中资美元债正成为大类资产品种

　　● 李迅雷

书名：《王龙的美元债投资课》

作者：王龙

出版社：中信出版集团

　　2020年3月，美元流动性出现危机，导致全球美元债市场受挫，美国美元债和中资美元债指数月跌幅达到15%以上，中资美元债的大幅波动也对境内人民币债券造成较大的冲击和影响。越来越多的境内机构开始关注海外中资美元债市场的投资机遇及波动风险，以及对境内债市的联动影响。随着中国金融资本市场的国际化程度提高，从宏观和微观层面，跨境海外资产配置和联动性也必然加强。

　　截至2020年底，中资美元债的市场规模超过万亿美元，占据了亚洲美元债的半壁江山。中资美元债在国际美元债市场的地位凸显，存量规模仅次于美国美元债市场的第二大美元债市场，其发展主要经历以下几个阶段：

　　1986年至2010年，是中资美元债的早期萌芽阶段。1986年，中国银行作为首只中资美元债，在国际市场上发行2亿美元债。在该阶段中资美元债发行并不活跃，期间共只发行了787亿美元，包括中海油、国开行等在境外发行美元债。

　　2010年至2013年，是中资美元债的发展初期。在该阶段，中资企业开始涉足境外美元发债，该阶段中资美元债发行量较萌芽阶段增长至1913亿美元。该期间发行行业也开始大幅扩张到非主权板块，如地产、银行和能源板块开始放量发行中资美元债。

　　2014年至2019年，是中资美元债的爆发期。首先，以2015年的发改委“2044号文”为标志，中资美元债监管政策逐步放松，额度审批从注册审批制转为备案制。其次，中美利差处于历史较低位置，美元债收益率吸引力上升。最后，人民币贬值也促使投资者开始配置美元债资产，该阶段中资美元债市场供需两旺。2010年至2019年，中资美元债爆发性增长近17倍，截至2019年底，中资美元债存量约9000亿美元，占据亚洲美元债市场半壁江山。这一阶段中资美元债发行量平均每年供给达到1800亿美元。除了地产、能源和银行板块持续成为供给主力以外，城投平台公司也开始崛起,成为境外美元债供给较大的板块，另外值得关注的是，银行板块的优先股发行量从2017年开始爆发式增长。

　　2020年以来，中资美元债进入成熟阶段。2019年6月和7月，发改委“666号文”和“778号文”开始强调地方融资职能国企和房地产企业境外发债仅限于归还1年内到期的中长期外债。数据统计，2020年及之后，中资美元债到期量将会保持在2000亿-3000亿美元，预计2020年之后，中资美元债总发行量约2000亿-3000亿美元，净融资保持平稳，中资美元债市场将进入真正的成熟阶段。

　　收益方面，从2012年至2020年之间，中资投资级和高收益美元债的累计投资回报率分别为56.91%和124.65%，平均年化收益率分别为5.13%和9.41%，算上人民币兑美元的外汇对冲收益，中资美元债相对于境内人民币债具有极大的超额收益空间。中资美元债的违约率低于国际平均违约水平，也优于亚洲其他国家的违约率。中资美元债与其他大类资产的相关性较低，举例来看，中资高收益美元债与境内人民币国债指数相关性为0.12，与沪深300相关性为0.19，与原油、黄金、美国国债的相关性为负。整体来看，中资美元债的收益回报高、违约风险更低（和发行人资质普遍较高有关），同时与其他大类资产的相关性低，具有显著的风险分散功能。从这个角度来看，中资美元债确实是值得境内投资者关注和配置的品种。

　　截至2020年10月，中资美元债合计违约存续金额约为120亿美元，亚洲美元债违约存续金额为481亿元，中资美元债违约金额占亚洲违约总金额比例为25%。但从各国违约率来看，中资美元债违约率1.2%，低于亚洲美元债的平均违约率1.9%，也低于国际平均违约率（约1.7%）。但随着中国打破刚兑步伐的推进，中资美元债违约率也必将有所上升，逐步接近国际平均违约率，这更加需要机构和个人在享受这个资产品种的收益红利时，提高信用风险甄别能力和市场波动控制能力。2021年之后，中资美元债市场规模进入相对成熟阶段，机构和个人都需要对其主动管理，最大限度风险控制下获得超额收益。

　　未来中国资本市场双向开放是大势所趋，机构或者个人将增加对海外资产的配置比例，这就需要了解全球的资产种类和估值方法。本书作者身处国际金融一线，长期专注于全球债券市场的研究和投资工作。其中，中资美元债是作者研究最为深入的品种，本书为读者获得长期稳定的回报提供具有实操性的建议，同时本书也为境内投资者的海外美元债配置提供详尽的收益及风险多维度介绍，有助于境内投资者打开投资海外美元债的门户，成为资产全球化配置的操作指南。