恒立液压：规模优势凸显 泵阀业务开始放量

　　单季利润逼近历史最高水平,规模效应促进利润率积极改善:伴随工程机械行业持续复苏,公司主营的各项液压产品(油缸、泵阀、液压系统)市场需求强劲。17Q2 单季度营业收入8.03 亿元,同比增长138.2%;归属于上市公司股东的净利润为1.02 亿元,同比增长320.6%,逼近历史最高水平(2011Q2 净利润1.10 亿元)。同时,在油缸价格修复以及收入规模效应的积极影响下,17H1 毛利率回升至28.1%,较去年同期增长8.15 个百分点。根据公司年报口径测算,2016 年公司油缸平均单价已由3305 元升至3845 元,提价效应对利润率贡献显著。另外,公司强化内部管理,17H1销售与管理费用率降至12.1%,比去年同期减少8.83 个百分点。

　　小挖泵阀实现量产,增长潜力充分。液压泵阀、马达占液压件成本的比例超过50%,其市场体量是油缸的2~3 倍,但主要由日本川崎、博世力士乐、伊顿等海外企业占据,未来国产替代潜力充沛。目前恒立液压泵阀产品主要集中于中小挖领域,2016 年产品进入中等批量试制,全年泵阀业务销售规模超过8000 万元(2014 年为385 万元)。进入2017 年,公司小挖泵阀已逐步实现量产,并且销售规模快速增长。泵阀新产品对于业务结构的良好改善,是未来公司保持较快成长的有力支撑。

　　投资建议:我们预测公司2017-2019 年营业收入分别为24.72/31.03/37.80亿元,EPS 分别为0.50、0.64 和0.78 元/股。基于工程机械行业需求复苏,泵阀产品逐步贡献业绩,我们继续给予公司“买入”评级。

　　风险提示:工程机械需求下滑带动油缸业务下滑;泵阀业务批量化供应不及预期;液压系统业务不及预期。