□申银万国期货 杨小强

　　

　　过去几个月来，商品市场海啸同样令人震惊。主要商品市场在创出历史新高之后，如断壁上流水，“飞流直下三千尺”。

　　期货价格大幅下挫在某种程度上是对以往过高价格的正常修正。自2003年开始的全球性经济繁荣在2007体现出了它的“副作用”：对基础商品的需求不断增长，助长了物价涨势，尤其体现在东欧和中东国家经济层面上，这些国家或地区在2007年通货膨胀率达到了5%。全球性的物价上涨，导致了CRB指数在过去一年内大幅飙升，并于今年7月份创到了历史性顶峰—614.57点。无疑造成了商品市场的虚假繁荣——泡沫不断放大。

　　但是，投资者要看到大宗商品的下跌幅度与速度被由次贷引起的流动性收缩、信用缺失及金融危机等因素放大了。这些因素导致投机性多头恐慌平仓出局，而投机者的交易行为往往与商品本身的供求基本面关系不大。以芝加哥期货交易所（CBOT）玉米期货为例，6月27日该品种创出765美分/蒲式耳的历史高位时，非商业投资者持有328947手净多头寸，而到10月21日这一数字减至106695手，减少幅度达68%。

　　同样现象也发生在指数基金上。该基金7月初持有184572手玉米期货净多头寸，而目前则转化为6933手净空头寸。投机性头寸助长了前期商品期货价格的暴涨，同样也加速了其暴跌，这导致了价格剧烈震荡，并脱离了供需基本面。

　　在过去的几个月内市场传出了太多的关于需求下降的故事。在次贷危机、经济衰退担忧下，市场普遍看淡后期商品需求，这点从各种各样的研究机构报告中可见一斑。不过这些仅是问题的一方面，金融风暴、经济衰退是一把双刃剑，在影响需求的同时也影响供给。农产品价格持续走低，甚至跌至边际成本之下，将会使得农户种植积极性大大减低。金融危机导致流动性紧张也开始体现在农产品生产上，南美的巴西和阿根廷已经有不少农户由于难以获得农业贷款而调整各自种植计划，这将会反映到后期市场供应层面上。

　　目前来看，大宗商品跌幅已经够了，但时间还不够。反映大宗商品价格的CRB指数已经由7月2日的614点下挫到目前的350点，跌幅达42%，刚好是上轮牛市60%的回撤位。其中，美盘大豆从1654美分的高点跌至最低点825美分，跌幅达50%。芝加哥玉米期货由765美分跌至364美分的低点，跌幅达52%。农产品价格大多出现50%的跌幅，在农产品市场依旧面临着较低消费库存比的情况下，当前价位已非常接近市场底部，除非次贷继续恶化。

　　当然这并不说是市场马上就会转势，商品价格可以9.80米／秒的加速度从悬崖上跳下来，但不能以同样的方式登上悬崖，毕竟上山的路充满荆棘。市场信心的恢复需要一个较长过程，这一过程中不可避免将出现反复，因此不能指望在农产品期货市场上即刻出现飙升行情。