拟精选层企业遭遇“分手费”难题

　　新三板挂牌公司与主办券商因为各种原因“分手”原本是正常的市场行为，不过，中国证券报记者近日了解到，精选层相关业务可能给主办券商带来较大的收益，“分手费”问题成为市场各方博弈的焦点。

　　针对解除持续督导过程中产生的利益分歧，业内人士认为，挂牌公司和主办券商需寻求“双赢”途径。据悉，全国股转公司将引导相关方通过公平合理的方式解决督导变更中的分歧，实现企业利益和券商利益的双赢。

　　寻求共赢

　　新三板创新层公司自在传媒近日公告，鉴于公司的战略发展需要，并经与安信证券的充分沟通及友好协商，双方决定解除持续督导协议，同时由太平洋证券担任公司的承接主办券商并履行持续督导义务。自在传媒在2月底开始进行精选层的辅导备案工作，彼时辅导机构正是安信证券。

　　自在传媒变更主办券商并非孤例。一方面，截至5月18日，约160家左右挂牌公司公告有意向到精选层挂牌交易。另一方面，东财Choice数据显示，年内已有359家挂牌公司公告变更持续督导主办券商，其中就有多家备战精选层企业。

　　据了解，本次新三板改革中，要求拟公开发行股票的挂牌公司，应当聘请其督导主办券商或其保荐子公司担任保荐机构，因此可能出现原主办券商能力不足转而找寻有保荐承销能力的券商来做精选层项目的情形。

　　云洲资本合伙人习青青认为，“从企业角度来说肯定愿意选更好的券商。但从督导券商的角度看，陪企业度过了最艰难的时刻，却轮不到分享制度红利，提出‘分手费’情有可原，毕竟一个精选层项目的券商中介收费可达千万级。”

　　银泰证券股转业务部总经理张可亮表示，变更主办券商有主客观原因。客观方面，有些主办券商的保荐能力的确不强，而挂牌公司希望能尽快推进申报精选层的项目，所以更愿意与保荐经验丰富的券商进行合作。主观方面，一些券商积极主动接触精选层挂牌条件的企业，服务能力更强，方案更好，挂牌公司综合考虑下，会有变更主办券商的想法。

　　业内人士认为，从法律性质上讲，挂牌公司和主办券商因各种原因解除持续督导协议，并因此产生“解约金”，其本质是一种民事法律行为。通俗点说，“解约金”相当于挂牌公司付给主办券商的“分手费”。

　　在冲刺精选层的背景下，主办券商似乎有理由索要高额“分手费”，但具体给多少还是要券商和企业本着平等、自愿的原则自主协商确定。“‘分手费’多少主要看企业的规模，若拟精选层企业的规模较大，保荐费可达千万元级别，百万级的‘分手费’不无可能。”习青青说。

　　中国证券报记者从接近全国股转公司的人士获悉，存在挂牌公司在解除持续督导过程中与主办券商僵持不下的情形。对此，全国股转公司会在尊重各方意愿的前提下，从中协调，引导各方通过公平合理的方式解决督导变更中的分歧，实现企业利益和券商利益的双赢。

　　看法不一

　　中国证券报记者了解到，对于“分手费”这一现象，市场声音不尽一致。一种声音认为，经过主办券商长期的督导培育，挂牌公司逐步成长，满足了精选层或IPO条件，挂牌公司单方面提出变更其他券商为其提供保荐服务，对原券商来讲存在潜在利益受损的客观情况。在协商解除持续督导协议时，由企业向原券商支付合理金额的“解约金”进行补偿，或者采取联合保荐的方式由承接券商向原券商让渡部分利益，是各方平等协商的结果，属于市场化行为。

　　另一种声音则认为，不能助长部分券商索要巨额“分手费”的这种风气。虽然毫无约束地解除持续督导协议，会打击部分主办券商尤其是中小券商培育企业的积极性，但过高的“解约金”也会损害企业的利益。从长远来看，其实也会对主办券商后续拓展推荐挂牌业务产生不利影响，对整个新三板市场生态也不是一件好事。

　　一位资深人士表示，从制度设计看，保荐机构与其主办券商为同一家机构，确实有不少好处。一是有利于降低市场成本。挂牌公司进入精选层后，一方面按规定仍须主办券商履行持续督导职责，另一方面也须由保荐机构在一定期限内履行保荐督导职责。而主办券商督导与保荐督导内容高度重合，督导职责基本一致。若保荐机构与主办券商不是同一家机构，则意味着挂牌公司将因同样的督导工作向不同券商支付双倍督导费，同时会造成对挂牌公司日常工作的频繁干扰，增加隐性成本。

　　二是有利于厘清机构责任并优化资源配置。由于2家以上券商须对同样内容履行督导职责，在追究督导责任时，可能因责任不清而引发纠纷，同时也会造成券商督导资源的极大浪费。

　　三是有利于提高市场效率。若保荐机构为其主办券商，则其对挂牌公司较为了解，既有利于确保尽调质量，提高公开发行效率，也有利于通过保荐机构与主办券商的绑定，给提供持续督导服务的主办券商带来增量业务，以市场化方式增强主办券商推荐优质企业挂牌、为其提供优质服务的动力。

　　陪伴成长

　　主办券商持续督导制度是新三板市场的一项特色制度安排。早在成立之初，新三板就确立了主办券商持续督导制度，要求企业在挂牌时及挂牌后，必须有主办券商为其提供全方位、持续地服务与督导。从境外看，英国AIM、德国Scale和中国台湾兴柜等服务中小企业的市场，均有类似制度。

　　据了解，这一制度设计的初衷是，针对中小企业发展相对不规范、资本需求多元化和个性化等特征，按照市场化和责权利一致的原则，为中小企业在资本市场的全生命周期发展过程中提供主办券商这一“资本市场伙伴”。

　　从新三板七年多的实践来看，主办券商通过履行持续督导职责，指导、督促企业诚实守信，规范信息披露，完善公司治理，为中小企业在资本市场融资发展发挥了积极作用。经过多年探索和培育，主办券商着眼于在企业发展的不同阶段持续提供全方位的服务，培育了一批具有成长潜力的中小企业客户，服务的广度和深度也在不断增强。对于新三板市场而言，主办券商持续督导制度也有助于实现对数量庞大的挂牌公司进行风险管理。

　　业内人士认为，主办券商持续督导制度有助于引导券商改变传统通道服务思路，树立“投早投小”的心态，通过长久地持续督导服务培育企业在资本市场成长壮大，最终实现企业价值和券商利益的双赢。由于主办券商和挂牌公司之间实现了一种长期“捆绑”关系，部分主办券商尤其是中小券商在持续督导费用的收取上，往往遵循“覆盖成本”的原则，以期通过前端“质优价廉”的服务吸引企业，实现后端的“丰收”。

　　习青青认为，新三板是一个长尾市场，中上游券商才是市场主力，他们在这个市场不断耕耘服务，经验和案例反而会比大券商多。从长期来看，建议企业从开始就选择与自己长期价值观一样的主办券商，长期合作，一起成长。

　　张可亮直言，拟精选层企业变更主办券商这个现象对服务新三板市场的中小券商而言也算是一个警示，这类券商要在投研能力、保荐能力、日常服务能力等方面下功夫，具备为挂牌公司提供一揽子的投融资服务方案的能力。