科恒股份：收购万家完善材料+设备布局 买入评级

　　[摘要]

　　投资要点拟收购万家设备，完善锂电生产前端材料+设备一体化布局公司的传统业务在于稀土材料及发光材料，但由于市场低迷，公司自2013年涉足锂电上游原材料行业，产品主要为钴酸锂和三元材料。2016收购浩能科技90%的股权，正式进军锂电设备领域，浩能科技是锂电设备龙头企业，核心产品是前道工序的核心设备高精度涂布机，其拥有CATL、三星、比亚迪、中航锂电等高端客户。

　　2017年9月5日，公司公告拟以股份+现金的方式购买万家设备100%股权，整体作价6.5亿元，其中发行股份对价4.55亿元(增发股数不超过1014万股)，现金支付对价1.95亿元。

　　万家设备产品为搅拌机，和浩能一样都属于前道工序的重要设备，约占整线总价值量的8%。搅拌机主要用于前道工序电极制片中的正负极浆料的搅拌环节，包括投料、搅拌及输料。进入动力锂电行业后，万家订单量快速增长，2016年订单1.9亿元，增速为560%，2017年1-7月在手订单2.6亿元，我们预计未来和浩能有很好的协同效应和订单的持续高增长。万家业绩承诺为2017-2020年净利润不低于2500、4500、6000和7500万元，CAGR为44%。

　　公司此次收购万家设备将打通前端锂电设备产业链，在现有的锂电材料、涂布机、辊压机和分切机的基础上增加搅拌机，实现锂电池生产前端工序各个生产环节的全覆盖，形成锂电前端设备的整线供货能力，形成“材料+设备”双龙头业务格局。

　　传统主业锂电正极材料需求扩大，公司产能扩张满足行业高增长需求公司的主业是锂电正极材料，包括钴酸锂和三元材料。其中，钴酸锂主要应用于消费类电子锂电池，三元材料主要应用于平衡车等小动力电池，目前正积极发展应用于电动汽车产品。在锂电池的生产成本中，正极材料是占比最高的为30%。目前国内消费锂电龙头CATL，比亚迪等采购的都是日韩的正极材料。我们认为，随着新能源车高能量密度的趋势确定，未来正极材料的需求量增速会高于新能源车的销量增速。2017-2020年正极材料的需求量的复合增长率为45%。

　　公司是国内锂电正极材料新进入企业，公司从中低端起步，2013年锂电正极材料钴酸锂开始量产，2016年三元材料也逐步放量，车用动力高镍多元材料也已取得突破，开始量产。公司锂电正极材料产销量连续三年保持翻番以上增长速度，此前发展受制于产能规模，为扩大产能，公司新增产能为英德生产基地，一期产能现已于7月投产，9月已满产，一期为3000吨/年的高端动力三元产能；二期不低于3000吨/年的扩产计划也在规划中，未来产能瓶颈将有效缓解。客户端目前珠海光宇已经通过验收。未来在高端三元材料的产能将会大幅度提升。公司产能扩充有效迎合了行业的高增长需求，我们认为公司主业正极材料将迎来高增长。

　　自动化率提升+进口替代，锂电行业迎来高增长行情2016年全年新能源汽车总计销量为51.7万辆，锂电池市场规模约为1115亿元，动力锂电池需求605亿元，同比增长65.8%。我们判断，锂电设备将受益于下游纯电动车爆发式增长，未来5-10年新能源汽车仍是拉动锂电池产量增长的主要动力。

　　国内单位产能(1GWh)的锂电池设备投资在5亿元/GWh，我们预计2017年国内动力电池设备需求量将至少228亿，加上消费类和储能类锂电新增设备需求，锂电设备市场规模在300亿以上，同比增长57%；2020年锂电设备市场规模432亿元，按照80%的国产化率计算，国产设备产值将达到350亿元，4年间CAGR为30%，国产设备占比从50%提高到80%。

　　相比于日韩锂电设备，国产设备售价仅为进口的80%,成本优势明显；非标定制能力强；快速反应能力强。我们认为，自动化率提升+进口替代+整线路线成为锂电设备行业发展趋势，也是国产锂电设备实现弯道超越的关键所在。

　　盈利预测与投资建议考虑收购万家设备成功和增发股本的摊薄，我们预计2017/18/19年的EPS分别为1.89/2.41/3.07元，对应当前股价PE为26/20/16X，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示：并购存在不确定性，行业竞争程度激烈