中国联通：未来或有较大改善空间 买入评级

　　[摘要]

　　事项：

　　从目前情况看，中国联通PE衡量失真，PB有望优化，ROE尚有大幅提升空间。我们将联通业务进行细化拆分，对ROE进行因素分解，从基础数据测算出发进一步验证了联通的边际改善逻辑。

　　从改善空间测算来看，收入端：4G用户量持续增长即将赶超电信，多因素持续抬升ARPU值；成本端：资本开支下降将减轻折旧压力，改善息税前利润率；精简机构取得初步成效，混改带来资金面的改善，有助于降低财务费用和管理费用，在周期更迭中抓住机遇。

　　同时，根据联通股权激励方案解锁条件，未来联通基本面改善存在较大的确定性。

　　另外，中国联通集团董事长王晓初在论坛活动上发言时透露，中国联通计划在公司内部成立资本运营公司，通过二级单位的资本运作来补短板，公司有望在股权和业务上进一步与民营成分协同。

　　因此，当前时点，我们认为公司的边际改善将逐步体现到公司股价中，看好公司变革，目前股价接近增发底价，期待逐步改善。

　　评论：

　　PE衡量失真，PB有望优化，ROE尚有大幅提升潜力我们从PE、PB、PS等方面对三大运营商及中华电信的当前估值情况进行对比分析。其中，中华电信是台湾电信改革的代表，对联通混改之举有一定的参考意义，所以列为可比公司。