帝龙文化：网游进入收获期 买入评级

　　[摘要]

　　投资要点并购美生元，切入游戏业务。公司前身帝龙新材，2008年6月登陆A股，成为国内装饰纸行业首家上市公司。近几年由于装饰建材业务增长空间有限，公司通过转型寻求新增长，于2016年5月完成对美生元的收购，切入手游运营与研发业务，盈利能力及业务结构得到显著改善。

　　手游市场维持高景气，网络手游贡献大部分增量。手游市场2016年市场规模同比增长近60%，2017年上半年仍维持了49.8%较高增速，在带动整体市场向上的同时，也在抢占端游与页游的份额。

　　网络手游：2013-2014年前后，端游大厂入局手游市场，在强大的研运能力、雄厚的资本支持以及大IP加持下爆款频出，成为手游市场发展的重要推动力。但目前市场也面临集中度提升、竞争激烈等问题。

　　单机手游：市场规模预计在100-200亿之间。市场相对平稳，集中度不高，具有产品类型多、轻度、受众广、留存时间短、开发成本低等特点，我们预测美生元目前市占率仅5%左右，未来将受益于集中度提升。

　　A股单机手游龙头，研发与运营能力突出，持续盈利能力强。公司坚持研发与代理发行相结合的模式，自研了《开心宝贝向前冲》《猪猪侠爱射击》等精品游戏，2016年研发投入同比增长83%。同时，与百余家渠道合作发行了《街机海王捕鱼》、《糖果消消乐3》等明星移动休闲游戏。公司预计2018-2020年年均计划上线7款自研游戏，超过160款代理游戏，储备丰富。

　　单机转网游或成新亮点，网络手游进入收获期。目前国内排名靠前的游戏厂商基本都是端转手或页转手而来，一旦做出畅销的手游，将为公司带来质的变化。

　　公司从2015年开始布局网络手游运营，联合运营了《斗破苍穹》、《白发魔女传》等多款网络手游，2017年开启独代之路，9月推出了3D空战手游《浴血长空》，获得苹果商店长达半个月的手游推荐，在多国GooglePlay畅销榜排名前十。同时，有望于近期上线AR3D动作卡牌类手游《次元召唤师》，创新的AR+ABS体验，表现值得期待。

　　广告业务快速发展，泛娱乐战略积极推进。公司在发行运营游戏的过程中，积累了客户、渠道及广告平台等资源，丰富了推广营销的经验，在此基础上，不断拓展广告代理业务。同时，公司以IP为核心，积极布局游戏、影视、综艺、动漫等泛娱乐产业链，有望率先获得突破的是影游与漫游联动，公司在对IP进行手游改编方面已积累丰富的经验，动漫IP方面出品过游戏《开心宝贝向前冲》、《猪猪侠之终极对决》等作品，影视综艺IP方面出品过《闪亮的爸爸》、《二十四小时》等作品。

　　盈利预测及投资建议：帝龙文化2017-2019年实现营收分别为29.63亿元、36.23亿元、42.71亿元，同比增长79.59%、22.24%、17.90%；实现归母净利润分别为5.72亿元、7.28亿元、8.88亿元，同比增长50.98%、27.34%、21.95%；采用分部估值法，以2017年行业一致预期估值为基准，目前游戏与建材行业估值水平较为接近，整体给予24.6倍PE，目标价16.52元，首次覆盖，给予买入评级。

　　风险提示：1）游戏流水不达预期；2）市场竞争加剧；3）项目进程不达预期；4）相关假设可实现性及估算数据合理性风险；5）系统性风险。