兴发集团深度报告:草甘膦和有机硅高度景气,磷化工产业链彰显一体化优势

　　公司拥有丰富的磷矿和水电资源,“矿电磷”一体化生产,盈利进入景气周期。公司拥有磷矿石储量2.67亿吨,在探阶段矿储量约1.93亿吨;拥有水电站29座,总装机容量达到16.77万千瓦。公司主营业务包括草甘膦、有机硅、磷矿石和磷酸盐;其中,草甘膦权益产能9.75万吨/年,有机硅单体权益产能达到8万吨/年,磷矿石产能655万吨,精细磷酸盐18.25万吨,磷肥60万吨。公司“矿电磷”一体化生产,盈利进入景气周期。

　　草甘膦去产能利好行业龙头,公司拟并购扩增产能进一步扩大成本优势。长期看下游需求国内外转基因作物推广,同时百草枯退出、海外巨头补库存。供给侧环保去产能小厂复工难,未来几年无新增产能,2017年开工率创出78.5%新高;2017年8月第四轮环保督查组入驻四川,部分企业开工受限。原料甘氨酸和黄磷上涨推动草甘膦价格上涨,价差扩大。公司实现甘氨酸原料自给具有显著成本优势,2017年9月公司公告拟收购内蒙古腾龙,并购后草甘膦总产能将扩至18万吨/年,权益产能将扩增至12.25万吨/年,进一步扩大成本优势。

　　有机硅供需改善,国际龙头宣布提价公司业绩弹性进一步扩大。受益于下游房地产行业需求改善,2014-2016年有机硅国内消费连续三年同比增长达8%左右。2017环保核查导致行业产能同比下降9.2%,有机硅价格14个月内上涨128%,价差从2017年8月到9月扩大幅度达到100%。同时,近期日本信越化工集团宣布将在2018年1月在全球范围内起提高其所有有机硅产品价格10%-20%,公司拥有有机硅权益产能8万吨/年,国际龙头宣布提价公司业绩弹性进一步扩大。

　　磷矿石下游需求转暖,磷酸铵盐出口增长行业整体将迎来景气周期。磷矿石目前处于周期底部属稀缺资源,行业准入门槛高。下游磷肥需求受国际市场如印度、巴西影响较大,一般2-3年为一个周期;2017年上半年磷酸一铵出口增长64.6%,磷酸二铵增长8.5%。公司磷矿储量高,磷酸铵盐出口增长,行业整体将迎来景气周期。

　　精细磷酸盐行业总体低迷,公司逆势扩张,电子级磷酸产品逐步放量未来发展空间广。磷酸盐传统大宗品需求萎缩,高技术产品前景向好。行业盈利受原料黄磷制约,公司拥有黄磷产能15万吨,占全国9.7%,行业第一;每吨成本比市场低3000元/吨。公司借此优势逆势扩张,磷酸盐业务2010-2016年复合增速12% 。2017年公司电子级磷酸逐步放量,未来发展空间广。

　　盈利预测与投资评级:公司磷矿石和水电资源丰富,全产业链生产技术和成本优势显著,抗风险能力强,龙头地位稳固。公司管理层经营能力强,业务近十年年来穿越周期持续增长。2017年拟通过并购新增5万吨草甘膦产能,行业龙头地位进一步加强;2018年以后将新增120万吨磷矿石产能,会继续增加上游磷矿资源,扩大护城河;同时在下游有机硅、精细磷酸盐、电子级硫酸等多个领域增加盈利点。依托产业资源,持续扩张。我们看好公司在磷化工领域的发展前景,基于审慎原则,在不考虑本次并购对公司业绩影响条件下,预计公司2017-2019EPS分别为0.70、0.77、0.92元/股,维持“买入”评级。