市场运行平稳 行业、产业获双赢

　　动力煤期权上市一年多来 

　　动力煤期权2020年6月30日在郑商所上市交易。一年多来，在市场各方的共同努力下，动力煤期权运行平稳，投资者参与理性，价格合理有效，功能初步显现，受到了行业人士的好评。

　　动力煤期权上市带来的丰富多变的策略组合，弥补了期货策略单一的短板，通过期货、期权工具的结合运用能够取得更好的保值效果。截至2021年6月30日，参与动力煤期权交易客户数达2.5万个，其中法人客户超过800个，法人客户日均成交、持仓占比分别达63.4%、53.2%。部分煤炭企业综合运用“期货+期权”进行套期保值，既管理了价格波动风险，又稳定了企业经营收益。

　　A市场规模和流动性持续提升

　　动力煤期权上市以来，市场规模稳步增长，2021年1—6月，累计成交量达546.24万手，较2020年下半年增长53.2%，日均持仓量7.94万手，较2020年下半年增长38.3%。

　　期权价格合理有效，动力煤期权波动率“微笑”特征显现，主力平值隐含波动率基本与历史波动率走势一致，80%的时间高出90天历史波动率5个百分点左右，平均差值3%，符合国际成熟市场运行规律，表明投资者交易理性谨慎。

　　动力煤期权上市后，郑商所通过严格落实期权投资者适当性制度，确保投资者有序入市，合理参与。随着一系列市场政策措施的实施，投资者参与的广度和深度有所提升，结构不断完善。截至2021年6月30日，参与动力煤期权交易客户数达2.5万个，其中法人客户超过800个，法人客户日均成交、持仓占比分别达63.4%、53.2%。部分煤炭企业综合运用“期货+期权”进行套期保值，既管理了价格波动风险，又稳定了企业经营收益，取得良好效果。

　　“动力煤期权上市一年多来，发展势头良好，市场活跃度稳步提升。截至2021年5月，动力煤期权月成交额已经达27亿元，位居国内所有场内商品期权前三位。随着整个期权市场的规模和流动性的提升，相关产业投资者的参与热情也逐渐提高。”锦泰期货副总经理徐壮丽说。

　　瑞茂通国际煤炭事业部高级研究员宋涛认为，今年6月30日动力煤期权上市满一周年，作为关系国计民生的金融衍生品，其表现可谓非常亮眼。一是成交活跃。上市伊始，动力煤期权就保持了较高的成交量，成为郑商所期权中较为活跃的品种之一。二是期权合约连续性好。众所周知，多数商品期货品种都呈现仅1月、5月、9月合约为主力合约的局面，这也导致了部分期权品种的不连续性，主力合约较大的时间跨度使得主力移仓换月后的一段时间内期权参与度非常低。动力煤期权自上市以来能够形成每月连续活跃交易，给投资者尤其是产业投资者更好利用期权工具提供了操作空间，能够更好地为经营决策提供可行方案。

　　B满足企业个性化、精细化需求

　　动力煤期权上市一年多来，为煤电产业链企业带来了更为灵活、方便、高效的场内风险管理工具，进一步拓宽了实体企业的套保途径。据了解，目前多家产业企业已经开始探索期权和现货结合的路径，利用动力煤期权市场规避风险，为自身生产经营保驾护航。

　　期货日报记者在采访中了解到，象屿矿业一直重视利用期货、期权等衍生品管理商品价格波动风险，并在实际业务中积累了丰富的经验。在动力煤期权上市前，象屿矿业已开展场外动力煤期权的相关业务，但苦于场外期权的流动性不足和定价不稳，业务未能大量展开。郑商所场内期权上市后，象屿矿业便积极参与其中，期权业务得到快速发展，其中“期货+期权”的组合，对期货持仓头寸起到了很好的避险和平滑收益作用。

　　“2020年7月，象屿矿业持有ZC2009多头套保期货头寸若干，考虑到迎峰度夏已过半，期货贴水有继续扩大的风险，同时由于现货合同仍未执行，期货套保头寸无法平仓。为了规避期货市场波动对套保期货头寸产生的不利风险，象屿矿业买入执行价为虚值的看跌期权，实现了对现货风险套保的同时降低了基差波动风险的良好效果。”象屿矿业相关负责人介绍。

　　同为贸易企业的瑞茂通，在利用期现结合方面，也有着独自的特色。在期权上市前，瑞茂通就组织人员开始学习期权相关知识，讨论如何将期权应用到企业经营决策中。

　　动力煤期权上市这一年多来，瑞茂通从业务经营角度出发，实现了“期、现、权”三者相结合，利用不同衍生品的功能优势，达到了企业经营预期的效果。“在期权的应用上，我们主要执行了备兑等策略实现企业的稳定经营。”宋涛告诉记者。

　　谈及期权备兑策略，宋涛告诉记者，2020年7月下旬，基于现货供应紧张等因素，公司看好远期价格，由于期货盘面贴水现货20元/吨，就选择在盘面买入期货建立虚拟库存。8月初现货市场并无明显起色，价格指数呈现下行态势，期货盘面振荡。尽管长期依旧看好，但预期9月初期权到期时价格未必超过580元/吨，因此卖出ZC2010合约行权价为580元/吨的看涨期权，与持有的期货多单形成备兑策略。9月4日，ZC2010合约期权到期，到期日期货结算价未超过预期价格，获得全部权利金收益。9月中旬价格逐渐走强，平仓全部期货多单。在该案例中，用期权形成看涨备兑策略，获得权利金收益，给企业增加了经营收益，达到了很好的增值效果。

　　实际上，企业或风险管理公司利用期权工具在合约要素、组合策略、风险对冲方面更加灵活多样的优势，针对企业多样化的贸易需求和风险偏好特征，不仅可以通过期权收益与风险的非对称性，最大程度保障企业开展套保的效益与安全性最优化，而且可以为套期保值工作提供更加丰富的期现业务服务模式，满足企业个性化和精细化需求。

　　C助产业企业风险管理再升级

　　与期货相比，期权在灵活、高效方面有明显的优势。另外，利用期权工具进行套期保值具有资金占用更少、资金利用效率更高的优势；期权买方可在合适的价格区间内锁定有限成本的同时享受价格有利变化所带来的潜在收益；期权卖方也可利用市场价格在预期范围内的波动，在时间维度上赚取期权费，获得确定性收益，增强套保策略效果。“利用期权工具，期权买方可降低保证金占用，期权卖方可赚取权利金收益，进一步降低企业套保成本、优化风险收益，提升业务盈利水平。”华能宝城物华交易研发部经理毛隽说。

　　一位电厂人士告诉记者，传统的期货套期保值策略，主要是在动力煤期货市场建立相应的多单，在动力煤价格上涨的过程中，通过期货市场产生的收益来抵消现货市场增加的采购成本。动力煤期权的上市，对于下游电厂而言，买入套保的方式与路径迎来了优化升级。市场上致力于为动力煤等产业提供期现结合解决方案的风险管理公司，可以根据电厂的煤炭采购需求，结合期权优势，研究并制订具有针对性的采购及风险管理方案。

　　今年二季度开始，国内动力煤供需矛盾逐渐显现，电厂希望以较低价格锁定远期燃料采购成本。5月底，期货盘面价格下跌，而现货价格仍处高位，一方面，电厂面临现货采购困局，期货价格已接近理想的采购成本，借此次期货下跌的机会，提前锁定较低的煤炭采购成本；另一方面，4月以来动力煤现货价格因供应紧缺而一路上涨。研究发现，动力煤期权合约的波动率随着标的期货价格波动而处于较高水平，为期权卖权套保增加了安全边际，可借此设计出符合电厂采购需要的低风险套保策略。

　　上述电厂人士告诉期货日报记者，就在5月26日，电厂出具建仓指令：要求在700元/吨买入动力煤期货合约，然而期货价格当天大部分时间高于指令要求，期货建仓工作无法按指令价完成；但结合指令考量，风险管理公司果断在当日卖出对应数量、执行价为700元/吨的动力煤看跌期权，卖出期权获得市场期权费。之后数日，动力煤市场延续强势，原先的建仓指令无法实施。后续，期货价格上涨的同时，看跌期权的价格不断下降，5月28日，期货价格升至750元/吨附近，而执行价为700元/吨的看跌期权价格已跌至27元/吨左右。5月28日，电厂根据期现价格修改指令：要求以不高于745元/吨买入动力煤期货合约。随后，风险管理公司通过一边将看跌期权进行平仓，一边在不高于750元/吨的价位积极为电厂建仓头寸的方式，实现了当日为电厂买入动力煤期货合约的要求，按照协同收益计算，将成本最终控制在了745元/吨以内。

　　“该业务模式采取了简单的卖出看跌期权策略，如果期货价格下行至执行价之下，即能通过被行权满足电厂在意愿价格（即期权行权价）建仓期货多单的需求；如果期货价格上行，则卖出看跌期权不会被行权，但可获得期权套保收益。与仅用期货工具的业务模式相比，当电厂的建仓委托价格较低、市场价格一直未到达电厂目标建仓价位时，委托无法生效，也无法实现套保效果。而通过灵活运用卖出看跌期权，即使在市场行情下行幅度无法达到建仓价格时，仍可充分利用电厂建仓委托主动收取期权费，之后要么等待期权被行权，要么通过与电厂分享期权套保协同收益补贴期货建仓价的方式，提高电厂套保成功率，实现套保效果。”上述风险管理公司人士说。

　　毛隽认为，动力煤场内期权以更灵活丰富的策略组合和更优的套期保值效果，促使动力煤产业企业根据自身需求利用动力煤期权制订更精细化的风险管理方案。随着动力煤场内期权的不断成熟，期权与期货的结合会进一步推动动力煤产业风险管理与贸易模式的再升级。

　　记者发现，产业客户利用期权稳定收益的手法较为多样化和成熟。

　　“从我们产业服务的经验看，随着产业对期权工具的认识不断深入，煤炭产业链一些大中型企业不再以买权套保规避风险和卖权套保增强收益这两个单腿策略为主，对期权策略的运用更加丰富多样，逐渐开始探索利用备兑、跨式、宽跨式或者价差的策略开展风险管理，做到了实时结合行情走势和套保目标而灵活运用期货、期权衍生品组合策略。”徐壮丽说，多数客户也表示，动力煤期权上市带来的丰富多变的策略组合弥补了期货策略单一的短板，通过期货、期权工具的结合运用能够在取得良好保值效果的同时，节约了资金成本，有效达到动态调节现货保值比例的目的，进一步提高了公司收益和资金运转效率。

　　郑商所相关负责人表示，为持续做好动力煤期权市场培育，下一步将从四个方面优化服务：一是做好期权案例征集，充分发挥优秀案例的示范作用；二是举办2021年期权仿真交易大赛，设置动力煤期权品种培育奖，加强产业企业服务，提升投资者期权交易操作能力；三是支持举办2021年第十五届期货（期权）实盘交易大赛并设立郑商所期权专项奖，持续提升投资者对郑商所期权产品的关注度与参与度，针对性地做好市场培育；四是发挥“产业基地”示范作用，在动力煤品种“产业基地”建设中有效融合期货及期权产业培育，同步提升产业企业期货及期权运用能力。