[摘要]

　　投资要点铝行业首屈一指龙头央企，降本增效显著，迎经营拐点。公司是国内最大的铝土矿和氧化铝生产商。近年来公司挖潜降耗、优化工艺、处置与关停落后产能，并积极开展自备电厂建设及争取电价优惠政策，降低企业用电成本，使得公司电解铝与氧化铝成本大幅下降，分别较2012年下降28%、32%，已经从行业的成本曲线的尾端跃居至中间部分，达到了平均水平。

　　氧化铝自给率最高，价格弹性最大。公司目前具备约1800万吨铝土矿、1600万吨氧化铝与380万吨电解铝产能，公司铝土矿自给率超过50%，氧化铝自给率约200%，氧化铝价格每上涨100元，公司年化归母净利增加约3亿，EPS提高约0.02元。

　　2017年氧化铝仍然供给紧张，价格或持续强势。供给：1）2017年氧化铝供给新增产能约为615万吨，而这些新建产能投放大概时间在二季度，短期仍不能满足供给缺口；2）目前产能利用率已到近6年历史高位，依靠继续提升开工率来提升产量的空间已非常有限；3）关停产能已经复产760万吨，再加上环保高压限产因素，未来复产空间有限。

　　氧化铝价格的回暖，归母净利占比提升。一季报、半年报、三季报显示少数股东损益占比（少数股东损益/净利润）分别为51%、83%与78%，根据近期披露的业绩预告推算，四季度占比约为50%，全年约为63%，比例有所改善，随着氧化铝价格回升至高位，受少数股东损益影响相对较小的氧化铝板块业绩上升，归母净利占比将明显改善。

　　盈利预测与评级：“推荐”评级，保守假设2017年原铝与氧化铝价格分别为12500元/吨、2700元/吨，2016/2017年EPS分别为0.03/0.16元，对应市盈率为196X、30X。

　　风险提示：新增及重启产能超预期，电解铝价格超预期下跌