合兴包装：新业务助力行业整合 买入评级

　　[摘要]

　　行业产销格局向好，布局优势助力增长合兴包装作为国内瓦楞纸箱包装行业的龙头，下游客户包括家电、消费电子、食品饮料、电子商务等大型企业，公司主动迎合集团客户对高端包装的需求，产品结构不断优化。于此同时，2016年我国瓦楞纸箱产量首次出现负增长，行业供需关系持续改善。相比海外成熟市场，行业集中度低，龙头有望凭借产品与服务优势，加速整合产业资源。公司从上市之初就着手全国布局，又通过并购基金收购了国际纸业在中国大陆和东南亚的瓦楞纸箱业务，多点布局配合下游客户协同发展，跨地区销售和管理能力凸显。

　　成本趋稳盈利有望修复，新业务助力行业整合公司包装主业下游消费行业订单增速稳健，虽然自去年开始上游原材料价格成本高企，但公司凭借规模优势、快速反应配套能力，及时有效的进行了价格传导，并在原纸供应紧张时期仍能保证及时供应，赢得了更多的订单和客户资源。随着原纸价格单边上涨接近尾声，公司盈利有望得到逐步修复。新业务PSCP全面上线，线上引流和线下地推相结合，平台客户数和交易额稳步爬升。公司还积极利用资本优势进行行业整合，并购基金完成国际纸业IP股权交割，协同效应亟待显现，产能利用率提升盈利弹性大。

　　盈利预测与投资评级我们认为，合兴包装具备行业领先的专业技术优势，丰富的大客户、供应商资源，随着纸价单边上涨接近尾声，公司盈利能力有望逐步企稳，新业务进展顺利为公司进一步整合行业奠定了基础。根据内生性增长的进度，预计公司2017-2019年归母净利润分别为1.49、2.3和3.62亿元，按最新收盘价对应35.1、22.7和14.4倍PE，鉴于公司未来新业务模式和产业链整合效应将逐步体现，维持“买入”评级。

　　风险提示 宏观经济大幅下行导致包装行业下游需求萎缩；原材料价格超预期上涨影响公司盈利回升；公司新业务模式可操作性和盈利性尚存在不确定性。