海通证券-东诚生化-002675-国内生化原料药专业供应商

全球肝素类药物市场扩容带动中国肝素钠原料药增长。肝素钠原料药主要从猪小肠粘膜中提取，中国生猪资源丰富，全球60%以上的肝素钠原料由中国提供。IMS预计2010-2015年全球肝素类药物CAGR将达到10.39%。全球肝素类药物市场扩容将带动中国肝素钠原料药快速增长。未来肝素仿制药市场份额扩大和新兴市场的兴起将带动肝素原料药需求量的进一步上升。
    全球硫酸软骨素市场需求旺盛带动我国硫酸软骨素原料增长。硫酸软骨素是从动物软骨中提取的生化原料。我国是农业和畜牧业大国，全球80%以上的硫酸软骨素的供应由中国提供。IMS预计2010-2015年，全球硫酸软骨素市场平均增速在18%左右，伴随全球老龄人口增长迅速，硫酸软骨素在骨关节炎药物、保健品和化妆品等领域广泛使用，我国硫酸软骨素原料有望快速增长。 公司核心竞争力在于拥有多国药政部门认证以及完善的营销网络。
    公司生产的肝素钠原料药、药品级硫酸软骨素的质量符合欧洲、日本、美国等国家和地区的药典标准，并具有多国的市场准入许可，产品主要出口欧盟、美洲、亚洲等地，覆盖30多个主要国家和地区。公司在重点开拓欧盟、美国、日本市场的同时，也成功开发东欧、印度、俄罗斯、韩国和部分非洲国家的市场。 未来主要关注肝素原料药价格波动以及硫酸软骨素业务拓展情况。我们认为2012年肝素粗品价格可能稳中有降，肝素原料药的毛利将略有提高；由于美国不断压低普通食品级硫酸软骨素原料价格，公司将重点拓展欧洲、日本等市场，积极出口毛利更高的高规格食品级和药品级硫酸软骨素。
    募投资金主要用于扩大产能。公司本次募集资金拟投资于"年处理32吨粗品肝素钠项目"、以及"年产50吨硫酸软骨素项目"、"研发中心及质检项目"等。本次募集资金拟投资项目达产后，在原12000亿单位肝素钠原料药和20吨硫酸软骨素的产能基础上，公司将新增28000亿单位肝素钠原料药和50吨硫酸软骨素生产能力。
    盈利预测。我们预计东诚生化2012-2014年每股收益分别为1.53元、1.84元、2.20元，参考生化原料行业相关上市公司估值情况，给予公司2012年18倍PE，合理股价为27.72元，公司发行价26.00元，建议"谨慎申购"。 风险提示。原材料价格大幅波动的风险；肝素钠原料药持续下跌的风险；客户集中的风险；募投项目不能按时达产的风险。