华扬联众：媒介资源优势持续释放 增持评级

　　[摘要]

　　核心观点：

　　公司2017年1-9月营收55.88亿，同比增加25.27%，归母净利润0.37亿，同比增加718.4%，公司Q3营收20.78亿，同比增加33.79%，归母净利润0.1亿，同比增加166.16%，公司净利润增长一是因公司现有主要客户营销需求持续上涨，二是上期基数较低。

　　核心看点：1）公司为互联网营销代理龙头，主营业务十分稳健且持续增长。主要客户为各行业细分领域龙头，客户粘性强，客户广告投放量逐年增长；2）公司媒体资源丰富，与各大互联网媒体巨头保持长期合作关系，腾讯、百度、新浪、搜狐均持股；3）公司开展买断式营销代理业务以拓展新客户，该业务毛利率增长极具空间；4）公司积极部署营销出海战略。

　　依靠服务能力客户粘性强，主营稳健增长。公司深耕互联网营销领域16年，已具备为客户提供互联网广告策略、内容制作、投放执行、效果监测的综合服务能力。此外，公司在2009-2016年《互联网周刊》发布的互联网广告服务提供商排行中，均处于领先地位。公司现有客户为各细分领域龙头，如上海通用、京东、OPPO等。客户合作期限长粘性强，伴随着新客户的获取，以及旧客户对互联网广告投放量逐年增加，公司主营业务具有可预期的良性增长趋势。

　　利用强媒体资源开展买断式营销代理新业务。买断式营销代理业务即向知名品牌企业采购商品并销售给下游电商客户赚取价差。公司2016年采购飞利浦生活类小家电在京东销售收入占公司总营收10%。目前各品牌商对电商渠道的经销商要求日益提高，公司丰富媒体的资源和全案营销方案使得公司在这一领域具有天然优势。

　　增加营收应对毛利降低，营销出海。目前行业竞争加剧，收入端面临客户压价，成本端面临媒体降低返利，因此媒介代理行业毛利率下滑，但公司维持客户数量、客户销售额增长，使得营业额增长速度大于毛利率下降速度。公司2012年公司营收17亿，2016年全年营收约为12年的接近4倍，毛利虽然下滑约50%，但毛利润绝对值一直增长。2017年1-9月公司综合毛利率11.25%，同比增长1.54pct。

　　公司也积极储备营销出海业务。业务逻辑是满足海外客户在中国的营销需求以及中国客户的出海需求。目前最大海外客户为美国国家旅游局，业务量在百万美金量级。

　　投资建议和盈利预测：我们认为公司客户信誉较好，媒体端BAT持股，属于资源型个股，同时，在媒介成本趋高的态势下，公司目前正积极整合业务，适时剔除拉低公司毛利率的客户，长期看好公司在互联网领域的全案营销和媒介资源实力。我们预计公司2017-2019年净利润为1.32亿、1.76亿和2.25亿，EPS为0.83元、1.1元和1.41元，对应PE为36倍、27倍和21倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

　　风险提示：客户流失风险；应收账款部分无法收回风险；毛利空间进一步挤压。