[摘要]

　　投资要点：

　　精品游戏研运一体商，运营有问道、斗仙、问道手游等精品游戏。

　　公司成立于2004年，以创造“原创、精品、绿色”网络游戏为宗旨，公司持续对研发进行高投入，2013-2015年的研发费用占营业收入占比均超过16%，2016年1-6月占比11.59%，但费用总额仍然大幅增长。公司运营的游戏中，《问道》自2006年商业化运营以来，累计注册用户达到3.8亿，累计充值金额超过70亿，以《问道》为原型研发的《问道手游》自2016年4月正式上线运营以来至2016年9月累计注册用户已超过1200万，累计充值金额超12亿元，很好地持续性开发了公司过去端游IP资产。公司另一自主研发运营的端游《斗仙》于2013年7月开始商业化，至2016年9月份累计注册用户超过340万，累计充值金额超过1.8亿。此外，公司参股17.97%的参股公司青瓷数码研发的、公司全资子公司雷霆网络运营的《不思议迷宫》于2016年12月推出，截至2017年1月20日已经是AppStore付费榜第一。以上说明公司具有持续的精品游戏研发运营能力，后续产品推出可期。

　　利用端游IP，开发手游成为爆款成为2016年业绩的主要增长点。

　　公司于2016年4月上线《问道手游》，2016年1-6月份即实现营业收入4.11亿，占当期营收的71.39%，很好地承接了公司端游老化的形式。我们预计《问道手游》仍然处于游戏生命周期中的上升期，2017年有望为公司带来更多业绩增长。

　　2017年除问道手游、斗仙之外，关注爆款游戏《不思议迷宫》表现。

　　《不思议迷宫》为公司参股17.97%的参股公司青瓷数码研发、公司全资子公司雷霆网络运营的一款手机游戏。截至1月20日，《不思议迷宫》位列AppStore付费榜第一、畅销榜第70左右。我们估算该名次的游戏（包括安卓和iOS）月流水在4000万-5000万人民币左右，若上述假设成立，该款游戏则可于2017年有效抵消其余游戏衰退影响。此外，公司IPO募集资金拟在VR游戏、多款手游、桌游等领域继续拓展，积极通过研发新游戏、卡位新市场扩展公司收入来源。

　　盈利预测和投资评级：首次覆盖，给予“买入”评级。由于公司少数游戏的营收占比较大，因此仅考虑《问道》、《问道手游》、《斗仙》、《不思议迷宫》这几款游戏的未来运营情况（由于公司未披露2018年的游戏计划，因此暂不考虑2018年的新游戏预期），我们预计公司2016-2018年净利润分别为5.66/6.96/6.98亿元，对应EPS分别为7.96/9.78/9.81元，对应PE分别为27.73/22.56/22.49倍，当前估值属于游戏行业中等偏低，考虑到公司具有持续产出爆款游戏的能力，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：在运营游戏表现不及预期风险；未能有效推出新游戏风险；市场竞争风险；经营成本提升风险等。