从已提交十届全国人大常委会第28次会议审议的财政部发行特别国债购买外汇的议案来看，财政部拟发行1.55万亿元10年期以上的人民币特别国债，特别国债为可流通的记账式国债，票息视市场情况而定。

　　目前市场争论的焦点在于特别国债的发行方式。与先前预期向市场发行特别国债不同，目前市场主流观点认为财政部将向央行发行特别国债，直接置换出2000亿美元的央行外汇。笔者认为，这两种发行方式各有利弊，将两者结合起来统一发行或许更佳。

　　财政部向央行直接发债置换出央行外汇，其主要优点可能有以下几点：一是发行效率高，便于和央行达成协议价格；二是对市场冲击小；三是央行置换来特别国债，有利于丰富公开市场操作品种，如用特别国债作质押、回购、买卖国债等。但其弊端也较明显：直接向央行发行特别国债无法割裂开基础货币与外汇储备的内在联系；央行利用买卖特别国债来调剂市场，其调控效果值得怀疑。因为特别国债都是10年以上期限，尤其在弱市中，长期国债常常面临有价无市的局面。流动性不佳的尴尬可能会大幅制约央行的公开市场调控效果。至于回购，央行早就将它排斥在主流品种之外。

　　财政部直接对市场发债，然后再置换出央行外汇，最大的好处可能在于比较彻底地割裂基础货币与外汇储备的关系；将部分替代央行票据的流动性回收功能，由于其期限长，能更有效地回收流动性；同时，也有利于缓解发行央行票据时，央行作为做市商与调控部门两大角色，常常处于流动性数量和利率调控目标两难抉择的矛盾。最大缺点在于：1.55万亿元的特别国债一旦全部向市场发行，对债市的瞬间冲击将是相当巨大的，也不利于国家外汇投资公司降低其筹资成本。

　　鉴于这两种发行模式各有利弊，笔者认为，如果将这两者结合起来发行或许更佳。譬如，先面向市场分批发行小比例特别国债，发行数量可视央票到期量大小而变；同时，按照中标价格向央行发行更大比例的特别国债。如此持续循环发行，可以较好解决单一使用某一发行方式所存在的弊端。（作者供职于福州市商业银行资金运营部）（第一财经日报）