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洪泰新三板基金CEO冯志:投资逻辑的“少深长

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来源:中国证券报·中证网
时间:2016-12-03 19:00

  

  12月3日,由洪三板主办的首届三板趴之投资人群英会在北京举行,最后压轴主题演讲由洪泰新三板基金CEO冯志带来干货分享,冯总不仅是一个特别爱看书的投资者,也是一位数据研究的投资者,今天演讲的主题是——新三板投资逻辑的“少深长”。

  以下为冯志精彩实录:

  冯志:每场论坛都应该给足够的时间让交锋产生,真的很棒。耶鲁基金的创始人斯文森曾经说过一个数据叫幸存者逻辑,我今天感受比较大,今天好像招来的大约可能是80%的二八分,有20%的价值投机者,还有80%的所谓的价值投资者。

  去年如果举办同样的论坛肯定不是这个比例,如果大家这一年都在参加各种各样论坛的话,我今天因为从头到尾很认真的听了,所以,我刚才说斯文森的幸存者比例,去年可能有很多的短期的套利者,今年可能已经没有心情参会。

  我其实不太想再占用大家时间了,但是因为在菜单里面有这个,我尽量快的把我这个逻辑进完。这个逻辑跟今天的主流逻辑比较接近了,我很高兴我没有太重复。

  我的题目就是三个字“少·深·长”,听过我讲课的人我是一直这么做的,也是一直这么说的,跟今天很多投资者的观点是暗合的,但是我要说的是去年的时候很少有人这么说,我是一直在这么说,也是这么做的。

  少就是少项目,深就是深投后,长就是长周期。其实我还有最后一个字我没写,那个字是“大”大背书,我要给我LP挣到钱。

  少项目,从市值集中度看一下,我给大家提供一些数据大家参考一下。第一张图是最前的10个,最前的100个市值占整个市场市值的比例,A股Top10占了16.3%,一个这样分散的市值市场可能是存在系统性机会的,确实这样。新三板Top10只占7.9%,纳斯达克是35.3%,也就是前10家企业占了它35%的市值,这是很可怕的,它有四千家企业。前100家占了七成。纳斯达克这种所谓中小企业创新型市场里前100家基本上占整个市值的七成,那3900家总共才占了三成的市值,这是事实。

  从经济结构来说,新经济企业A股Top10里零,Top100里6.5。所以,郑总说A股是老工业基地就是这个意思。新三板里占了34.2%,Top100里占38.3%,这两个数据很有意思,Top10占34%,但是Top100占38%,这个结构一定是个演变中的结构,里面最好的公司已经是新经济了,但是10-100还有很多是传统经济,是一个更替的国家。

  在纳斯达克Top10新经济的占了96.3%,可以认为全是了,我也不知道怎么算出来的,我想问问,总共10家有整有零怎么出来,我们统计员这么统计的,Top100里86.7%,是这么一个比例。

  这个比例很说明问题,在新三板上要很艰苦的寻找到哪个少,就是你要做少,而不应该做多。

  从研究覆盖的角度来说,因为你要寻找一个好的标的,你其实要借助很多的外部机构来研究,这个里面我们可以看到在A股的上市公司里研究机构对公司的研究覆盖率是90%,新三板挂牌企业是8%,这个覆盖的意思就是曾经有人看过你,为你写了一篇东西,如果坚持被连续研究的,在A股上市公司里有三层,也就是咱们认为新三板更高的级别,A股里被持续关注的只有三成。这个数字可能超出大家想法。在新三板上只有0.08%,万分之八,一万家企业里只有八家在这一年里持续被关注,这就是我们现在的现状。

  发布研究报告的分析师在A股发布过署名过的,我相信真正工作过的不只是1600人,据我所知应该有五六千人,新三板的挂牌企业发布研究报告的有257人。他们的研究员是这么一种状况,机构的数量差不多。告诉你什么?新三板虽然是公开披露的市场,但实际上整个市场对这件事情的研究是不够的,要求你的投资机构要在调研上做更大的工夫。早上有嘉宾说这代表着你可能在你调研中发现年报里没有披露的东西,很多市场里你的倍数是因为信息不对称造成的。我们在新三板低流动性市场寻找标的的基本逻辑就是我们其实把流动性溢价这部分钱没有付,是在用流动性溢价,用信息不对称的方式争取超额利润,这就需要你很辛苦。这是我少的逻辑。少就是多。项目是投的少的,但钱是能挣得多一点。我用这个少项目和工作经历反过来推出了我要组建的基金的规模和周期。

  第二个是深投后,很多新三板上的企业很不忿,上陵牧业的说我业绩比同业好得多,凭什么它有那么高的市盈率我没有,问题很简单,它经历过证监会的虐待,你没有。他上市的时候很费劲,过了审核,他拿到了入场证,因为这个资源是稀缺的,所以,他壳资源就30亿,他利润那么薄,拿30亿一除市盈率肯定飞了,这个市盈率是没意义的,是对稀缺资源的标价,而不是对企业的标价。所以,不用愤愤不平,很正常。

  TMT行业,但是平均规模来看,我们挑了新三板30多家,创业板200多家,平均收益规模差了10倍,平均净利润差的更多,净利润的中位数差了十几倍。我们用总数和中位数来卡就说明你总体来说你的上升空间还是很大的,你居然没有在小的规模上获得人家大的净利润率,实际上你是有问题的。所以,作为投资机构来说,在这种局面下,既然你挖掘到了你认为是一个金子的东西,但这个金子上蒙着灰,就像赌石一样你需要把它打开努力的发掘它的价值,让它成为更优秀的企业,这是深投后的含义。

  我建议大家做投资一定要看斯文森他写的书,耶鲁的教师,他也是运行全世界最成功的大学基金的人,有教师的理论功底和把事情说清楚的能力,又有全世界超一流的管理能力,他的书值得读很多遍。

  单纯提供资金的私人股权提供者面裂的是激烈的红海,定价机制依然到位,私人股权投资者知道追求企业价值增加的策略才能取得满意的收益。这是给所有新三板所谓的价值投资者提供的建议,你有没有能力增加它,我们下午和君的合伙人说的一个案例就是你看他再一个企业的挖掘上做的事情有多深,其实那只是千万或百万利润数量级的企业,沙里淘金很辛苦。任何一个企业,尤其新三板的阶段,我说的是一个众数,在四个层面上可能都需要改变,而新三板很多企业可能只看到了一个金融就是我需要融资,这是当期就可以改变的。往上要调整整个的运营结构可能需要半年到一年的时间,调整组织结构需要1-3年的时间,梳理整个战略,并按你的战略坚定的执行,成长成一个好的企业可能需要3-5年的时间,这些东西要求投资者要伴随你走,而且要求投资者有能力结构资源进取帮你解决这个问题。这是我一直的理念,我希望用这种能力选定一个企业,让这个企业变的更加的出色。所以,我们在深投后的格言是什么?少项目里少即是多,深投后我们的格言就是精雕细琢,打磨成器。很多新三板企业如果我们感兴趣聊半个钟头他的冷汗会下来,我们看的企业太多,我们经历过太多的成败,你认为的真不是你认为的。所以,我们有能力精雕细琢,打磨成器。大家会说你能力的来源来自于哪儿?来自于我基金开始构建的时候就把实业方面的人,中国最优秀企业的高管在他退休以后结构成我们的合伙人,而不是名义的合伙人,是真正的出让股份,参与管理全职工作的合伙人,让他帮助在成长中的中小企业,这是洪泰的能力,泰哥对我基金的评价就是你是真正做PE的打法。我们在洪泰的介绍里,洪泰新三板基金指的就是我执掌的基金,后面写个“PE”是西方PE,就是黑石的打法。我觉得我在实业上战略方面的能力已经超越了他们,他们更多的是财务工程和流程的改造。

  今天所有的基金都纷纷表达他们发行了5年以上的基金,但是一年前你是听不到的。

  我们也做了个统计,这个图是我要求我的同事画的,非常有意思,今天我们会在投资界看到很多传奇,这些传奇不光影响着投资人,也在影响着企业本身,但是事实的情况是什么样呢?我在这儿画了我们存留到今天我们认为是伟大的企业的企业,我把他们第一年的成长作为一个基期,就是T=0,年份是不等的,每家企业按它的销售收入画了这么一条线,逐年画的,有纳斯达克第一年就有的企业,其他的有些在纳斯达克上市,有些从来就没有上市,比如华为。

  你会看到一种什么情形?在它的最初几年里,有的艰苦煎熬的时期非常长,相对短一点也有两三年,互联网让这件事儿提速,但是即使这样Google、百度也熬到两到六、七年的过程,这里面讨论的是一个企业的成长规律,我们特别喜欢一出生就风华正茂的企业,大多数企业如果能维持线性增长就OK,但是我们寻找那些坚忍的打造自己成长基础的企业,不为别人所动,它有一天会迎来爆发,当过了大家跟自己预期匹配的点的时候会以这种方式上涨,就像所有的这些优秀企业一样,你自己做企业的时候有没有想过你的企业是这样,我在积累什么,我在建立我什么样的竞争优势和护城河,最后我在哪个点爆发,我爆发的时候需要什么,这是企业家要想的。

  对一个投资者,你能发现这样的企业吗?这样的企业走向爆发点的风险你能帮他渡过吗?这些是你要考虑的东西,而这是我构建我这个基金的时候考虑的,我按这种方式来做。

  从投资端的角度我们看这个市场,然后市场预期的混乱,包括我怎么退,募投管退我当然不希望现在考虑退的问题,因为三四年之后我才退,我把时间拉长了,各个投资者的预期,还有企业本身成长的风险,我们会把这些风险在投资的时候充分的考虑到,我们会自己逐项的打分,反复的讨论,最后形成一种投资的禁忌。

  长周期我要说的就是伟大是时间的函数,要想做到伟大要付出足够的时间。我们会在治理结构、财务结构和业务结构方面给企业比较大的帮助。这是最后的总结。

  谢谢大家!在这时候你们还在听我真的想向你们鞠一躬,因为我已经快撑不住了,谢谢大家,

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