王 庆：新一轮的改革降低社会的尾部风险
姚余栋：下面请新供给主持人论坛成员上海重阳投资管理有限公司合伙人王庆演讲，大家欢迎。
王庆：大家早上好，首先非常荣幸成为新供给研究的成员，我们今天开这个会非常好，因为到年底了，活动很多，应该说我们今天的活动从场地来讲是一个非常朴素的地方，并不是有很多富丽堂皇的安排，但是我们今天非常荣幸的请到了国内顶尖的学者，我们政府负责重要政策制定的官员，各大金融机构的高管，以及我们的媒体朋友，包括我们外资行投行的首席经济学家，他们都是炙手可热的人物，尤其在这个时点上，能把大家聚在一起，我相信大家来这里是讨论问题，正像贾所长讲的，我们新供给这样一个圆桌努力是想探讨一些真问题，这是为什么今天大家能聚在一起，而且大家从讨论内容来讲，也的确看到我们在探讨一些实实在在的问题，有一些思想交锋。
新供给这样一个研究的努力，从我个人作为参与者和经济研究者的角度来，更多的是时时刻刻的提醒我们在研究问题的时候，研究经济问题的时候换一个角度，换一个思考方法，那就是从供给侧角度考虑问题，这是很重要的。实际上现代经济学主要起源于发达国家，作为发达国家来讲，实际上它也有供给侧的问题，但是由于它相对发展比较成熟，供给侧的问题不是那么突出，或者它即使有问题，由于长期积累，已经积重难返，没有改善的空间，比如发达国家涉及到的社保问题，涉及到的养老问题，财政问题，这些问题是无法解决的，它的既得利益太固化。
在我们当前的中国，以及新兴市场国家研究这个问题尤其必要，因为第一我们的发展空间，我们的改善空间很大，我们制度变革的改善空间很大，换句话说制度供给的空间很大。第二，我们的利益格局并没有固化，有改善的空间，也有改善的可能，这就是彭文生博士提到的我们在效率和公平中间不是一个简单的权衡，而是一个共同的提升。所以，从这个意义上来讲我们真是有必要从供给侧更多的讨论问题，这一点上十八届三中全会提出的一系列的涉及到社会和经济的改革委我们的改革提供了路线图和时间表，从这个意义上来讲，这是供给派研究，尤其是新供给研究思路的一个实践的具体体现。
我们在十八届三中全会提出的具体的改革措施很多，而且提出了2020年有一个阶段性成果，这是非常振奋人心的。因为我们十八届三中全会里提出的诸多改革目标，改革措施，实际上任何一项在发达国家来讲都是要花几十年，甚至永远解决不了的问题，但是我们要在短短的七到八年要解决，这体现了我们改革的决心。
作为资本市场的参与者来讲，我想我如果从供给侧考虑问题的话，我有一个观察，这个观察我认为就是在我们资本市场发展过程中，由于资本市场的发展，可能对于经济未来的持续发展有些影响，这就是我提出的一个悖论，这个悖论就说如果我们当前社会各界，以及市场参与者对未来预期非常乐观和非常明确的话，无论是政策层面还是个体层面都非常明确的话，同时由于资本市场具有对未来折现的功能，因为资本市场本质上资产价格是对未来现金流的一个折现，如果大家有这样一个非常强烈的预期，这个预期就会体现在当前的资产价格上，使当前的资产价格过分高企，尤其是如果我们资本市场不健全的话，这就可能有一个问题，问题就是资产价格过分高企，也就是资产价格泡沫的产生，反而会把社会中的很多资源集聚到虚拟经济或泡沫产生的行业，这样反而不利于我们经济未来可持续成长因素的形成，比如技术的进步，比如人员的培养，比如制度的建设等等，这是一个值得关注的问题，这个问题恐怕前瞻性的看，这个问题会突出，因为当前我们也看到很多企业家，很多资源，甚至包括从就业层面来看都有像虚拟经济和泡沫化行业这样一个聚集的倾向，这样反而不利于经济的可持续成长，日本是教训，德国是经验。所以，如果从供给侧考虑问题，我们可能不是简单的打压泡沫，而是更多的思考我们在制度层面上，支持供给层面上有什么改进的空间。比如国内的资产价格泡沫的形成，除了货币政策以外，还有就是我们给投资者，给经济的参与者的选择空间是有限的，这里面是不是提出了资本账户的开放。所以，从这个意义上来讲，我们产生这样一个矛盾，我们更应该需要思考的就是加强我们资本市场制度建设，因为一个有效的资本市场理论上来讲是可以避免这些问题的，但是如果这个资本市场是有缺陷的，就会产生我刚才提到的可能的一个矛盾。
最近我们提出的资本市场的开放，资本账户的开放，以及IPO制度的重启，以及IPO制度从审批制向注册制度的过渡，都是资本市场制度的一个完善的努力，向前看这个问题如果不得以有效的解决，我们需要关注这方面的风险，就是由于资产价格泡沫，由于虚拟经济过度繁荣而对实体的挤出，我们有这么强的预期，这么广泛的预期，这个预期，这个梦也许反而不会实现。这是作为资本市场参与者来讲，从供给侧考虑问题我提出这么一个观察供大家思考。
说到十八届三中全会，作为资本市场参与者，我理解十八届三中全会它对于资本市场来讲，无论从短期和中长期最大的影响就是我提出的新一轮的改革会降低中国社会和经济系统的尾部风险，因为资本市场长期以来，或者过去两年的担心进一步加剧就是中国经济和社会可能会出现一个系统性的危机，这个危机使整个市场的风险偏好降低，风险溢价上升。十八届三中全会提出的一系列改革措施，改革目标，以及提出的时间表、路线图，我想是降低了这样一个尾部风险，降低了中国经济和社会系统出现危机的这样一个风险，在资本市场上就会体现在风险溢价的降低，以及资本市场，尤其股票市场的一个重估。所以，是在这样一个背景下，我是如何理解十八届三中全会之后，无论是港股和A股的反应，将会体现在资本市场对整个行业，整个市场的估值的提升，更前瞻的看，随着我们改革措施的进入落实，一些具体的行业和企业的机会也会出现，这也需要我们资本市场参与者以更积极的心态参与市场，花更多的精力研究政策，研究行业，研究具体企业标的，寻找好的投资机会，给我们自己，给我们的客户，给大家都带来财富的保值和增值，我就讲这么多。谢谢。
提问：谢谢，我是来自中国证券报的记者，有一个问题，此前王老师您提到“王庆悖论”，如果对改革的预期过于乐观，可能到最后不一定能实现这个预期，您觉得三中全会有没有一些非常明确的方向可以让大家强化这方面的预期或者值得我们期待？谢谢。
王庆：当时提到这样一个所谓悖论的时候就是这样一个观察，观察大家都预期中国经济发展非常大，甚至相信中国经济未来到2020年，甚至2025年就会超过美国，也就是美国的现在就是中国的未来，把中国现在的房价跟美国比，或者把中国现在的房价跟日本比，这样大家都对资产价格最终水平有一个非常明确的预期，于是这样一个预期在当前的资产价格就体现上去，是资产价格出现一个快速上升甚至是一个泡沫，这样反而会把当前的资源吸引到虚拟经济的部门，挤压真正的实体经济部门，不利于实体经济的成长，毕竟经济的成长是要靠技术的进步，是要靠要素质量的提升，效率的提升来实现的。所以，提出这样一个悖论。
十八届三中全会对大家预期的改善和预期的提升更多的是从供给层面，以及制度建设层面这样给提出了一个更明确的指导，从这个意义上来讲，随着我们制度的改善，尤其资本市场制度的改善，包括我们从境内外角度来讲，资本账户的开放对应的市场化，人民币国际化，境内IPO制度的改善，我相信制度变革的预期越来越强烈，反而会提升资本市场的效率，减少泡沫可能形成，以切断资产价格高企对实体经济挤压这样一个联系，反而使这种悖论的可能性在降低。
提问：想请教一个简单的问题，未来人民币资本账户开放以后，您预计人民币币值是进一步上升，还是下降？谢谢。
王庆：这个问题应该问投行的经济学家，我个人基本同意一刚（音）行长的判断，人民币汇率基本处于一个均衡状态。判断汇率是否均衡的一个很重要的量化指标就是中国的外汇储备积累速度。只要有外汇储备在积累就意味着央行在干预外汇市场，在净买进美元，如果外汇积累速度放缓，意味着当前的汇率水平是在央行没有过多干预情况下形成的，就反映了市场的供需关系。鉴于最近一两年外汇储备积累速度的放缓，现在的汇率水平基本上反映了市场的内在供需关系。所以，我个人判断汇率水平会稳中微升这样一个趋势，这个趋势可能在未来两三年都是这样。谢谢。