“人造牛”运动仍会继续

    卫保川

　　2007年以来的行情特征表现为明显的题材股行情。家庭出身优越的自不必说，把家藏的宝贝统统抖搂出来进行整体上市，自会招惹得每个投资者垂涎欲滴；自身寒酸，也没有富翁老子的，纷纷恋爱豪门，令市场掀起了寻找“灰姑娘”的高潮。白马已经出现审美疲劳，“人造牛”却黑马奔腾，财富效应令人眼花缭乱。 

　　这种现象达到了什么程度呢？从申银万国的18个风格指数（区别于价值投资讲究的“行业指数”）来看，2007年以来处于涨幅第一的是低价股指数，涨幅为102.5%，其次分别是微利股指数和亏损股指数，高价股指数、高市净率指数、绩优股指数则列涨幅榜的末尾。其中高价股指数只上涨25%，是低价股指数上涨幅度的四分之一不到。

　　理性投资者在咒骂这种乱象，中小投资者一边忙着打听消息一边诅咒着上天不公。甚至有“理性”的知识界批评人士把这种现象归结为股权分置改革的必然恶果，称早就告诫证监会“解决不了监管问题就不要进行股权改革”。

　　批评者往往容易被幻化为正义的符号，但理想中的正义和现实中市场逐利规则的区别还是永远存在的。“人造牛”运动其实是牛市的必然伴生物，这是股市的规律之一，更是中国股市的最大特色。

　　与熊市中资金不断从股市中流出、从而只剩下干巴巴的职业投资机构资金不同，牛市不过是各种资金不断涌入股市的过程。熊市是不断缩小投资对象范围，最终形成“抱团取暖”的熊市投资纪律，个性化的投资者只能去地狱享受孤独。牛市则是资金来源不断多元化的过程，在投资对象的选择上必然是萝卜白菜各有所爱，公募有公募的偏好，私募有私募的口味，大股东更是拥有自己的独门暗器，个人投资者更多的是在他们之间游荡。一个不可更改的定律是，牛市中风险偏好型资金的比例是不断增加的，这就决定了牛市中投机的色彩必然更加浓厚。作为一个“理性投资者”要想让市场永远适合自己的口味其实是不理性的，但试图去适应各种市场偏好，把各种机会都抓到同样也是不现实的。

　　温故有益于知新。1996-2001年的牛市起源于以长虹、深发展、海尔、春兰等为代表的绩优股，但很快就转化为了全面开花的行情。自1997年的5月份开始直至2001年的牛市终结，题材股的行情就延绵不断。对1997-2000年申万风格指数的统计表明，亏损股指数列上涨幅度第一，微利股指数和小盘股指数位列二三名，而绩优的高价股指数、高市净率指数、大盘股指数则位列涨幅榜的最后三名。在牛市的最后阶段，对2000年-2001年6月17日的阶段涨幅统计表明，亏损股指数、微利股指数、低价股指数位列涨幅前三名，上涨幅度均超过90%；高价股指数、高市净率指数、绩优股指数列涨幅榜后三名，上涨幅度约为40%。横跨5年的数据统计表明，以资产注入、置换、卖壳为代表的题材股行情贯穿了上一波牛市的全部过程。

　　为什么牛市偏爱题材股？粗浅观察的结果，其一是绩优股已经在熊市中得到了挖掘并在牛市初期得到了追捧，因此估值水平失去了吸引力，而低价、小盘股具备更好的弹性。其二是牛市中的市盈率水平普遍抬升，作为卖方的大股东更倾向于在市盈率水平较高的市场环境中出售自己的资产给流通股东。这种行为其实更加符合理性的选择。

　　与上一波牛市相比，本轮牛市的题材股炒作将会更加凶猛。

　　其一，股权分置改革，已经使非流通股股东变成了流通股股东，从制度层面来讲，市场的各类投资者的利益已经被统一到了市值这一概念上来。

　　其二，整体上市是市场减少关联交易、增加公平透明的必然趋势，短期因为信息不对称而造成的不公平是换取长期公平的代价。

　　其三，从基本面的变化来看，中国正处于产业轮动升级的黄金时期，各类资产都已经或将升值，很多原来并不值钱的资产现在变得异常紧俏。

　　无论是从牛市的本质还是从本轮牛市的特殊情况来观察，题材股的炒作都将难以避免，“人造牛”运动仍将继续下去。

　　但我们必须警惕的是，题材股的炒作与其收益一样巨大的是其风险同样巨大。

　　从长期的趋势来看，一旦市场转向，其下跌幅度是巨大的。在2001-2005年的几年熊市中，绩优股指数和低市盈率指数的下跌幅度仅为12%左右，而微利股指数、亏损股指数、高市盈率指数的下跌幅度达到了接近70%。

　　不仅长期趋势的风险巨大，题材股的炒作因其信息不对称和不确定性所带来的短期交易风险也是人所共知的。低价股指数在牛市中的风险不大，但具体到单只票的波动风险是巨大的。化解这种风险的应对之策，一是不可过度集中，二是不可持有时间过长。只有分散才能化解风险，只有操作更快才能收益更高。（中证网）