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赣锋转债投资价值分析

作者:来源:和讯名家2017-12-20 15:13

  摘要

  从赣锋转债的平价、发行规模来看,济川、金禾等转债比较相近。公司作为全球最大金属锂生产商市占率稳固,通过参股国外矿企赢得充足原材料,可灵活外采平抑成本波动,整体基本面较好;本次募投项目用于拓展产品线,有助于公司释放产能,业绩弹性较强。公司当前股价处于高位,估值较合理,股价弹性较大。

  对标济川转债当前价位107.71元,转股溢价率15.9%,我们认为赣锋转债估值应在[8%,12%]区间,价位在[104,108]元,中枢为106元。若上市前正股未有较大波动,破发概率不大。

  1、发行要点

  债券代码:“128028”,简称:“赣锋转债”;

  配售代码:“082460”,简称:“赣锋配债”;

  申购代码:“072460”,简称:“赣锋发债”;

  股权登记日:12月20日,股东配售及网上申购日:12月21日;

  单账户申购上限1万张,每手(10张)为一个申购单位;

  股东配售比例:每股配售1.2731元转债金额;

  转股价:71.89元/股。

2、条款分析

  2、条款分析

债底78.04元,YTM为1.64%。赣锋转债发行期限6年,票面利率为第一年0.3%、第二年0.5%、第三年0.8%、第四年1.0%、第五年1.5%、第六年1.8%,到期赎回价106元(含当期利息),对应的YTM为1.64%。债券信用等级为AA/AA(联合信用),按照2017年12月18日6年AA级企业债到期收益率6.00%计算,债底价值在78.04元。

  债底78.04元,YTM为1.64%。赣锋转债发行期限6年,票面利率为第一年0.3%、第二年0.5%、第三年0.8%、第四年1.0%、第五年1.5%、第六年1.8%,到期赎回价106元(含当期利息),对应的YTM为1.64%。债券信用等级为AA/AA(联合信用),按照2017年12月18日6年AA级企业债到期收益率6.00%计算,债底价值在78.04元。

  平价为96.45元,对流通盘稀释率2.57%。赣锋锂业(002460,股吧)12月18日收盘价为96.45元,初始转股价为71.89元,初始转股价值96.45元。赣锋转债的发行规模为9.28亿元,如果以初始转股价71.89元转股,对公司流通盘的稀释率为2.57%。

  各条款中规中矩。下修条款为存续期内15/30、80%;赎回条款为转股期内,15/30、130%、面值+当期利息;回售条款为30/最后两年,70%,面值+当期利息,各条款中规中矩。

  3、上市定价分析

  预计赣锋转债的上市价格在[104,108]元,中枢为106元。本次赣锋转债发行规模9.28亿元,初始平价为96.45元。赣锋锂业当前基本面如下:

  公司主要从事锂金属全产业链系列产品的研发、生产和销售,产品有金属锂、碳酸锂、氢氧化锂、氟化锂和丁基锂等,主要应用于新能源、新材料和新医药等国家战略性新兴产业。2017年前三季度营收、归母净利分别为28.42亿、10.04亿,同比增长40.51%、106.57%。业绩增加主要得益于产能逐步释放,上游原材料充足。

  新建项目扩大产能,股权激励带动长久增长。作为是全球最大金属锂生产商,公司2017年总产量折算成碳酸锂约4万吨,其中金属锂、碳酸锂市占率分别为50%、23%。此次募投项目达产后,将年增6亿瓦时锂离子动力电池产能、0.9万吨电池级碳酸锂产能以及2万吨氢氧化锂产能,进一步抢占市场份额。今年10月,公司发布股权及激励计划,考核指标包括2017-2020年净利润增速不低于150%、330%、460%和570%。此举为公司注入长期性发展动力,稳固行业地位。原材料供不应求价格上涨,公司积极外采应对风险。下游锂电池需求激增,但锂的开采周期较长,市场供应紧张。相较于14年,16年锂辉石、卤水、工业级碳酸锂的平均采购价格分别增长33.59%、146.86%、118.92%。公司原材料占生产成本的比例在70%~80%,采购成本逐年上涨的对利润水平影响较大。另外,锂加工行业集中度高,Rockwood 、FMC、SQM、天齐锂业(002466,股吧)和赣锋锂业,共占80%市场份额,各家竞争激烈。对此,公司积极对外采购并收购相关企业股份,包括爱尔兰Avalonia锂辉石矿55%股权、阿根廷Mariana卤水矿80%股权等。参股公司RIM的Marion矿山已于今年2月顺利投产,进展超预期。充足的原材料资源成为公司核心竞争力之一,17年三季度毛利率高达37.59%,环比增长10.07%。

  目前公司市值为502亿元,股价在68.75元左右,市盈率(TTM)37.51x。相较于有色金属行业平均值42.85x、天齐锂业的28.55x(总市值578亿元),估值水平较合理。60日、90日、120日年化波动率分别为49.38%、49.85%、54.92%。发行规模较小,条款适中,转股价高于最新收盘价(12月18日)。本次可转债规模9.28亿元,相对规模较小,票面利率及补偿利率设计适中,较其他转债无明显差异,转股价格71.89元/股高于12月18日的收盘价格。

  从赣锋转债的平价、发行规模来看,济川、金禾等转债比较相近。公司作为全球最大金属锂生产商市占率稳固,通过参股国外矿企赢得充足原材料,可灵活外采平抑成本波动,整体基本面较好;本次募投项目用于拓展产品线,有助于公司释放产能,业绩弹性较强。公司当前股价处于高位,估值较合理,股价弹性较大。对标济川转债当前价位107.71元,转股溢价率15.9%,我们认为赣锋转债估值应在[8%,12%]区间,价位在[104,108]元,中枢为106元。若上市前正股未有较大波动,破发概率不大。

4、中签率分析

  4、中签率分析

  我们暂认为大股东全部参与配售(41%),预计赣锋转债股东配售比例在41%左右,网上可申购量预计4.64亿元左右。最近泰晶转债网上打申购户数已下跌至80万户以下,因此我们预计赣锋转债参与申购户数100万户左右,考虑申购上限100万,因此预计赣锋转债中签率在0.0464%附近。

5、风险提示

  5、风险提示

  锂矿、锂盐产能释放低于预期;锂价下跌风险;正股股价大幅波动导致转债上市价位不及预期。

  本文首发于微信公众号:EBS固收研究。文章内容属作者个人观点。投资者据此操作,风险请自担。


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