中信建投:建议“买入”卫星石化

　　研究报告内容摘要：

　　事件

　　公司发布中报，2018 年上半年归母净利润为3.27 亿元，同比降低32.5%。其中，2018 年二季度实现归母净利润2.14 亿元，同比增长10.9%，环比Q1（1.13 亿元）增长89%。前三季度业绩预告：预告前三季度归母利润为5.6-6.2 亿元，相对去年同期归母利润6.96 亿元变动幅度为-19.5%到-10.9%，其中Q3 预计业绩为2.3-2.9 亿元。

　　简评

　　核心利润主要来自PDH 业务，丙烯酸及其酯盈利同比下滑严重：上半年利润主要是卫星能源（PDH 业务）贡献，为1.92 亿元（相对去年上半年增加1.03 亿元），PDH 成为上半年业绩贡献焦点；此外友联化学（颜料中间体）和平湖石化（丙烯酸及酯）贡献业绩分别为2562 万元和4436 万元（平湖石化相对17 年上半年利润减少1.98 亿元），卫星科技（SAP）亏损2520 万元。分业务来看，其中（聚）丙烯业务实现毛利1.83 亿元，同比增加0.4 亿元；丙烯酸及酯业务实现毛利4.13 亿元，同比下滑2.56 亿元。18 年上半年盈利减少主要是一季度意外事件和丙烯酸及酯盈利变差所致。

　　丙烯酸及酯7 月价差回暖，随着下半年旺季到来盈利将有提升：丙烯7 月、Q2、Q1 差价分别为2366 元/吨，2898 元/吨，2141元/吨，较去年同期2471 元/吨，1559 元/吨，2246 元/吨，分别降低4.3%，增长85.9%和降低4.7%。Q2 丙烯酸价差2322 元/吨，相对Q1 收窄337 元/吨；Q2 丙烯酸丁酯价差为876 元/吨，相对Q1 扩大130 元/吨；7 月份丙烯酸与丙烯酸丁酯的价差分别为2770元/吨与2013 元/吨，相对上半年均值扩大305 元/吨和1330 元/吨，各生产装置运行稳定，产品行情逐步进入传统旺季，价差仍将回升(Q3 预计业绩为2.3-2.9 亿元)，下半年业绩值得期待。

　　新建PDH 和丙烯酸及酯业务相继投产，一年将实现现有业务翻倍：公司于2017 年募资30 亿元建设年产45 万吨PDH 二期，年产30 万吨聚丙烯项目及年产6 万吨SAP 技改二期项目。其中6万吨SAP技改二期项目已正常投产运行，产品已正常供应国内外主流品牌的纸尿裤企业，品牌影响力显著提升;年产30万吨聚丙烯保持高负荷运行，在华东与华南地区形成了稳定市场;年产45万吨PDH二期项目正在按计划施工，按目前进度本项目将于2018年底建成投产，预计2019年将贡献全年业绩。同时，在建的利用PDH富余氢气而建的年产22万吨双氧水项目于2018年7月底投产。规划中年产15万吨聚丙烯二期项目、年产36万吨丙烯酸及36万吨丙烯酸酯项目、年产6万吨高吸水性树脂技改三期项目正在按计划推进，预计2019年将陆续建成，届时公司各业务产能将在现有基础上实现将近翻倍。随着PDH二期项目的投资建设和新技术的应用，丙烯成本会进一步降低，丙烯及聚丙烯业务将为公司业绩带来稳定大幅增长，C3全产业链的综合效应将进一步提升，将拥有粗酸产能84万吨成为国内丙烯酸生产的龙头企业。

　　乙烷脱氢稳步推进，C2产业展翅待飞：连云港石化320万吨/年轻烃综合利用加工项目稳步推进，2018年3月完成乙烷采购协议与美国乙烷出口设施合资协议正式签约，7月完成首批乙烷专用运输船的租约签订，项目原料得到彻底解决。同时，项目采用了全球最为先进的技术，乙烷裂解转化率高、能耗低，聚乙烯选择了国内稀缺的高密度产品，可以实现进口的替代。项目建成投产以后，将缓解我国乙烯当量消费量缺口2285万吨，对外依赖度高达50%的现状。

　　盈利预测与估值：

　　预计公司2018、2019和2020年归母净利润8.52、13.40和18.53亿元，EPS 0.80、1.25和1.73元，PE 12X、7X和5倍，市值被严重低估，给予"买入"评级。