华创证券:“推荐”中南建设

　　研究报告内容摘要：

　　事件：

　　7月17日，中南建设公告 2018年股票期权激励计划（草案），本激励计划拟向激励对象授予的股票期权数量为 23,260 万份，约占目前公司股本总额的6.27%。其中首次授予 21,580万份，约占股本总额的 5.82%，占本激励计划股票期权授予总数的 92.78%；预留 1,680万份，约占股本总额的 0.45%，占本激励计划股票期权授予总数的 7.22%。本激励计划首次授予的股票期权的行权价格 为 6.33元，分三年行权，对应 2018-2020年业绩考核要求为以 2017年公司归母净利润为基数，分别同比增长不低于 240%、560%和 1060%，即未来三年业绩分别为 20、40 和 70亿 元。

　　点评：

　　大比例股权激励彰显发展信心，分三年行权、覆盖39名房地产板块骨干

　　本次股权激励授予股票期权数量为 2.326亿份，约占公司目前总股本 37.1亿股的 6.27%。其中首次授予 2.158 亿份，约占股本总额的 5.82%，占本激励计划股票期权授予总数的 92.78%；预留 1,680万份，约占股本总额的 0.45%，占本激励计划股票期权授予总数的 7.22%。本次股权激励覆盖 49 名高管，包括上市公司 5名上市公司高管（董事、副总经理刘畋，董事、副总经理辛琦，董事、财务总监孙三友，副总经理罗俊以及董秘梁洁）、39 名中南置地骨干（包括置地董事长陈凯）以及 5名建筑板块高管，显示公司对于地产板块的重视。

　　18H1销售额同比+45%，18-20年业绩目标为 20、40、70亿，CAGR126%

　　2018H1 公司实现合同销售金额约 652.1 亿元，同比增长 45%，完成全年目标52%（按照权益销售目标 880亿 元 、70%权益比例估算），考虑下半年推盘量一般高于上半年，全年目标实现基本无压力。公司早年的大盘沉淀低利润项目已经不多，17&18H1拿地成本控制得当，并且将逐步结算 16年高价项目，未来三年“量质齐升”可期。本次公司股权激励业绩考核为 18-20年归母净利润分别为 20、40 和 70 亿元，对应3年业绩增速分别为 240%、94%和 76%，3年 CAGR为 126%，彰显了公司对于未来发展的强烈信心。

　　深耕长三角保证主场优势、并加速全国布局，土储大增保障未来销售放量

　　公司近年拿地积极、结构优化，地价管控能力日趋完善。2017 年公司拿地面积 1,499万方，其中长三角占比 64%、中西部占比 28%；拿地总价 647亿 元 ，拿地金额占比销售金额 67%；平均楼板价 4,319 元/平，占比当年销售均价仅33%。2018H1 拿地均价仅 4,003 元/平，占比同期销售均价仅 29%，地价成本管控能力的提升将保障未来结算毛利率稳定。截至 17 年末公司总土储 3,500万方 、 其中 66%位于一二三线，总货值 4,600亿，充分保障未来销售放量。

　　全方位、大力地积极变革，自主权增强与市场化机制造就全新中南置地

　　2016-17年公司开始变革，房地产板块引入全新市场化机制，自主性显著增强。经营战略方面，公司从以往“打包拿地、大盘开发”转向“三先六快、快速复制”；管理架构方面，从“家族式管理”到“明星职业经理人团队”打造，引入包括陈凯在内的资深高管；品牌打造方面，公司启用全新 LOGO 和 四 大 标准产品系，并输出“美好就现在”的全新品牌理念；组织结构方面，公司搭建扁平的两级半架构，同时进行总部迁址、人员精简，战区之间充分竞争与裂变，并进行激励体系重塑。陈凯在 2017 年 提 出“像基金一样管理公司”，取代以前的“罚”式文化，注重的是在市场化架构下的“人”的激励。

　　投资建议：高比例股权激励+3年业绩增 10倍，彰显强大发展信心，上调至“强推”评级

　　中南建设作为深耕三四线的开发商，在长三角地区具有极强的市场影响力，17&18H1销售额大增和丰富的预收账款保证了未来业绩释放，18Q1毛利率已有所回升。同时公司于 16-17 年全方位、大力度积极变革，17-18 年公司明星管理团队的逐步到位，并适时推出三年股权激励计划，公司发展或将大幅提升。我们上调公司 2018-20年每股收益预测为 0.61、1.09和 1.89元 ，维持目标价为8.50元，18-20年对应估值为 9.7、5.4和 3.1倍，上调为“强推”评级。

　　风险提示：三四线城市销售不及预期