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万家基金:基建下滑环保限产 依然看好债市慢牛

和讯网

  主要结论:

  1. 基建下滑和环保限产是经济回落主因。从单月增速来看,地产和制造业投资增速都较7月回升,而基建投资增速明显回落,基建下滑源于政府稳增长逐步撤退。环保限产影响主要体现是“高耗能行业”工业增加值和产量同比普遍回落。

  2. 由于此前周期火热,市场对经济韧性达成较强共识,低于预期的数据给市场泼了一盘冷水,数据公布后利率大幅下行,商品和股市下跌。

  3. 展望未来一段时期,经济内生动能部分下行压力并不大(出口、民间投资和消费),而政策导向的几个变量可能会主导经济波动,维持下半年GDP增速6.8%的预测。政策导向变量有:一是基建节奏变化,二是环保限产节奏变化,三是地产投资。方向来看,随着经济增速换挡接近完成,出口民间投资等内生动能修复,政府刺激经济的必要性下降,基建和地产投资可能逐步放缓,环保限产等也会短期拖累经济数字,经济短期压力存在但总体在把控之中,类似2014-2015年的失速风险比较小。

  4. 资产配置建议:(1)我们在本周周报中提出“看好债市慢牛”,随着经济回落、人民币升值和同业存单利率下滑等利好陆续出现,大类资产的时钟向债市倾斜,继续看好。(2)对于周期,由于核心是供给侧和资产负债表修复的逻辑,而且需求大幅下滑可能性较小,如果下跌较多,依然可以介入。(3)对于人民币,短期企稳,但“空头”并未完全平仓,预计后面人民币升值还有一波。

  具体点评:

  1. 工业增速下滑,发电量、粗钢产量等增速普遍回落。中国8月规模以上工业增加值同比6.0%,预期6.6%,前值6.4%。下行的主要在黑色、有色等高耗能行业,计算机、专用设备、汽车和电气机械等工业增加值增速加快,其中黑色同比0.9%,有色0.4%,非金属矿物制品1.3%,普遍下滑1-2个百分点。从工业品产量来看,发电量、粗钢产量、有色金属、原煤产量、水泥等产量普遍下滑。

  2. 基建明显回落,地产和制造业单月增速回升。(1)1-8月,城镇固定资产投资同比7.8%,增速创1999年以来新低,预期8.2%,前值8.3%。(2)累计来看,基础设施投资同比增长16.1%,增速回落0.6个百分点,制造业投资同比增长4.8%,回落0.3个百分点,房地产投资累计同比7.9%,持平。(3)单月增速情况,固定资产投资为3.8%(上月6.5%),地产7.8%(上月4.8%),基建11.4%(上月15.8%),制造业2.3%(上月1.3%);

  3. 基建回落源于逆周期调节和地方举债监管,8月财政支出增速继续明显回落。1-8月基础设施投资16.1%,增速比1-7月份回落0.6个百分点,7月单月增速11.4%,比上月回落4.4个百分点。年初以来财政连续逆周期调节非常频繁,1月市场一致预期今年经济下台阶,随后财政猛发力,市场预期好转后财政和基建增速连续几个月回落,5月市场再次形成经济前高后低一致预期,随后6月基建和财政支持再次大增,目前市场预期转好,7月、8月财政刺激力度相应回落。此外,金融工作会议中强调地方举债问责可能有对基建投资有不利影响。

  4. 地产投资持平,库存继续下滑。1-8月,房地产投资累计同比7.9%,比1-7月份持平。施工面积同比3.1%,回落0.1个百分点,新开工面积增长7.6%,增速回落0.4个百分点,土地购置面积同比增长10.1%,增速比1-7月份回落1个百分点;商品房销售面积同比增长12.7%,增速比1-7月份回落1.3个百分点。8月末,商品房待售面积62352万平方米,比7月末减少1144万平方米,同比-12%,住宅待售同比-22%,均继续创历史新低。

  5. 制造业投资单月增速回升,高耗能行业继续负增长,设备投资和轻工继续增长。1-8月,制造业投资同比增长4.5%,增速回落0.3个百分点,不过单月增速回升从1.3%升至2.3%。总体来看,制造业投资增速仍维持较低状态,主要受过剩行业拖累(采矿业同比-7%,黑色金属同比-10.8%,有色同比-4.9,化学原材料同比-2.1%)。高端制造和轻工增速总体较好。

  6. 消费增速下滑,主要受地产相关影响。8月中国8月社会消费品零售总额同比10.1%,预期10.5%,前值10.4%。地产相关的消费受销售面积大幅下降影响而有所放缓,家具回落1.1个百分点,建筑及装潢材料回落4.3个百分点,家电回落4.7个百分点。汽车销售7.9%,比1-8月的5.9%均值更高,略低于7月的8.1%。

  7. 展望未来一段时期,经济内生动能部分下行压力并不大(出口、民间投资和消费),而政策导向的几个变量可能会主导经济波动,维持下半年GDP增速6.8%的预测。政策导向变量有:一是基建节奏变化,二是环保限产节奏变化,三是地产投资。方向来看,随着经济增速换挡接近完成,出口民间投资等内生动能修复,政府刺激经济的必要性下降,基建和地产投资可能逐步放缓,环保限产等也会短期拖累经济数字,经济短期压力存在但总体在把控之中,类似2014-2015年的失速风险比较小。

  8. 资产配置建议:(1)我们在本周周报中提出“看好债市慢牛”,随着经济回落、人民币升值和同业存单利率下滑等利好陆续出现,大类资产的时钟向债市倾斜,继续看好。(2)对于周期,由于核心是供给侧和资产负债表修复的逻辑,而且需求大幅下滑可能性较小,如果下跌较多,依然可以介入。(3)对于人民币,短期企稳,但“空头”并未完全平仓,预计后面人民币升值还有一波。

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