□民族证券 陈伟

　　近日，央行称为了贯彻党中央、国务院对下半年经济工作的部署，解决当前经济运行中存在的突出问题，落实区别对待、有保有压、结构优化的原则，保持国民经济平稳较快持续发展，决定下调人民币贷款基准利率和中小金融机构人民币存款准备金率。我们认为，此举是央行发出的货币政策放松的明确信号，这对于保证已步入衰退期的中国经济实现软着陆具有重要的作用，未来仍有必要根据经济形势的发展，进一步全面放松货币政策。

　　仔细分析这次“两率”的调整，仍不是普遍的下调，而是有针对性、结构性下调。这表明在经济衰退初期，央行对于全面出台刺激经济的货币政策还是有所保留的。

　　如贷款利率的下调主要是针对一年期人民币贷款，中长期期限的贷款利率下降幅度相当有限，如五年以上贷款利率仅下调9个基点。这说明当前央行更希望刺激中短期贷款增长以此缓解企业日常生产经营活动的资金紧张，而对于主要支撑投资增长的中长期贷款的增速仍保持谨慎态度。我们可以从近期的一些经济数据中洞晓央行此举的逻辑。如目前社会中短期资金十分短缺，8月M1余额为15.7万亿元，同比增长11.48%，增幅比上月末低2.48个百分点，增速创下05年以来的新低，由此造成企业层面生产经营的困难，更令问题雪上加霜的是，由于需求的减少，企业产品销售率也在加速下降，如8月为97.75%，同比下降0.81个百分点，而这将进一步恶化企业的资金链，这次中短期贷款利率下调无疑将有利于缓解企业经营资金的短缺；而目前投资增幅还算平稳，而投资来源中国内贷款增长幅度在合理范围之内，8月增长14.5%，因此，不必要刺激中长期贷款的增幅，这也就意味着，目前主要依赖中长期贷款发展的房地产市场受益极其有限，市场调整仍将延续。

　　而在降贷款利息的同时，央行却保持存款利率不变，这又是出于怎样的意图呢？我们认为，这一方面是：现在负利率状态仍十分严重，维持存款利率不变有利于保护在经济弱势，通胀仍较高情况下，广大居民利益不受损；另一方面在于：缩小银行存贷款的利差水平，以推动银行下浮存款利率，促进利率市场化进程。

　　此外，下调存款准备金率方面也鲜明体现了结构化特征。如只下调中小商业银行存款准备金率，而不下调四大国有银行、交通银行及邮政储蓄银行的存款准备金率。这充分体现了管理层考虑到中国国情后的差异化监管思路，这是因为目前总体来看，虽然市场资金还比较充裕，不存在存款准备金下调的空间，如央行为对冲外汇占款而导致的过剩流动性，9月以来连续两周从市场净回笼千亿资金，但在货币政策比较紧的时候，中小银行面临的流动压力更大一些，因此有选择性地降低存款准备金率，可以达到既缓解中小金融机构当前面临的资金紧缺，又不至于对总体流动性的放松产生较大的影响。

　　而在这次存款准备金率下调之后，中小金融机构将明显受益，而考虑到它们给中小企业的贷款量，大约占中小金融机构总体贷款量的三分之一到二分之一，远高于大银行。因此，中小企业也有望获得更多贷款，从而能使央行前期提出的扩大中小企业贷款规模的政策落到实处。