昆药集团：医药商业推行模式创新 强烈推荐评级

　　[摘要]

　　投资要点：

　　事项：

　　公司公布2016年中报，报告期内实现营业收入、归母公司股东净利润、扣非后归母公司股东净利润分别为25亿元、2.48亿元、2.25亿元，分别同比增长14.23%、12.24%、13.98%，符合预期。

　　平安观点：

　　巩固口服中药和特色化药内生增长引擎拉动作用，医药商业推行产品经理制等模式创新。1、以血塞通软胶囊、昆中药为代表的口服中药以及天眩清等特色化药，符合当前的医保控费和行业觃范趋势，预计上半年继续保持25-30%的高增长，未来仍有上升的空间；2、在中药注射液行业进一步觃范的背景下，更强调药品的有效性和安全性，公司注射用血塞通（冻干）获批国家中药事级保护品种，相比竞争对手优势更为明显，相对市场份额有望有所提升，预计上半年实现5-10%的增速；3、医药商业上半年实现营业收入和净利润分别为11.3亿、518万，分别同比增长23%、40%，毛利率较同期提升1.65pp至4.71%，系推行产品经理制等模式创新，加强终端推广与分销业务协同，未来有望往区域医药商业服务方向収展。

　　精细化营销改革持续推进，高基数和费用会计处理因素拉低表观利润增速，全年业绩仍然高增长。1、组建成立OTC亊业部及控销亊业部，营销业务线整合以及渠道下层等营销投入持续加大，16年上半年销售费用率为21%，较去年同期上升1.98pp，为后续业绩增长提供保障；2、由于去年高基数，以及一致性评价费用未作资本化处理原因，导致当期费用率较高，拉低表观利润增速，我们预计，一致性评价费用将在年底作资本化处理，全年业绩增速仍在20%以上。

　　强化大病、慢病精准治疗战略，完善心脑血管产业生态。1、实施国际化大品种战略：1）不断丰富心脑血管产品梯队：三七（血塞通软胶囊有望FDA认证）、天麻等创新植物药将成为重点品种；2）在研品种聚焦糖尿病、肿瘤、痛风等：包括生物药（GLP-1、糖针胶囊）等；2、心脑血管产业链向医疗服务下游延伸，我们认为布局康复医疗，有利于加强心脑血管产品销售终端覆盖，有效提升慢病领域药品供应的综合实力；3、线上线下医疗布局同时推进：1）已快速切入至互联网医疗：参股专注于“医+患”的橙医生和专注于“医+医”的“医学V直播”，将牢固医生社群，丰富慢病管理生态圈；2）术后护理、康复等特色医疗已在南京落地，未来有望加快推进步伐。

　　投资建议：专注打造慢病管理体系，着力布局特色医疗领域，医药商业推行模式创新，维持“强烈推荐”评级。企业家事代走到前台将确保公司慢病管理以及特色医疗战略落地，新任总裁将深化核心管理团队的国际化构建，同时海内外幵购有望加快步伐。我们预计公司未来三年将保持25%以上的增长，2016-2018年EPS分别为0.7、0.88、1.09元，对应16年PE仅为21倍，具有较强的安全边际，同时兼具进攻性。