战略目标迈出坚定的一步。

　　竞争对手对比：各大企业进退不同，丰林专注主业稳发展。（1）丰林集团收入规模在人造板行业中属于第一梯队，盈利能力强，为人造板行业实际意义上龙头企业；（2）战略上康欣新材、大亚圣象积极整合扩大产能；威华股份逐步剥离人造板业务，寻求业务转型，丰林尝试资本运作横向并购，并加码刨花板产能，专注人造板主业，发展正当时。

　　投资建议：我们预计2016-2017公司净利润额分别为0.96、1.26亿元，同比分别增77.9%、31.25%，EPS为0.20、0.27，对应2016、2017PE为46、35。首次覆盖，给予“买入”评级。