龙马环卫：期待来年放量增长 推荐评级

　　[摘要]

　　三季报业绩略低于预期龙马环卫公布1~3Q16业绩：营业收入15.7亿元，同比增长37.3%；归属母公司净利润1.5亿元，同比增长21.9%，对应每股盈利0.56元。3Q16收入5.5亿元，同比增长44.1%，归属净利润5,024万元，同比增长14.2%。业绩略低于预期。

　　3Q16收入延续高增长，毛利率同比上升。3Q16收入增长44%，环卫设备和运营均实现良好增长。毛利率同比上升0.7ppt至31.8%。因环卫服务项目处于开办初期费用较高，3Q16管理费用率和财务费用率同比上升1.2ppt和0.2ppt，销售费用率同比下降0.7ppt。因应收账款自然增长，3Q16资产减值损失同比增长78%，且因营业外收入下滑54%，最终净利润同比下滑2.4ppt至9.1%。

　　经营活动现金流净流出增加。截至3季末，公司存货/应收账款/应付账款余额分别较年初增加1.4亿元/4.4亿元/1.2亿元。3Q16经营活动现金流净流出2.1亿元，同比多流出1.9亿元。

　　发展趋势环卫服务尚处于培育期。2015年公司提出了环卫设备+服务双轮驱动发展战略，至今中标了海口龙华、沈阳浑南等13个环卫服务项目，年化合同金额4.44亿元，累计合同金额48.6亿元。城市道路清扫及生活垃圾清运2015年市场估算规模达到868亿元，2020年有望达到1,380亿元，复合增速9.7%。而环卫服务市场化率目前仍不足10%，未来提升空间广阔。虽然短期环卫服务业务处于开办期费用高企，且海口项目在“双创”期间因员工加班费用较高，我们看好公司在环卫服务领域的布局发展。

　　盈利预测考虑到业绩略微低于我们预期，我们将2016年每股盈利预测从人民币0.78元下调5%至人民币0.75元。

　　估值与建议目前，公司股价对应2016/17e46.1x/32.3xP/E。我们维持推荐的评级和人民币42.50元的目标价，较目前股价有23.83%上行空间。对应40x2017eP/E。

　　风险环卫服务市场化放缓。