中金公司哈继铭

　　经济增速将进一步放缓

　　原因在于：1. 全球经济继续下行；2. 中国理顺国内要素价格将增加生产成本。我们预计被人为压低的国内能源价格将进一步上调以反映实际生产成本，否则短缺风险将进一步影响经济增长。我们预计今年经济增速放缓至10%，主要表现在出口将随外需放缓和国内成本上升而进一步放缓，净出口对GDP 增速的贡献预计从去年的2.6 个百分点降至0.9 个百分点；2009 年经济增长将进一步放缓至8%-9%。我们预计明年资本形成对于GDP 增速的贡献从4.4 个百分点降至3.3。消费增速相对于出口和投资较为稳健，但也会受股市、楼市财富效应下降和收入增速放缓的影响而有所放缓，其对GDP 增速的贡献明年将降至4.6 个百分点。

　　通胀压力明年仍将持续

　　我们预计2008 年通胀达7%，明 年通胀达7-8%（基于国内成品油价格还要上调40%的假设）。原因包括：尽管翘尾因素的下降和蔬菜价格季节性回落带动最近数月整体CPI 走缓，但劳动力成本的上升和原材料价格上涨继续推动PPI 攀升：中国工资增长自2007 年起已显著快于劳动生产率增长，使得单位劳动力成本目前以每年5%的速度上升。原材料价格高涨和近期国内能源价格调整将逐渐传导至最终消费品。此外，目前中国国内成品油价格依然显著低于国际水平，我们预计2009 年底之前中国还将累计上调国内成品油价格40%，这也将使得通胀显性化。如果国际油价继续上升推动国内短缺现象出现，将提高能源价格调整的迫切性。

　　油价下跌能带动股市回暖么？

　　近期市场上一些投资者乐观地认为，伴随经济放缓，石油消费显著下降会导致油价下跌，带动股市有所回暖。我们并不这样认为。诚然，当油价下跌，最终将使得全球通胀放缓。但是，如果此轮油价下跌是源于需求的急剧下滑，而非石油供给的改善，那么在油价下行的前期，股市更可能进一步向下调整，历史经验多次证明了这一点：上世纪80 年代初，随着美国大幅加息，美国经济进入衰退，尽管油价回落，但股市亦继续下跌。新兴市场也是如此，在亚洲金融危机和 2001 年IT 泡沫破灭期间，油价均由于需求放缓而回落，但是新兴市场股市在此期间继续“跳水”，直到油价见底，股市才有所回暖。

　　宏观政策展望

　　需要强调的是，全球经济已进入下行周期，政策易变，但周期难改。我们预计货币从紧态势不变，财政政策结构性扩张。中国经济目前正面临通胀压力上升、增长适度放缓的局面。这种局面过去从未发生，因此，对于宏观政策组合的选择，亟需谨慎。从历史经验来看，1990 年代初期，由于过度投资引发通胀高企，经济增长过热，政府于1993 年开始实行货币与财政“双紧”政策。而与之大相径庭的是，1998-1999 年，受亚洲金融风暴影响，中国步入通缩，经济增长一度放缓至8%以下，于是“双紧”政策转变为扩张性的“松货币，宽财政”。而目前面对通胀压力高企，放松货币政策将是一个错误的选择，合适的政策组合应当是以保持政策稳定性为主，紧货币防通胀，适度宽财政防滞胀。在当今全球经济低迷的情况下，GDP 增长8-10%显然不低；且中国财政实力雄厚，将有助于实行积极的财政政策，刺激2009 年经济增长达到9%。