[摘要]

　　投资要点：

　　直销精髓在于提供专业化个性化服务，符合营销向服务专业化和便捷化发展的方向，是营销的终极手段。直销模式与电商都具有高效率，能够减少交易层级，省去大量广告、人工、租金等费用，同时直销模式又能解决电商发展面临的正品率低、违约成本低、购物售前体验缺失和售后服务保障较弱等痛点问题。直销为通过直销人员面对面销售，通过演示和试用等环节，充分发挥售前产品体验作用，直销企业的线下服务网点和销售代表专门可以退换货物，售后服务保障性强。直销为熟人关系面对面营销，违约成本高，且直销员通常也是消费者，真正的直销从业人员有意把顾客培养成终身的消费者，不存在电商面临的正品率低问题。

　　直销发展面临新机遇。1.互联网和直销认知程度等多领域发展为直销发展提供新支撑，信息流通不畅为直销业效率低下的根源，互联网打通信息流通渠道；技术进步和征信发展促进直销行业良性发展。

　　信息化发展（直销企业及分支机构、直销人员和推销合同在商务部信息系统网站可查询），防伪技术发展辨认直销产品真伪，物流智能化跟踪物流，支付技术发展解决资金流和货物流不同步问题。征信业的发展，压缩了传销人员的活动空间，遏制传销的发展，降低传销对直销的负面影响。2.政策层面放开，直销牌照加速发放，国家拉动内需消费，刺激行业快速成长。政府鼓励大众创业，直销有助于解决就业问题。直销牌照目前共82张，2006-2013年商务部只发了44张左右牌照，2015年一年核发了22张，2016年发放10张牌照，发牌速度加快。

　　直销行业高速成长空间巨大，2025年4万亿空间可期，未来10年CAGR达34%。2010年至2015年，我国直销行业规模从2010年的593亿元增长至2015年2207.84亿元，CAGR为30.07%,2005-2015年，我国直销行业是销售额占社会消费品零售总额比值仅约0.73%，仅为韩国的1/7（韩国直销销售额占零售总额比值5.17%），渗透率仍然很低。随着老龄化+消费升级趋势加快，高服务附加值的大健康类产品需求上升，驱动直销行业增长加速，对标韩国直销的渗透率，2025年国内直销市场规模达有望达4万亿，10年CAGR达34%。

　　直销模式具有平台价值，爆发力类比电商平台。直销依赖于直销人员，规模化的销售团队构成了平台价值基础，直销模式的熟人社交对应的消费者群体形成的强粘性客户群，理论上直销可以叠加各种产品和服务，爆发力可类比电商平台。比如安利目前在册直销人员证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分2是105万，每个人有20个人熟人与直销人员是有长期的交易关系，对于安利的任何产品来说就相当于有一个稳定2000万人的消费市场，每人一年消费1000元，一年就有200亿的收入。

　　直销企业构建规模平台化团队的核心是与经销商（或称为直销商、直销人员）实现利益共赢，构建规模化具有强营销能力和服务能力的直销人员队伍，形成具有规模化的销售平台。直销模式作为一种创新营销渠道模式，运营成功同样脱离不了直销企业市场定位和产品选择的决策，故该平台的核心竞争力之一为直销企业持续开发迎合消费者需求的新产品能力，直销模式另一具有竞争优势之处在于其注重服务、满足顾客个性化需求和维持客户长期关系，决定平台核心竞争力之二为直销团队的专业化和个性化优质服务能力。

　　行业评级及投资策略：政策层面放开，直销牌照加速发放；技术进步和征信发展促进直销行业良性发展；互联网和直销认知程度等多领域发展为直销发展提供新支撑。直销行业进入爆发期，对标韩国，直销成长空间巨大，2025年4万亿空间可期，未来10年CAGR达34%，进入高速成长期，首次覆盖，给予行业“推荐”评级。直销企业规模化的销售团队构成了其平台价值基础，平台的核心竞争力为直销企业持续开发迎合消费者需求的新产品能力和直销团队的专业化和个性化优质服务能力，搭建了提供专业化和个性化优质服务能力规模化团队和具有持续开发产品能力的直销企业具有先发优势，将优先受益于行业快速成长。

　　重点推荐个股：推荐标的华仁药业、关注康美药业、东阿阿胶和香雪制药。

　　风险提示：直销牌照申请获批不确定性，直销团队不稳定风险，产品开发风险，个股业绩风险。