中信证券:建议“增持”通化东宝

　　研究报告内容摘要：

　　公司为国内胰岛素龙头和慢病管理布局的先行者，2019年前三季度业绩基本符合市场预期，预计随着后续甘精胰岛素的上市，公司有望发挥其在糖尿病市场的深耕优势进入发展新阶段，维持2019-2021年EPS预测为0.48/0.59/0.72元，对应PE 38/31/26倍，维持“增持”评级。

　　▍业绩略有增长，基本符合预期。2019年前三季度公司营业收入20.57亿元，同比增长2.41%，归母和扣非净利润为6.88亿/6.88亿元，分别同比增长0.08%/3.40%；Q3单季度营业收入6.23亿元，同比增长14.14%，归母和扣非净利润为1.56亿/1.62亿元，同比增长3.37%/11.99%，在去年三季度渠道去库存的低基数基础上，整体业绩略有增长。整体来看，预计公司二代胰岛素业务已逐步企稳回升，当期地产、中药、销售费用等因素对业绩有所拖累。

　　▍二代胰岛素有所恢复，静待甘精获批上市。2019年前三季度母公司实现营业收入19.51亿元（+12.37%），净利润6.63亿元（+5.34%），毛利率同比下滑1.48个百分点；其中Q3单季度营业收入和净利润分别同比增长35.05%和20.53%，主要系2018年Q3渠道去库存后的基数较低所致，2019Q3单季度毛利率较2018Q3同比略提高了1.02个百分点。整体来看公司二代胰岛素增长已逐步企稳回升。考虑到公司多年的市场推广和渠道下沉优势，预计随着后续甘精胰岛素的获批上市，公司有望进入全新发展阶段。

　　▍销售费用增长明显，运营水平继续提升。报告期内公司整体期间费用率同比上升了3.42个百分点，其中销售和财务费用率同比提高了4.10和0.35个百分点，管理和研发费用率同比下降了0.12和0.91个百分点，销售费用当期同比增长20.67%预计主要系公司为甘精胰岛素上市进行的市场准备有关。2019年前三季度公司经营活动现金净流量9.47亿元，同比增长32.48%，主要系吉林银行通化分行期限为343天的其他结构性存款1.00亿元到期收回及购买商品支付款项较上期减少所致。公司的营运水平不断提升，2019年前三季度公司净营业周期为430.06天，同比下降52.88天，其中存货和应收账款周转天数分别同比下降29.69天和0.66天，应付款周转天数同比提高22.53天，存货周转水平的提升对整体营运水平的提高贡献明显。

　　▍风险因素。研发及审批上市进度低于预期，胰岛素招标降价，慢病管理费用投入较大。

　　▍投资建议。公司为国内胰岛素龙头和慢病管理布局的先行者，2019年前三季度业绩基本符合市场预期，预计随着后续甘精胰岛素的上市，公司有望发挥其在糖尿病市场的深耕优势进入发展新阶段，维持2019-2021年EPS预测为0.48/0.59/0.72元，对应PE 38/31/26倍，维持“增持”评级。