广发证券-奥康国际-603001-多品牌领先皮鞋运营商,预计上市价格为25.30至30.40元

　　多品牌领先皮鞋运营商

　　公司采用业务纵向一体化的模式进行皮鞋的设计研发、生产、分销及零售业务，产品包括男女皮鞋及皮具产品，公司产品委托加工占比约为50%。公司的竞争优势可概括为：较强的品牌知名度、“直营+加盟”营销网络拓展、业务纵向一体化带来的高价值供应链优势。公司在男皮鞋市场占有率排名第二，为5.79%；在华东地区男皮鞋市场占有率排名第一，为6.64%。

　　多品牌布局，“直营+加盟”模式拓展营销网络

　　公司已经形成以“奥康”品牌为主，“康龙”、“红火鸟”、“美丽佳人”、“万利威德”品牌为辅的多品牌错位经营的市场经营策略。公司的销售区域主要集中在华东地区，2011 年华东地区实现的收入比重约为50.99%。截至2011 年12 月31 日，公司终端数量达到4512 个。其中直营店终端数量为477 个（直营独立店161 个、直营商场店316 个）、经销商终端4035 个，直营、加盟网点比例分别为：10.57%、89.43%，收入占比分别为：21.35%、66.57%（2011 年数据），另外，OEM/ODM 代工业务占比为12.08%，公司近几年一直在战略性的收缩该项业务。

　　未来的看点:渠道空间拓展+多品牌运行

　　奥康国际的销售区域主要集中于华东区域，实现的收入比重在50%以上，西部和华中地区的销售占比约为12.5%。在国内消费升级背景下，公司未来在华南、华北及东北地区的市场开拓空间巨大；多品牌运作：旗下康龙品牌2011 年底网点数量较2008 年增长187%，红火鸟网点数量增加306%。据Euromonitor 统计数据显示：康龙休闲鞋品牌市占率约为2.5%，在同类品牌中排名第一。

　　盈利预测：预计上市价格为25.30-30.40 元/股

　　我们预计公司2012-2014 年完全摊薄每股收益（按照发行后总股本计算）分别为：1.32 元、1.69 元、 2.14 元。刨除公司2011 年6300 万的营业外收入，2011 主营业务净利润应为4.09 亿元，2011 年EPS 为1.28 元，按照我们的测算，对应未来3 年净利润复合增长率28.1%。综合绝对估值与相对估值，考虑到近期相对乐观的市场情绪，给予20%的溢价，我们预计公司上市价格为25.30-30.40 元/股。

　　风险提示

　　直营规模扩大带来的管理风险；经济增速下滑影响终端消费市场。