安信证券-渤海轮渡-603167-新股分析报告：渤海湾客滚运输市场龙头企业

　　报告关键点：
    公司是渤海湾客滚运输龙头企业，市场占有率居第一位；
    以区域竞争为主，市场格局基本稳定，无新进入者，运力增长受控；上市首日定价区间11.3-13.2元，建议询价区间10-11元。
    报告摘要：
    渤海湾客滚龙头企业。公司通过客滚船舶经营渤海湾主要港口间的车辆、旅客运输业务，是渤海湾客滚运输的龙头企业。公司主要经营烟连区域航线，该航线是渤海湾最为重要、最为成熟的航线，公司在渤海湾车运市场、客运市场占比分别为48.5%、37.6%。公司目前共有8 艘客滚船舶投入运营，船舶总吨数为190,415吨，拥有车位数1,324个，客位数11,680个。公司在客滚船舶的数量、船龄、运载能力、安全舒适性、船型设计等方面较渤海湾其他客滚运输企业具有明显的竞争优势。
    烟连航线是公司主要收入和利润来源。烟台至大连航线是公司收入和利润的主要来源，该航线贡献85%以上收入以及95%以上毛利。蓬莱至旅顺航线于2009年12月17日恢复开通，目前暂由渤海明珠轮运营，尚处于市场培育阶段。蓬莱至大连航线目前尚未启用。从成本端来看，燃油成本变化幅度最大，2012年上半年燃油成本在主营成本中的占比为45.2%，燃油价格变化对公司业绩影响最为显著。另外，燃油补贴在公司净利润中占比逐年提升，今年上半年占比已超过40%。
    进入门槛高，新增运力少。在国内设立水路运输企业或者以运输船舶经营沿海、内河省际运输的，应当申报交通运输部批准。建造或购买新船需事先向交通运输部提出申请，获批后方可进行。投入运营的船舶需符合该航区的船舶监管要求，并经中国船级社检验合格后方可投入运营。交通运输部安全生产委员会办公室于2009年5月31日签发了《交通运输部专题会议纪要》，明确规定渤海湾地区“停止审批新的客滚运输企业，除原有客滚船更新外，不再审批新增运力”，以“保持渤海湾客滚运输持续健康发展”。
    募集资金扩大运能及服务优势。公司拟发行10100万股，占发行后总股本的21%募集资金主要用于K-11客滚船项目、K-12客滚船项目以及偿还银行借款补充流动资金。将增加客位数4584个、车位数400个，预计年收入2.16亿元、营业利润7684万元。
    合理股价区间为11.3-13.2元。预计公司2012-2014年每股收益（发行后股本计算）为0.66元、0.78元、0.90元，目前与公司业务相似的公司只有海峡股份，它是琼州海峡客滚运输龙头企业，当前海峡股份2012年动态市盈率约21倍，上市以来估值在15-34倍之间震荡，我们认为公司业务与海峡股份相似，因此我们认为两者合理估值应基本相同，我们认为公司2012年动态市盈率合理范围为17-20倍，上市首日定价区间为11.3-13.2元，建议申购价格区间为10-11元。
    风险提示：募投项目盈利低于预期；燃油补贴低于预期；跨海大桥分流。