□平安证券 何本虎    
                 
　　以东方电机（600875）为平台，东方电气集团主业资产整体上市后，公司产品结构将更加完整，以单机容量的价格计算，电机、汽轮机和锅炉的大致比例为1:1.5:3，锅炉和汽轮机的加盟将使得公司的总体规模成倍提高。另外，公司充足的订单和东方汽轮机快速发展的风电业务也将进一步提升公司的综合竞争力。

　　截至目前，东方电气集团新增订单为220亿左右，比上年同期水平增长30%-40%。其中，三大公司的新增情况与规模基本相当。总量看，东方电气集团的总订单为700亿左右，如果扣除风电业务，目前的订单可以满足3年的生产。

　　汽轮机旗下的风电业务，其发展速度超出了我们的预期。风电业务目前的订单数超过900台，对应的金额在90亿左右，其中2007年新增为45亿左右。

　　以2007年为例，公司风能发电机组产能对应的装机容量大约为30万千瓦，按照“十一五”规划的2010年达到1000万千瓦计算，2007-2009年的年均新增装机为200万千瓦，公司的市场占有率应在15%-20%。根据我们的了解，公司目前的市场占有率尚不足10%。也就是说，新增装机的实际规模可能会超过国家规划，行业增长会超出市场预期。

　　从国内竞争格局看，以在手订单计算，东方电机仅次于金风和大连重工，依靠公司的综合竞争实力，公司的市场地位仍有提升空间。结合相关股票的二级市场表现进行分析，正是基于行业快速发展的预期，相关股票显著超越大盘，而东方电机的表现最弱。我们认为，东方电机作为风电业务最强的公司之一，仍有价值挖掘空间。

　　虽然2006年全国新增装机超出了市场预期，但我们坚持火电行业逐步见顶的判断。预计2007年和2008年，新增装机容量较2006年有所下降，但幅度不会大。我们认为，电站设备真正的考验可能在2009年，预计2009年新增容量为5000万千瓦，下降幅度较大，对以东方电机为代表的火电设备形成直接影响。

　　结合整个集团的订单分析，我们预计，由于出口业务出现较快增长，火电产品业务在2007年和2008年都不会出现下降，而2009年的数据可能会反映周期性特征。

　　从我国海外市场拓展的区域看，主要集中在东南亚地区，其中印度市场的规模较大，而越南、印尼等地区虽然发展迅速，但规模较小。印度市场大概每年新增1300万千瓦左右，其中，本国有500万千瓦左右的生产能力，进口规模在800万千瓦左右。东方电机在印度的合同有6台60万千瓦的订单，金额在4亿左右，价格与国内基本相当。虽然份额已经不小，但相对于东方电机的生产能力和我国现有的新增规模而言，影响较为有限。

　　从整个集团的数据看，2007年海外市场新增30亿左右的订单，占新增订单的比例已经超过了10%。中长期的角度看，海外市场拓展将成为我国电力设备发展的长期趋势，也是我们不得不关注的市场，但诸多的不确定性，使我们尚不足以对海外市场作过分乐观的判断。

　　“十一五”期间，我国新增核电机组在200万-300万千瓦左右。一个100万千瓦核电项目的总投资为120亿左右，其中，设备占比为30%左右。东方电气涉及的领域主要包括核岛部分的冷却泵和常规岛部分的发电机，冷却泵在持有50%股权的合资企业生产。但目前，公司核电的规模较小，影响有限。

　　以2006年数据为例，东方电机、东方锅炉和东方汽轮机实现收入分别为47亿、111亿和65亿，对应的净利润分别为8.3亿、4.5亿和10.6亿。汽轮机的综合盈利能力与东方电机基本相当，东方锅炉的盈利能力较弱主要与历史遗留问题的处理有关。我们预测，公司2007年、2008年每股收益分别为2.82元和2.94元，整体上市后，公司的每股收益在2.80元-3.10元之间。（中证网）