报告关键要素:

　　预计公司2011年水泥及熟料销量为6500万吨，2012年达8000万吨，增幅为23.08%；产能的快速扩张为销量的大幅增长提供保障，2011年公司新增水泥产能1930万吨，产能增幅为26.26%，另外在建和拟建水泥产能1440万吨将于2012年之后投产。公司主战区京津冀、陕西明年新增供给大幅降低，企业并购加速，景气有望上行。

　　事件:

　　我们对公司进行了实地调研，针对公司产能投放、水泥销售、区域景气和发展战略等问题与公司董秘进行了深入的交流。

　　调研内容:

　　水泥及熟料产能情况？

　　截至2011年底，公司已投产熟料产能6880万吨，水泥产能9280万吨；2011年新投产（包括收购一条）10条熟料生产线，熟料产能1490万吨，水泥产能1930万吨，水泥产能增幅为26.26%；预计2012年一季度投产熟料生产线2条，熟料产能360万吨，水泥产能440万吨；另外有2条熟料生产线、1个粉磨站择机投产，熟料产能300万吨，水泥产能1000万吨。包括已投产、在建、拟建的生产线，公司熟料产能7540万吨，水泥产能10720万吨，权益水泥产能8596万吨。公司计划2015年水泥产能达到1.5亿吨，主要通过并购的方式进行扩张，意味着未来4年公司需要收购4300万吨水泥产能，产能年复合增长率12.75%。

　　公司推行区域领先战略，产能主要分布在“三北”地区，华北、西北、东北分别拥有水泥产能6340万吨、1800万吨、1380万吨，分别占公司总产能的59.14%，16.79%、12.87%，其他地区水泥产能共计1200万吨，占比为11.19%。

　　2012年各区域水泥行业景气度判断？

　　京津冀基本持平，略有改善，因为新增供给大幅降低。冀东水泥和金隅股份在该地区分别拥有水泥产能3560万吨、3613万吨，合计占有60%的市场份额，两者一东一西，各有侧重，其余大多数是单体企业，产能低于500万吨。京津冀地区没有经历过极端的市场，供需基本保持平衡，产能利用率很高，小企业也能维持不错的盈利水平。2010年-2011年大量新建生产线投产，而需求却受房地产调控和基建项目停工的影响，2011年下半年以来行业景气下行。2012年基本没有新增生产线，需求有望逐步好转，但协同效果大幅提升的概率较低，预计景气略有改善。

　　陕西已经触底，下半年会好转。水泥价格全国最低，当地的小企业大面积亏损，大企业乘机收购，如果收购顺利，行业景气将快速回升。公司近期召开了销售会议，陕西地区的销售经理比较乐观。

　　陕西市场由海螺水泥、冀东水泥、西部水泥主导，新进入者海螺水泥的发展战略对市场走势起着关键作用，海螺水泥面临长期利益和短期利益的权衡，如果市场提前好转，不利于进一步的收购，从这个角度看，好转出现的时间仍不确定。

　　东北将维持高景气，因为新增供给少，行业协同效果好。东北地区由亚泰集团、北方水泥、山水集团、天瑞集团主导，冀东水泥在该地区产能860万吨，在行业协同中仅发挥配合作用。近年来，随着振兴老工业基地政策的落地，固定资产增速明显加快，部分地区出现了水泥供不应求的情况。明年新增供给很少，行业协同会继续发挥作用，预计高景气将延续。

　　内蒙古存在新增供给压力，但公司布局良好，受影响较小。冀东水泥在内蒙古的水泥产能为1130万吨，在呼鄂两地的市场份额高达60%，占据了金三角呼包鄂地区最好的区位，生产基地贴近市场。

　　由于市场分割，与华润水泥、中建材、中材集团的竞争程度低于其他地区。

　　山西新增供给压力较大，存在下行的风险。冀东水泥、中国建材、华润水泥、山水水泥四大巨头蜂拥山西，通过新建、并购方式迅速扩张，水泥从供不应求迅速演变成供大于求，明年价格下行的风险较大。

　　重庆有见底迹象，是否能回升仍不确定。冀东水泥今年6月份在重庆投产3条生产线，布点离市场较近，主要看好重庆直辖市的建设，目前情况不好，仍是亏损，产能没能充分释放，市场还没打开。

　　重庆2010年-2011年新投产水泥产能超过3200万吨，供给压力非常大，中建材的区域整合有利于市场回升，但整合的力度不确定。