央行作为最后贷款人，是大众利益的最终保证人。这意味着当危机来临时，央行应提供无限额的流动性，以保证支付系统的平稳运行。但是有一个问题。央行不仅对支付系统的现在负责，同样也对其未来的稳定负有责任。当央行像上周那样，向系统中注入大量流动性资金的同时，它们也救赎了做蠢事的银行

　　各国央行为了提升市场流动性而采取的大规模干预措施，提出了一些难以解答的问题。它们这样做是否正确？这些央行——尤其是欧洲央行，独自向系统注入的流动性资金超过了所有其他央行注资总额——是否反应过度？这些干预是否在金融系统中播下了未来危机的种子？

　　银行处在支付系统的中心。不管出于什么原因，当支付系统陷入混乱，经济必然受损。贸易和投资将受到影响。经营良好的银行和企业也会被违约风暴所拖累。所以，支付系统关乎大众利益。央行作为最后贷款人，是大众利益的最终保证人。这意味着当危机来临时，央行应提供无限额的流动性，以保证支付系统的平稳运行。

　　这听起来相当简单。但是有一个问题。央行不仅对支付系统的现在负责，同样也对其未来的稳定负有责任。这样，央行陷入了一种古希腊悲剧式的两难境地。当央行像上周那样，向系统中注入大量流动性资金的同时，它们也救赎了做蠢事的银行。而做蠢事的银行实在太多了。有些银行没有考虑对冲基金的风险或其头寸的流动比例，就为它们提供了巨额贷款。

　　从原则上讲，银行可以通过只为优质资产提供流动性来避免这一困境，从而排除那些由于自身不计后果的行为陷入困境银行的资产。在实践中，很难区分哪些银行只是暂时出现流动性问题，而哪些则是资产负债表上坏账累累。这在当前危机中尤为明显，一些银行宣布出现亏损，但却无法算出亏了多少。

　　这种困境造成了两个问题。首先，它刺伤了我们的正义感：表现不负责任的银行轻易地逃脱了惩罚。第二，目前市场走稳给未来的金融动荡打下了伏笔，这是因为，央行等于在向银行暗示，不计后果的行为只会受到很轻的惩罚，进而促使（鼓动）它们重蹈覆辙。这就是经济学家经常强调的道德风险。

　　毫无疑问，目前金融危机的部分起因要归咎于以前央行实施的救援行动。这降低了市场对风险的感知能力。那么，这些央行，尤其是欧洲央行是否采取了正确的措施？如同古希腊悲剧一样，这里面也有着一种必然性的感觉。央行不得不采取措施。市场出现混乱的风险真实存在。但与此同时，另一种感觉是：太多金融机构将过于轻松地逃脱惩罚，从而加剧了道德风险问题。

　　央行能否在降低道德风险问题上有更大作为?19世纪伟大的英国经济学家沃尔特·白居特曾主张，在出现危机时，央行应只按照惩罚性利率来提供流动性资金。上周，各国央行并未注意到这个建议。这些央行，尤其是欧洲央行，只是用比目标利率略高一点点的短期利率，向市场注入流动资金。而如果欧洲央行允许短期利率较4％的目标利率有所提升（比如说0.5％），也不会产生任何可怕的后果。当然，些许的惩罚利率不可能解决道德风险问题，但它可以彰显央行面对这个问题时的严肃性。

　　更加激烈的改革将是必要的。银行越来越陷于监管框架之外的经营活动之中。它们这么做，是通过将部分风险更大的活动甩给对冲基金。从事此类活动的银行，如果没有认识到要为这种做法付出代价，就不应指望自动享受到央行提供的保险。这个代价就是这些对冲基金的活动，应当像其他银行经营活动一样，纳入同一个监管框架。这做起来并不容易，因为它涉及艰难的国际合作。但对于维护未来的金融稳定而言，这是必要的。（保罗·德·格劳威/国际金融报）

　　（本文作者为比利时鲁汶大学经济学教授）