久友资本李阳：创业板注册制改革开启科创企业资本链接新阶段

　　中证网讯（记者 胡雨）6月12日，创业板注册制改革相关的首批配套规则文件正式落地。长期布局“硬科技”领域的股权投资机构久友资本董事长李阳接受中国证券报记者专访时表示，随着创业板注册制改革推进，科技创新型的企业能够得到更多资本资源的支持，资本在有顺畅退出通道的前提下，也更愿意与代表先进生产力的企业结合。从投资角度而言，他认为需找出具备足够大市场空间但尚未被满足的细分赛道，再有竞争力或稀缺性标的，然后综合考虑择其优者投资。

　　科创型企业与资本加速结合

　　“此次创业板注册制改革通过允许未盈利企业以及红筹企业上市，打破了国内资本市场传统审核制下的很多门槛要求。”在李阳看来，这些企业在技术研发领域普遍具有较高的竞争力，但在短期内难以实现盈利，不过通过此次注册制改革，这些企业在创业板上市的大门也打开了。

　　李阳表示，直到去年7月22日科创板正式开闸，资本要素市场化配置明显向高附加值的科技创新产业倾斜，与国内产业结构调整优化升级契合，匹配度得到进一步提升，但这依然不够。今年中共中央、国务院发布了《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》，其中就提出要推进资本要素市场化配置。随着注册制改革的推进，影响不仅将传导到二级市场，也会对一级市场产生影响，越来越多的资本要素会愿意和科技创新型的企业去进行结合。

　　李阳认为，在这种情况下，科技创新型的企业能够得到更多资本资源的支持，而作为资本，在有顺畅退出通道的前提下，也更愿意与代表先进生产力的企业结合。“随着国内资本市场注册制改革的推进，越来越多以知识产权、专利技术为核心资产的企业会登陆A股。相信不管是在科创板，还是注册制改革以后的创业板，这些企业都将会有很好的市值表现。”

　　李阳还预测，在这样一个大的背景下，不仅是股权投资机构，越来越多包括包括银行、信托以及保险在内的金融机构，也会逐步接受一些无形资产本身的内含价值，从而进一步丰富科技成果资本化的路径，支持这些科技创新企业的发展，满足中国的产业结构必然向更高附加值的科技创新产品和更高附加值的科技创新服务发展的需求。

　　“为什么一级市场的机构现在愿意去考虑投早投小，主要是因为了有了科创板以及创业板改革的支撑。”在李阳看来，相关改革认可了科技创新领域的行业属性——即很难在短期内实现盈利，继而提高了市场的包容性，降低了上市门槛。“资本市场改革带来的畅通退出渠道下，PE/VC才能安心的进行早期阶段科技创新企业的投资，支持相关企业发展。”

　　辩证审视“负面清单”

　　与科创板不同的是，目前深交所拟在创业板实施上市“负面清单”制度，农林牧渔、交通运输、金融、房地产等一大批传统产业原则上不被支持在创业板上市。

　　李阳指出，国家支持的新兴产业标准会随着时间逐渐发生变化，负面清单设置的意义在于给市场提供一个倾向性的定位，加快资源的配置。“资本市场的‘车道’划分清楚了，科技创新型的企业会向创业板聚集，传统的成熟企业则继续在中小板或者主板上市，对于股权机构而言，负面清单的出台也会起到对投资的引导作用。”

　　不过李阳同时表示，应对负面清单辩证的去审视：“并不是说所有的传统企业都与注册制下的创业板无缘，比如一些拥有领先核心技术的兽药或动物疫苗研发企业，属于传统的农业养殖行业，但同样也属于生物医药领域的领先企业，这属不属于国家支持的新兴产业呢？我认为是属于的。负面清单更多是给予原则性的引导，但是到具体的个案时，还是得具体案例具体分析。”

　　对于高新技术产业和战略性新兴产业范畴，李阳也做了很系统性的研究。“首先一定是满足国家的重大战略需求，国家迫切需要、拥有巨大市场空间，但同时国内无法自主可控地满足，这一类就可以把它定义为高新技术产业和战略性产业。”

　　对于具体到哪些领域需要达到“自主可控”的高度，李阳分析有两个赛道，这也是久友资本从2015年就一直坚持布局的赛道：一是人工智能、5G技术、半导体核心器件、物联网、高端新材料、智能制造等；二是原创新药、精准医疗及高端医疗器械。

　　“从投资角度而言，久友资本先会从宏观的层面关注产业结构调整、经济环境变化和行业生态变迁，找出具备足够大市场空间但尚未被满足的细分赛道，然后再去观察底层商业逻辑、竞争格局及核心成功要素，最终细化到具体公司的技术壁垒、团队构成、工业化及商业化能力，选出赛道中有竞争力或稀缺性标的，然后综合考虑择其优者投资。”李阳介绍到。

　　淘汰机制亟需逐步建立

　　按照创业板改革征求意见稿内容，创业板拟将股票涨跌幅限制比例由10%提高至20%，有市场将此解读为有利于优质企业股价的迅速兑现。

　　在李阳看来，放宽涨跌幅的限制，是资本市场逐步成熟的一个表现。“设置涨跌幅实际上是为了避免市场过度的波动，放宽涨跌幅限制则是给市场更大的空间去进行快速的价值发现和风险释放。二级市场涨跌幅放宽后，股权机构更加要回归投资的本质，即对标的企业本身的价值进行研判。”

　　李阳指出，即便是二级市场的涨跌，最终还是会围绕企业本身的价值，可能有高估的时候，也有被低估的时候，但它一旦严重偏离之后一定会回归，而回归的这条中线始终是企业价值本身的评定线。“对于专业的股权机构来讲，要做的一个核心工作就是回归本源，回归对这个项目本身，从技术、产品、核心竞争优势、市场等等这些角度进行价值的判断。”

　　创业板注册制改革有望激发股权投资机构的热情，带来更充足的上市公司供给，对此李阳认为，这将会引导整个市场进一步回归理性，同时产生市值分化。“市场整体的估值中枢可能会下移，但优质企业的资本聚集效应反而会更加明显，一些劣质的、没什么核心技术、也没有什么竞争优势的企业会逐步地被挤出。”

　　李阳表示，相信随着注册制的普及，国内资本市场退市制度也会逐步健全完善。上市的通道越来越顺畅，上市的公司也越来越充足，而在这种情况下，市场最终是要寻求一个平衡的，淘汰机制也就亟需建立起来。“只有把最不好的那部分企业清除掉，才能让这个市场保持总体的优质。所以随着更充足的上市公司的供给，一定要有优胜劣汰的机制，相应的退市通道、退市机制也会更加的健全。此前市场卖壳、炒壳的风气也会在这一过程中被抑制。”