一心堂：业绩稳步提升 买入评级

　　[摘要]

　　事件：2016年三季报发布，1-9月公司实现营业收入45.35亿元，同比增长16.71%；归属母公司净利润2.84亿元，同比增长12.94%。

　　公司直营药店高密度覆盖云南市场，以西南地区为阶段性目标，统筹线上线下渠道，战略布局全国。

　　立足云南，布局全国：公司坚持少区域高密度覆盖战略，现有直营门店3877家，其中云南省内铺设2697家，占云南省内药店17.96%。

　　公司现阶段战术着眼于西南区域与基层市场，开展大规模外延并购，并通过一系列整合措施提高系统协同性。公司现阶段重视开发川渝市场，第三季度公司连续公告关于川渝地区共218家门店并购方案，预期收购总金额4.09亿元。并购方案落地后，公司川渝地区营收有望翻倍。公司毛利率为41.67%，处于医药零售行业领先水平，随着器械流通业务壮大，预计公司盈利能力将稳步提升。

　　融合线上线下渠道，拓展经营范围：公司现有B2CB2BO2O等商业模式，将线下资源导入线上。同时扩展产品经营范围，优化母婴、生鲜、眼镜、药妆、个人护理、健康管理等业务，提高盈利能力，满足消费者多样化需求。

　　发行中票、短券缓解外延扩张带来的财务压力：公司外延扩张脚步加快，对于企业现金流及内部管理提出新的要求。公司原计划非公开发行募集资金用于直营连锁营销网络建设等。但由于证监会对再融资审核趋严，对实体网点建设要求严格，在建门店须有相关合同。公司短期难以满足要求，决议终止非公开发行计划。公司通过中票和短券以及银行信贷维持门店扩张资金需求。三季度末公司应付账款8.63亿元，公司凭借较高的上游议价能力，将部分资金压力转移给上游经销商。目前公司资产负债率49.15%，货币资金10.64亿元，扩张财务压力尚在可控范围内。

　　投资建议我们预计公司2016-2018年归母净利润3.74亿、4.67亿和5.58亿元，EPS分别为0.72元、0.90元和1.07元，对应PE分别为31倍、25倍和21倍。公司快速拓展西南市场，发挥协同效应，显示出极佳的盈利能力。我们看好公司区域高密度布局，首次给予“买入”评级。

　　风险提示：1）外延并购与整合不达预期；2）商誉减值风险。