永辉超市:17年归母扣非增速55.79%,收入增速逐季加快,维持买入评级

　　2017 年公司营收预计增长18.61%,归母扣非净利润增长55.79%,略低于我们的预期。2017年公司预计实现营业收入583.95 亿元,同比增长18.61%;其中四季度营收150.87 亿元,增速23.5%,符合我们于一季度末的判断——随着物价基数效应的逐步减缓,公司业绩将呈现逐季加快的情形。公司营业收入的增长一方面得益公司加快开店速度,另一方面来源于老店营收的增加。公司2017 年实现归母净利润18.02 亿元,同比增长45.06%,如果剔除云创亏损带来的1.2-1.3 亿负投资收益影响,公司2017 年净利润估计在19.6-19.7 亿,同比增长58%左右。

　　门店加密产生规模优势,供应链不断优化带来盈利能力持续提升。公司2017 年经营性利润率为3.26%,较去年提升0.38%;归母净利率为3.09%,同比提升0.56%。公司净利率提升主要由毛利率提升与费用率降低双马车驱动。毛利方面,供应链进一步优化以降低商品成本,员工主人翁意识强进一步降低生鲜等商品损耗,从而提升销售收入及综合毛利率;次新地区如北京、华东、四川等区域门店处于快速成长期,随着公司在次新区域门店密集度的提升,规模优势开始体现,毛利率不断提升。费用方面,公司持续落实合伙制及赛马机制,提高人效、降低人力费用率;公司租金及物业费用率一直稳定在行业较低水平,并在行业租金上涨的趋势中逆势向下,体现出公司较高的物业综合使用效率与逐步增强的品牌议价能力;公司上下游占款能力增强,降低公司财务费用;合理使用帐户资金,增加资金收益。

　　公司核心竞争力充足,从线性发展进入到跳跃式发展阶段,收入利润仍有很大提升空间。

　　公司核心竞争优势充足,竞争壁垒高,标准化复制能力强。过去几年永辉已经成功证明了它的经营模式的强大,它以生鲜为特色和经营优势的模式不仅能够成功实现跨区域扩张,而且还能够有效对抗线上冲击,成为国内唯一成功实现全国化布局的超市公司。目前永辉已经成功进入全国20 个省市,其中福建和重庆两省门店数量占比将近一半,其余地区的门店渗透率依然非常低,我们预计公司收入利润仍有很大发展空间。

　　下调盈利预测,维持“买入”评级。我们下调公司盈利预测,预计2017-2019 年归母净利润为18/27/36 亿元,对应当前股价的PE 分别为53/36/27 倍。我们给予公司2018 年50倍PE,对应的合理股价为14 元,维持投资评级“买入”。