如何运用裂解价差对冲油价波动风险

　　D对冲操作

　　若炼油商面临成品油价格下行及原材料成本上涨的行情，意味着其存在炼油利润萎缩的风险。假设一炼油商的利润结构高度贴合市场上普遍的3∶2∶1裂解价差，即3桶原油炼成2桶汽油和1桶柴油，该炼油商便可以通过期货端复合操作对冲价差缩小的风险，锁定利润。
　　在9月15日，该炼油商决定通过卖出20手12月RBOB汽油期货和10手12月ULSD柴油期货以及买入30手11月WTI原油期货以执行裂解价差的卖出操作。由于成品油期货的计价单位是美分/加仑，因此需要把期货价格乘以42以统一换算成原油期货的价格单位。20手RBOB汽油期货以160美分/加仑（67.2美元/桶）卖出，10手ULSD柴油期货以170美分/加仑（71.4美元/桶）卖出，30手WTI原油期货以50美元/桶买入，因此仓位组合锁定了（67.2×2＋71.4-50×3）/3＝18.6美元/桶的裂解价差。
　　1个月之后，该炼油商从现货市场上以60美元/桶买入3万桶原油用以炼制成品油，同时分别以71.4美元/桶和75.6美元/桶卖出2万桶汽油库存和1万桶柴油库存。此时对应的裂解价差为12.8美元/桶，而期货市场上，原油现货价格为60美元/桶，汽油期货为71.4美元/桶，柴油期货为75.6美元/桶，炼油商通过平仓操作，在期货端赚取了5.8美元/桶的利润。
　　因此，结合现货端12.8美元/桶以及期货端5.8美元/桶的利润，炼油商成功锁定了期初18.6美元的裂解价差，避免了价差缩小对炼油利润的负面冲击。

　　E四大问题
　　有几种方式可用于管理与炼厂经营相关的价格风险。由于一个炼厂的产量根据装置的配置、炼制的原油种类及其满足市场季节性产品需求而有所变化，因此有不同类型的裂解价差可以帮助炼油厂对冲原油和炼油产品的不同比例。每个炼油公司都必须评估各自的状况，制定与其具体现货市场运作相协调的裂解价差期货市场策略，但在执行交易时需要考虑以下问题。
　　一是交易者必须了解并遵循交易的目的。炼厂对冲试图对冲利润、停产时间、资本资产购买或当前的市场机会；投资者认为市场价值被高估或低估，并希望捕获当前的市场价值，也可能用来补充投资组合中的另一个股权头寸。
　　二是执行的裂解比例，是选择简单的1∶1裂解价差还是多元化的3∶2∶1或5∶3∶2裂解价差。炼厂要考虑哪个裂解价差与其配置、原油类型和相应产品的产量相符，投资者要考虑哪个裂解价差与投资者的角度或炼油商的配置相一致。
　　三是交易的时间段（月份、季度等）。如果现货市场非常强劲，且符合对冲/交易目标，不妨考虑在曲线后方捕获一些机会；市场过度疲软可能会引发一些买进被低估的裂解价差的机会。
　　四是买进还是卖出裂解价差。买进裂解价差是指在卖出原油的同时买进炼油产品，此情形的假设是，预计裂解价差将扩大，例如，从5美元/桶增加至6美元/桶。卖出裂解价差是指在买进原油的同时卖出炼油产品，此情形的假设是，预计裂解价差将缩小，例如，从5美元/桶元下降至4美元/桶。
　　作为炼油商利润空间的表现载体，裂解价差是原油需求的重要参考，也是油价走势的先行指标。在NYMEX及ICE上市的各种裂解价差期货合约，更成为了炼油商锁定利润的有效工具。因此，对裂解价差的深度理解是原油市场投资者预判价格走势、企业提高自身竞争力需要掌握的手段之一。

　　图为NYMEX RBOB汽油—WTI原油裂解价差