千禾味业：稳重求胜 买入评级

　　[摘要]　

　　增长良性，以稳为重：2018年1月23日，公司2017年年度实现归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比，预计增加4003万元到5004万元，同比增加40%到50%。即归母净利润在1.4-1.5亿之间，略低于年初规划。主要因为：1）年初规划中包含一项电商股权投资，后期并未实施，估测影响小几百万利润；2）焦糖色小幅下滑；3）17年较规划增加限制性股权费用约300万，18年1500万左右；4）调味品板块销售良好，但17H1战略有所调整，从过去的“区域扩张”战略升级为更加精细化的“聚焦优质经销商”战略。调味品业务经营扎实稳健，Q4为自然增长，无压货。我们估测调味品业务收入增速在35%以上。 

　　三重逻辑确定公司增长态势：逻辑一：区域化扩张。目前调味品销售收入中本部贡献80%，外部扩张空间巨大，自上而下有战略的稳步推进，增速高达70%+。逻辑二：品类扩张。酱油产品不断细化，在有机、零添加之后公司进一步推出鲜味酱油、红烧酱油，同时，借助强势产品酱油开拓的渠道，公司进一步丰富醋、料酒等品类。逻辑三：

　　净利率提升。调味品行业呈现明显的规模经济特点，受益于高端定位高定价，估测部分产品毛利率可达60%+，随着调味品体量的增加，公司盈利能力还将持续上行。

　　电商业务增速迅猛：公司电商业务起步于16年末，16年销售规模在1000万左右，17年增长至5000万（含税），预期18年将继续高增长，高价定位策略为电商费用提供可操作空间，目前已是盈利状态，未来有望收入利润双击。

　　投资建议：公司经营扎实，扩张不盲目，股权激励后公司充满活力，从聚焦的策略可以窥视出公司不急于求成、着眼长期发展，我们估测公司18/19年收入增速27%/25%；归母净利增速45%/35%。维持“买入”评级。

　　风险提示：竞争风险；销售不达预期风险。