苏宁云商：全渠道布局值得期待 推荐评级

　　[摘要]

　　投资要点：

　　营收提速，不同单品毛利率有升有降：2017年中报显示，营业收入为837.46亿元，同比增长21.87%，归母净利润为2.91亿元，同比增长340.53%，考虑运营资金收益后的扣非的归母净利润为1.29亿元，同比增长119.85%。分产品来看，通讯产品销量同比增长36.42%，而毛利率仅为4.72%,主要原因系公司为抢占市场，加强了该品类的促销力度。小家电的销量同比增长了24.17%，毛利率为19.37%，毛利率提高的主要原因为公司加强了C2B反向定制产品的销售。

　　线上保持高速增长，线下同店效率保持稳定：公司强化店面经营效益考核，加快新业态的探索，使得各类门店总数保持在1500家左右，而同店可比销售保持了4%以上的增长。苏宁易购APP日均活跃用户数同比增长80%，移动端订单数量占线上整体比例达到83.66%。公司8月份和9月份线上的销售收入同比增长69%和43%，预计2018年能保持40%以上的增长。

　　物流仓储面积储备充足，全牌照金融服务平台开始发力：苏宁物流及天天快递拥有仓储及相关配套总面积614万平方米，预计至2020年，公司的仓储面积会达到1000万平方米。公司旗下拥有的金融业务包括：支付业务，供应链金融，消费金融，投资理财，保险业务，众筹业务，融资租赁以及苏宁银行。上半年苏宁金融业务（支付业务、供应链金融等业务）总体交易规模实现同比增长172%，预计到2019年能够贡献50亿左右的营收以及12亿左右的营业利润。

　　盈利预测与评级：公司已经成功进行了转型，成为O2O零售的领跑者以及全产业链布局的先驱。我们对公司进行分布估值。1.公司持有阿里巴巴1.09%的股权价值约300亿；2.零售业务线上的估值约400~450亿；3.零售业务线下的估值约400~480亿；4.物流价值约250~280亿；5.苏宁金融价值在180~200亿，合计总市值在1530亿~1710亿，对应2018年股价为16.43元~18.37元，首次覆盖，给予“推荐”评级。

　　风险提示：新门店开展不及预期；线上增速放缓；零售行业恢复不及预期