恒顺醋业：关注旺季销售表现 买入评级

　　[摘要]

　　■事件：公司发布2017年度业绩预增公告。公司预计2017年度归属于上市公司股东净利润增加0.85亿元至1.19亿元，同比增加50%到70%。业绩预增主要原因是收入增长、产品结构升级、收到土地收储补偿款及处理部分股权投资。

　　■调味品业务保持稳健增长，关注一季度旺季表现：公司预计全年收入同比增长5.5%，我们推算单四季度收入增速在5-6%之间，环比三季度基本持平。分业务板块来看，调味品业务稳步改善，预计四季度收入增速仍然保持在双位数水平，公司整体收入增速不高主要系16年地产处臵收入较多所致。当前正处于春节前备货旺季，综合考虑低基数、旺季拉长等因素，一季度收入增长有望环比提速，建议持续关注。

　　■产品结构优化及费用率下降带动盈利能力提升：公司预计归属于上市公司股东的扣非后净利润同比增长10-20%，快于收入增速，主要原因是高端产品占比提升、及费用率下降。由于2017年公司主要处于提价消化阶段，销量略有下滑，导致产能利用率下降及固定成本分摊上升，故而提价对毛利率增厚效应尚未充分显现，预计2018年在销量恢复、产品结构继续优化的背景下毛利率有望进一步上升，而在内部管理效率持续提升的基础上费用率有望继续下降助力盈利能力改善。

　　■内部管理逐步改善，潜在空间值得乐观：公司作为食醋行业百年企业，品牌及产品力均十分优秀，经营效率不高主要受体制拖累。公司现已在通过自下而上的方式提升内部管理效率，不断完善高管及核心业务人员的考核及激励机制，若核心业务人员积极性得到有效提升，则公司后续发展空间值得乐观。

　　■投资建议：我们略调整盈利预测，预计2017-18年收入增速分别为5.6%、12.1%，净利润增速分别为55%、-4%，维持买入-A的投资评级及6个月目标价至15.00元，对应2018年35.7倍的动态市盈率。

　　■风险提示：下游需求低于预期，体制改善进展缓慢。