债市二季度后有趋势性上涨机会

　　中国基金报记者 李湉湉

　　在经历了去年四季度的剧烈调整后，债市去杠杆之路还有多远？是短期的反复还是收益率下行的终结？

　　对此，华润元大基金固定收益部负责人张俊杰认为，短期调整难言结束，从央行的意图来看，去杠杆的目的现在还没有达到，未来可能还会进一步收紧货币和出台相关监管措施，短期内债券市场仍将面临压力。但从大的周期来说，这波利率下行并没结束，这是由我国人口结构变化、经济转型的基本面因素决定的。具体来说，今年下半年经济下行压力可能增大，央行的货币政策重心可能重新回到稳增长上，这是债市从调整转向收益率继续下行的关键时间点，所以，二季度之后债市或面临趋势性上涨机会。

　　收益率下行并未结束

　　2016年底去杠杆等因素导致债市剧烈调整，市场有观点称债券牛市已经结束，但张俊杰并不这么认为。

　　他说，从大的周期来讲，这波利率下行还没有结束，这跟我国人口结构、经济结构的变化密切相关，而这个变化还远没有结束。首先，从人口结构来看，人口红利已经结束，劳动适龄人口占比在2012年就达到了高峰，随后开始往下走，这是基本面最核心的因素。人口因素的变化使得包括房地产投资在内的固定资产投资进入下行周期。固定资产投资放缓导致社会融资需求出现趋势性下降，因此，利率作为资金价格长期来看也将下行。

　　回顾近几年国内债市，张俊杰分析说，从2014年一季度到2016年三季度，近3年收益率下行是中国债券历史上最长的一波牛市，利率下行的幅度也非常大。直到去年四季度，债市出现剧烈调整。从基本面来看，去年下半年开始宏观经济出现了初步企稳的迹象，制造业PMI一直处在扩张区间，PPI大幅上升使得通胀预期有所抬升。从货币政策来看，从去年8月下旬开始，央行在公开市场采取了“收短放长”的操作，逐步抬高了市场资金利率，其目的是去杠杆、促使资金脱虚向实。四季度很多做杠杆的机构已经很难受了，再加上12月份出现的一些事件，引发了银行对非银机构的不信任，尤其是赶上年底资金很紧的时候，进一步造成了流动性紧张。

　　他认为，债市短期调整难言结束，从央行的意图来看，去杠杆的目的现在还没有达到，未来可能还会进一步出台相关监管措施，可能涉及对同业存单、理财的监管。从基本面来看，今年上半年宏观经济在补库存的带动下还会延续复苏，但复苏大概率会在二季度或者年中结束，下半年房地产投资下滑的可能性较大，经济面临下行压力。去年10月史上最严的房地产调控措施出台，地产销售大幅回落，而地产投资一般滞后销售大概6个月时间，所以，影响到投资端大概就是今年年中。下半年经济下行压力增大可能会使得央行在货币政策上有所放松，这是债市从调整转向收益率继续下行的关键时间点，大概率是二季度末、三季度初，所以，从全年来看，债市上半年调整概率比较大，但二季度之后很可能会再度迎来趋势性上涨机会。

　　以绝对收益策略做二级债基

　　据了解，此次发行的华润元大润泰双鑫是一只二级债基。张俊杰表示，绝对收益产品的思路将是新基金未来的布局策略。

　　他判断，债券市场未来两三个月还会调整，新基金成立之后债市调整可能还会延续一两个月。这一波调整下来，债券收益率上行幅度较大，提供了比较好的配置机会，对新成立的基金来说是很好的建仓机会。目前剩余期限在一年多的AA信用债收益接近5%了，配置价值凸显，所以，在建仓初期主配这类以主体评级AA和AA+以上短久期品种或是较好的选择。在判断货币政策放松、债市出现趋势性的机会之后再拉长久期、配置剩余期限在四至五年的信用债。股票方面，今年股市大概率仍是震荡行情，如果短期内跌幅比较大的话，会选一些分红高、业绩稳定的蓝筹，如银行保险以及国企改革板块，此外，还看好一带一路、PPP和食品饮料家电等消费类板块。

　　对于股市，张俊杰认为，今年影响股市的因素相对复杂，难有趋势性机会，股指全年大概率维持宽幅震荡走势、中枢会比去年有所抬升。由于PPI大幅上行、供给侧改革导致行业集中度抬升，今年部分企业盈利状况将比去年明显改善，股市有结构性机会。对于近期IPO提速，张俊杰认为，新股发行速度有点超预期，对创业板估值压力较大。但另一方面，从创业板整体估值来看，目前是40倍左右，比最高点130多倍还是下降了很多，这跟市场预期创业板的外延式业绩高增长不可持续有关。现在创业板整体估值跟主板估值比约为2.6倍，相当于2012年的水平，所以，目前创业板估值泡沫可以说已经挤得差不多了。

　　张俊杰认为，今年下半年经济下行压力可能增大，央行的货币政策重心可能重新回到稳增长上，这是债市从调整转向收益率继续下行的关键时间点，所以，二季度之后债市或面临趋势性上涨机会。