海通证券:建议“买入”深南电路

　　研究报告内容摘要：

　　投资要点：

　　事件：深南电路发布2019年年度业绩预告，公司预计2019年实现归母净利润11.5亿-12.9亿元，同比增长65%-85%；预计2019年四季度单季实现归母净利润2.83亿元-4.23亿元，同比增长26%-88%。

　　印制电路板：产能扩充，结构优化。2019年上半年，印制电路板占公司整体收入约74%，为主要收入来源。南通数通一期工厂于2018年下半年投产，2019年贡献新增产能。深南电路于2016至2019年持续改善产品结构，2019年一季度印制电路板均价达到3567元/平方米，相比2018年3088元/平方米有较大幅度提升。2019年12月30日，公司发布公告，成功发行人民币15.2亿元可转债，募集资金将主要用于数通用高速高密度多层一直电路板投资项目（二期），该项目主要产品为5G通信产品、服务器用高速高密度多层印制电路板，项目建成后将新增印制电路板产能58万平方米/年，同时公司预计数通二期项目平均销售价格将高于数通一期。我们认为随着数通二期项目投产，公司有望再次迎来收入快速增长。

　　封装基板：高毛利产品，新产能开始释放。公司封装基板业务毛利率较高，2019年上半年毛利率为27.8%，占公司整体营收10%。深南电路IPO募投项目主要有南通数通一期工厂和无锡封装基板工厂。其中无锡封装基板工厂已经于2019年6月连线试生产，主要面向存储类产品。随着无锡产能释放，我们认为若存储市场回暖，公司封装基板收入有望大幅提升。

　　研发和资本开支保持高位。公司在2019年前三季度研发投入3.77亿元，同比增长约51%；购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金约15亿元，去年同期仅7.97亿元，同比增长89%。公司持续在高端产品如封装基板上大举投入，同时南通二期扩产将大幅提升公司印制电路板产能。我们判断公司的高研发投入及高资本开支策略有望持续获益PCB国产化浪潮。

　　盈利预测与投资建议：我们上修公司盈利预测，预计2019-2021年公司营业收入为101.83亿元（+33.9%），131.14亿元（+28.8%）和164.28亿元（+25.3%）；归母净利润分别为11.92亿元（+71%），15.66亿元（+31.3%）和19.79亿元（+26.4%）；EPS分别为3.51元，4.61元和5.83元；基于2020年1月10日收盘价，对应PE分别为40.44倍，30.79倍和24.37倍，根据可比公司估值法，我们给予公司2020年35-40倍PE，对应合理价值区间为161.5元-184.58元，维持“优于大市”的评级。

　　风险提示。市场竞争加剧，5G建设进度不及预期。