安信证券-昆明制药-天然植物药引领高增长

    年报业绩略超预期：实现收入30.2 亿元，同比增24%；其中药品生产实现收入17.6 亿元，同比增35%。实现净利润1.8 亿元，同比增40%，EPS0.58 元。经营活动产生的现金流量为2.1 亿元，表现优异。年度利润分配预案为每10 股派发现金红利3 元。
    ■血塞通引领天然植物药继续高速增长。天然植物药系列实现收入13.9 亿，同比增45%。我们估计，血塞通同比增100%，天眩清同比增约40%。血塞通作为基本药物类独家品种，我们认为在全国基层的发展空间仍然较大。国家基本药物制度将推动基层医疗发展，加大基药使用比例，在这过程中，昆明制药将明确受益。基本药物扩大版预计近期出台，由于安全性问题，国家对新增中药注射液进基药目录非常谨慎，基药门槛的提高有利于昆明制药。四季度母公司收入同比增19%，相较前三季度增速有所回落，我们认为公司2012 年底继续对发货进行了控制。
    ■原材料成本上升小幅拖累毛利率。母公司四季度单季毛利率环比下降近7 个百分点，同比下降约4 个百分点，主要归因于中药材、人工等成本压力。预计今年下半年三七产新后，成本压力有所缓解。
    由于备货以应对停产改造，期末存货大增55%。销售费率在四季度显著下降，预计是由于前三季度计提较为充分所致。管理费率如同往年一样，四季度上升明显。
    ■投资建议：主导产品血塞通粉针明确受益于国家基药制度，极具发展潜力；天眩清注射液与血塞通同为心脑血管用药，成为公司着力推广的大品种系列。同时具有多个口服中药独家品种，未来产品梯队形成。管理层激励调动积极性，为中长期发展提供保障。维持2013-2015 年EPS 分别为0.78/1.00/1.26 元。重申“增持-A”的评级，由于估值滚动，提高目标价至25 元。
    ■风险提示：产品降价的风险，药品流通改革对公司营销模式的挑战，各地招标的不确定性